20230326-国盛证券-策略周报_如何看当前极致的交易结构__13页_1011kb

投资策略总结：如何看待当前极致的交易结构？

核心内容概述

当前市场呈现出两个显著特征：一是海外波动率大幅抬升，risk-on和risk-off模式交替演进；二是主题投资热度持续升温，导致交易结构趋向极致化。本周TMT板块成交占比创下历史新高，反映出市场对科技制造与传媒板块的高度关注。然而，这种极致化的交易结构难以持续，极值终将收敛。

主要观点

• 交易拥挤度是重要风险指标：当某个板块的交易热度过高时，往往预示市场风格切换的风险。历史上多次出现交易拥挤度高位与市场阶段性高点相吻合的情况，如食品饮料、科技制造、有色金属、金融等板块。
• 交易结构无法准确预判择时：尽管交易拥挤度与行业指数高度相关，但其本质是后验式规律，不能提前准确给出择时信号。
• 极致交易结构不等于行情终结：在持续增量资金入场或行业景气持续兑现的背景下，行情仍可能延续。例如，2021年新能源行业尽管交易拥挤度高，但依然持续上行。
• 题材向主线转化需基本面支撑：短期题材行情多为事件驱动，缺乏基本面支撑；长期主线行情则依赖产业趋势和业绩兑现。如新能源和5G行情，均经历了从政策驱动到产业驱动的转化。
• 市场结构将向基本面定价回归：当前偏存量市场环境下，TMT板块的性价比下降，资金可能从高热度板块流向低拥挤度、盈利预期改善的板块，如基建施工、地产后周期、游戏传媒等。

关键信息

当前市场特征

• TMT板块热度空前：本周TMT成交占比突破历史新高，达到40%以上，显示出市场对科技制造和传媒板块的高度偏好。
• 海外波动率抬升：美联储政策趋于宽松，银行业危机缓解，海外避险情绪降温。
• 市场情绪触底反弹：个股成交集中度和交易分化程度显著提升，市场情绪逐步回暖。

交易结构分析

• 交易拥挤度作为风险提示：高交易集中度和高分化水平可能预示市场风格切换，需警惕顶部区域风险。
• 极端交易结构终将收敛：市场不可能长期维持极端交易结构，需关注后续的结构再平衡。

行业配置建议

1. 内需恢复+盈利上修：重点关注建材、轻工、厨电、游戏、广告等板块。
2. 长久期核心资产：提升对食品饮料、医药/医美等板块的推荐级别，因其具备稳定的基本面支撑。
3. “中特+”板块：结合中国特色估值体系，关注运营商（+数字经济）、建筑（+一带一路）等具备政策与产业双重驱动的板块。

策略建议

• 收缩战线，聚焦中大市值：市场正从贝塔行情转向基本面驱动，应更关注具备稳定盈利能力和估值修复空间的中大市值企业。
• 提升业绩因子权重：随着财报季临近，市场将更加重视业绩表现，需关注盈利预期改善的行业。
• 关注增量资金与政策动向：在宏观政策尚未明朗前，需密切跟踪信贷数据、地产恢复强度、下游需求变化及可能的调控政策。

风险提示

1. 地缘政治恶化：可能抑制全球贸易与跨境资本流动，影响市场稳定。
2. 经济大幅衰退：将对市场情绪和企业基本面造成负面影响，加剧市场波动。
3. 政策超预期收紧：可能拖累经济增长并导致市场流动性收缩。

图表概览

• 图表1-2：TMT板块成交占比与拥挤度均创历史新高。
• 图表3-6：历史数据显示，交易拥挤度高并不必然导致行情终结，产业景气度是关键。
• 图表7-12：市场情绪触底反弹，个股交易集中度和分化程度显著上升。
• 图表13-19：全球市场整体上涨，商品价格和利率债走势出现调整，美元指数下跌，人民币微升。
• 图表20-21：风险溢价与波动率指标回落，反映市场趋于稳定。

结论

当前市场正经历从极端交易结构向基本面定价的过渡。虽然TMT板块热度空前，但其可持续性受到质疑。未来需关注市场结构再平衡，寻找性价比更高的资产配置方向。同时，需警惕外部风险和政策变化，以产业基本面和政策导向为核心，布局具备长期增长潜力的行业。