20260824-国信证券-网易-09999.HK-经典游戏展现长期价值_投资损益拖累业绩_7页_784kb

网易-S（09999.HK）总结

核心内容概述

网易-S在2026年第二季度实现营收301亿元，同比增长8%。然而，Non-GAAP归母净利润为77.4亿元，同比下降19%，主要受到投资损益和税率的影响。投资收益为-29.5亿元，推测主要源于拼多多、阿里巴巴等股票投资的公允价值下降和减值计提。若剔除投资收益影响，公司利润为107亿元，同比增长13%。公司综合毛利率达到71%，同比上升6个百分点，主要得益于高毛利自研游戏占比提升和渠道分成成本下降。

主要观点

游戏业务表现

• 在线游戏业务收入为243亿元，同比增长10%，尽管面临高基数和新游戏真空期，仍保持较好增长。
• 游戏增值服务毛利率提升6个百分点，显示公司在内容运营和成本控制方面的成效。
• 递延收入为205亿元，同比增长21%，反映游戏业务的稳定性和持续性。
• 经典游戏仍是公司收入支柱，《梦幻西游》系列、《第五人格》、《蛋仔派对》、《逆水寒》手游和《燕云十六声》表现强劲。
• 后续计划推出《无限大》、《归唐》、《雾海之下》等新游戏，进一步丰富产品管线。

有道业务进展

• 有道净收入为14.7亿元，同比增长4%，主要得益于学习服务收入增长21%。
• 智能设备收入同比下降32%，反映市场需求下降。
• 广告业务收入为5.9亿元，同比下降8%，但公司更注重ROI，优化合作策略。

网易云音乐表现

• 2026Q2净收入为20亿元，同比持平，毛利率37%，同比提升1个百分点。
• 在线音乐收入同比增长3%，其中会员订阅收入增长5%，其他在线音乐服务收入下降6%。
• 社交娱乐收入同比增长4%，降幅收窄。
• 2026H1销售费率上升3个百分点，主要由于推广和广告费用增加，预计下半年投放策略与上年类似。

关键信息

财务预测

投资建议

• 维持“优于大市”评级。
• 新品主要集中在2027年，关注《梦幻西游：再续前缘》、《无限大》等新游表现。
• 调整2026-2028年归母净利润预测为380/443/477亿元，分别下调-7%、-1%、-1%。

风险提示

• 政策风险
• 新产品上线推迟风险
• 游戏市场竞争激烈风险
• 游戏出海表现不及预期风险

财务指标分析

盈利预测

现金流量预测

结论

网易-S在2026Q2展现出稳健的营收增长，但利润受到投资损益和税率影响。游戏业务表现突出，经典游戏持续贡献主要收入，新游储备充足。有道业务增长主要来自学习服务，广告业务优化ROI。网易云音乐在订阅业务增长放缓背景下，毛利率有所提升，但销售费用增加。公司整体财务状况良好，现金流稳定，投资建议维持“优于大市”评级，但需关注投资收益波动及市场竞争等风险。