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粤开证券宏观研究报告总结：2023年中国通胀形势再审视

核心内容

本报告由粤开证券分析师罗志恒和马家进撰写，发布于2023年2月10日，主要分析2023年中国通胀形势，探讨上半年通胀是否无忧，以及下半年是否需警惕通胀反弹。

主要观点

1. 上半年通胀压力较小，流动性合理充裕

• 1月CPI同比低于预期：1月CPI同比上涨2.1%，低于市场预期的2.3%。
• 基数效应与季节性因素：去年低基数（0.9%）和春节错位影响，使得1月CPI同比偏高，但春节后消费进入淡季，CPI环比将走弱。
• 猪周期缩短：本轮猪周期上行周期仅半年左右，预计下半年猪肉价格可能回升，从而拉动CPI食品分项上涨。
• 能源价格稳定：国内煤炭价格平稳，国际油价受全球经济衰退影响回落，高基数效应抑制上半年同比涨幅。
• 核心消费品涨价空间有限：制造业产业链供应链畅通，居民收入与消费尚未明显恢复，核心消费品价格难以大幅上涨。
• 服务消费平稳恢复：疫情后服务消费尚未出现报复性反弹，旅游价格虽有上涨，但处于合理区间。

关键信息

通胀压力来源与表现

• 食品：受猪肉价格和蔬菜、水果价格波动影响。
• 能源：国内煤炭价格平稳，国际油价受全球经济衰退拖累。
• 核心消费品：依赖居民收入增速与消费需求，目前恢复缓慢。
• 服务：受疫情冲击，消费意愿偏低，价格修复空间有限。

市场与政策反应

• 央行提示通胀风险：2022年8月和11月分别提示结构性通胀压力和未来通胀反弹风险。
• 市场反应：货币市场利率和债券收益率显著上升，理财产品出现“破净”和“赎回潮”。
• 政策支持：政府启动冻猪肉储备收储，以稳定猪肉价格。

风险提示

• 疫情第二波冲击
• 俄乌冲突等地缘政治风险
• 居民消费恢复超预期

结论

在没有国内外突发供给冲击的情况下，2023年上半年中国通胀走势将保持平稳，不会对货币政策形成紧缩压力。下半年需警惕猪周期重启、国际油价波动和服务消费恢复带来的通胀反弹风险。

图表概览

• 图表1：2022年CPI同比总体温和平稳
• 图表2：2022年8月以来DR007和10年期国债收益率显著上升
• 图表3：春节后CPI环比通常季节性走弱；2022年3、4月CPI环比偏高
• 图表4：2023年1月CPI环比总体仍然偏弱
• 图表5：本轮猪周期的上行周期显著短于前几轮
• 图表6：当前生猪产能充足
• 图表7：2022年以来动力煤价格一直保持平稳
• 图表8：2022年上半年国际油价快速上涨，形成高基数
• 图表9：居民消费意愿仍然偏低
• 图表10：2023年春节旅游人次和旅游收入仍低于2019年同期
• 图表11：当前旅游价格水平与潜在趋势水平差距不大

分析师简介

• 罗志恒：首席经济学家兼研究院院长，证书编号：S0300520110001。
• 马家进：经济学博士，宏观分析师，证书编号：S0300522110002。

投资评级说明

• 股票投资评级：基于未来12个月内股价相对沪深300指数的涨幅，分为买入、增持、持有、减持。
• 行业投资评级：基于未来12个月内行业指数相对沪深300指数的涨幅，分为增持、中性、减持。

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