20160110-国金证券-债券周评_探讨关于人民币的几个伪命题_19页_1mb

人民币贬值伪命题分析与债市展望

核心内容

本文围绕人民币贬值的几个伪命题展开分析，认为人民币不会出现恶性贬值，且温和贬值对资产价格影响有限。同时，对2015年地方债发行情况、行业数据以及债市动态进行了回顾。

主要观点

1. 人民币贬值的伪命题

• 人民币将迅速贬值：当前人民币不具备迅速贬值的基础。经济基本面未恶化至拉美或亚洲金融危机的程度，外债水平远低于外汇储备，资本项管控严格。
• 贬值幅度不可控：央行有能力也有意愿维持汇率稳定，人民币有效汇率的贬值空间有限，即使美元升至110，人民币的极限贬值位置约为6.9。
• 贬值将导致资产价格下跌：人民币温和贬值并非资产价格下跌的主因，历史经验表明，即使在美元强势周期中，日本和韩国等国的资产价格仍保持上涨趋势。

2. 人民币温和贬值与资产价格的关系

• 通过历史案例（如日本和韩国在80年代的温和贬值）对比，人民币的贬值对资产价格影响有限。
• 人民币贬值与宽松货币政策、利率下行共同作用，对资产价格形成支撑，而非压制。
• 欧元在2005年的温和贬值期间，股票和债券市场均表现强劲，说明贬值并非资产下跌的主因。

关键信息

1. 外汇储备与外债情况

• 2015年12月外汇储备降至3.33万亿美元，但外债仅为1.5万亿，风险可控。
• 资本项未完全放开，近期加强管控，防止资本外流。

2. 贬值极限测算

• 央行认为，即使美元指数升至110，人民币有效汇率的贬值极限约为6.9。
• 美联储加息能力有限，美元走强幅度可能低于市场预期。

3. 债市表现与流动性

• 上周央行净投放1900亿元流动性，市场流动性有所改善。
• 利率债收益率总体小幅波动，信用债收益率普遍下行，高收益债指数小幅下跌。

4. 地方债发行情况

• 2015年地方债发行规模达3.84万亿元，其中新增债0.63万亿元，置换债3.11万亿元。
• 发行方式以公开招标为主，流动性逐步提升。
• 各省市发行利率存在差异，部分省市利率高于国债。

行业数据回顾

1. 煤炭行业

• 动力煤、焦煤、无烟煤价格保持稳定或略有下降。
• 煤炭需求下降，行业面临转型压力。

2. 黑色金属与有色金属

• 铁矿石价格持续走低，钢材综合价格指数略有回升。
• LME铜和铝价格下跌，库存维持高位。

3. 化工行业

• 纯碱价格稳定，玻璃价格小幅波动。
• 氯碱行业价格平稳，PVC市场略有上涨。
• 氨纶与涤纶价格出现波动，价差变化显著。

4. 新能源行业

• 光伏新增装机量上升，但弃风率回升。
• 多晶硅料价格保持稳定，国际油价受地缘政治影响下跌。

5. 房地产行业

• 12月百城价格指数环比上涨0.74%，一线城市涨幅较大。
• 房地产销售和投资增速放缓，市场成交面积大幅下降。

债市动态

1. 公开市场操作

• 上周央行进行逆回购操作，净投放1900亿元，流动性有所改善。
• 货币市场利率有所下行，R001降至1.97%，R007为2.37%。

2. 利率债走势

• 10年期国债收益率为2.84%，国开债收益率为3.11%。
• 不同期限国债和国开债收益率变动较小。

3. 信用债市场

• 信用债收益率普遍下行，AAA级短融收益率下降1BP至2.86%。
• 高收益债指数小幅下跌，部分债券表现突出。

总结

人民币温和贬值是当前市场的现实，但并不意味着资产价格将全面下跌。央行具备维持汇率稳定的政策工具和意愿，且经济基本面良好，资本管控严格，人民币不具备恶性贬值的基础。历史经验表明，温和贬值与宽松货币政策并存时，资产价格仍可保持上涨趋势。此外，地方债发行规模扩大，流动性提升，市场逐步接受地方债作为投资标的。整体来看，债市在政策支持和流动性改善的背景下，仍具备一定的投资价值。