核心内容
常宝股份是一家主要从事石油油管、套管及电站用锅炉管制造的公司，其业务涵盖了油井管、锅炉管等多个领域。公司目前拥有多个主要生产基地，包括本部、常宝精特、常宝普莱森及常宝能源，总产能达65.7万吨。公司业务在2013年进入新的成长阶段，预计下半年将迎来业绩拐点。
主要观点
- 油套管业务处于景气周期：公司油套管业务在2013年表现良好，受益于行业景气度提升和公司产能释放。
- 锅炉管业务复苏：锅炉管业务在二季度开始回暖，需求预计在下半年进一步增强，三大锅炉厂的招标也表明行业向好。
- 募投项目达产进程超预期：公司募投项目如CPE项目和U型管项目预计在2013年第四季度实现满产，带来显著业绩增长。
- 盈利预测：预计2013-2015年EPS分别为0.64、0.82、0.96元，对应PE为14、11、10倍，公司估值有望提升。
- 行业地位与技术优势：公司在油井管和锅炉管领域具备领先优势，尤其在高端产品方面表现突出，是全球小口径高压锅炉管领域四强之一。
- 低估值、低杠杆、弱周期：公司具备低估值、低杠杆和弱周期的特征，具备长期投资价值。
关键信息
业务板块与产能
- 油井管：公司油井管业务在2013年中石油招标中表现突出，中标量16万吨，合约总价8.5亿元，成品管中标量达15万吨，同比增长24%。
- 锅炉管：公司锅炉管产能合计12万吨，随着“CPE”项目和U型管项目的投产，总产能将达到19.8万吨。
- 募投项目：包括10万吨CPE项目（4.8万吨长高压锅炉管、3万吨高钢级高压锅炉管、2.2万吨高钢级油管）、U型管项目（0.7万吨产能）及高端油井管加工线工程（8.5万吨非API油管热处理生产线和4万吨成品管车丝线），其中U型管和高端油井管加工线工程属于后端深加工项目，不增加总产能，但提升产品附加值。
盈利能力
- 盈利能力提升：随着产品结构优化，公司毛利率从2011年的12.94%上升至2013年上半年的19.46%。
- 非API管盈利能力更强：非API油井管的均价可达9000元/吨，吨毛利较API管翻倍，特殊扣油井管、13Cr油井管、镍基油井管等高端产品毛利率更高。
- 盈利预测：公司2013年预计净利润2.57亿元，2014年预计3.288亿元，2015年预计3.843亿元。若募投项目完全达产，净利润有望达到4.3亿元，EPS将达到1.07元。
市场与行业前景
- 油井管需求增长：随着国内油田特别是西部油气田的开发，对高钢级、非API及特殊扣钢管的需求显著增加。
- 锅炉管需求回暖：受电力行业固定资产投资增长及三大锅炉厂招标影响，锅炉管需求有望进一步提升。
- 进口替代趋势：公司具备进口替代潜力，尤其在高端产品领域，如小口径高压锅炉管、非API油井管等。
- 页岩气与核电市场布局：公司已布局页岩气用管和核电用管，未来有望受益于相关行业的发展。
投资建议
- 投资评级上调：公司被上调至“买入-A”，目标价12.8元，对应2013年22倍PE。
- 低估值与低杠杆：公司2013年PE为14倍，PB为1.3倍，处于行业较低水平，具备投资价值。
- 业绩增长预期：公司预计2013年下半年至2015年上半年每个半年度的业绩增速将维持在30%左右，有望实现利润翻番增长。
风险提示
- 锅炉管行业需求下滑：若行业需求不及预期，可能影响公司业绩。
附录：财务数据概览
| 项目 |
2011 |
2012 |
2013E |
2014E |
2015E |
| 营业收入（百万元） |
3,719.1 |
3,434.9 |
3,652.6 |
4,832.8 |
5,069.0 |
| 净利润（百万元） |
229.7 |
206.4 |
257.0 |
328.8 |
384.3 |
| 每股收益（元） |
0.57 |
0.52 |
0.64 |
0.82 |
0.96 |
| 市盈率（倍） |
15.8 |
17.6 |
14.1 |
11.0 |
9.5 |
| 市净率（倍） |
1.5 |
1.4 |
1.3 |
1.2 |
1.1 |
| 净利润率 |
6.2% |
6.0% |
7.0% |
6.8% |
7.6% |
| 净资产收益率 |
11.3% |
8.6% |
9.8% |
11.3% |
11.8% |
| ROIC |
26.7% |
11.8% |
12.6% |
14.6% |
15.2% |
附录：行业对比
| 公司 |
2013年PE |
2014年PE |
2015年PE |
| 常宝股份 |
14 |
11 |
10 |
| 金洲管道 |
24.6 |
23.2 |
14.6 |
| 玉龙股份 |
25.2 |
18.7 |
14.1 |
| 久立特材 |
45.4 |
32.5 |
23.4 |
| 中南重工 |
54.1 |
30.1 |
20.1 |
| 山东墨龙 |
52.2 |
- |
- |
附录：盈利预测构成
| 项目 |
2012 |
2013E |
2014E |
2015E |
| 油管 |
20.5 |
22 |
23 |
24 |
| 套管 |
18 |
20 |
20 |
20 |
| 锅炉管 |
7 |
10 |
11 |
11 |
| U型管 |
0.05 |
0.2 |
0.5 |
0.64 |
| CPE项目 |
- |
4 |
8 |
9.5 |
| 高端油井管 |
- |
- |
3 |
4 |
| 合计EPS |
0.52 |
0.64 |
0.82 |
0.96 |
附录：财务指标
| 指标 |
2011 |
2012 |
2013E |
2014E |
2015E |
| 营业收入增长率 |
29.2% |
-7.6% |
6.3% |
32.3% |
4.9% |
| 净利润增长率 |
25.5% |
-10.1% |
24.5% |
27.9% |
16.9% |
| 毛利率 |
15.8% |
16.9% |
17.7% |
17.6% |
18.2% |
| 资产负债率 |
13.9% |
18.5% |
23.0% |
25.3% |
30.5% |
| ROE |
11.3% |
8.6% |
9.8% |
11.3% |
11.8% |
| ROA |
9.7% |
7.0% |
7.5% |
8.4% |
8.2% |
| ROIC |
26.7% |
11.8% |
12.6% |
14.6% |
15.2% |
附录：现金流与运营效率
| 指标 |
2011 |
2012 |
2013E |
2014E |
2015E |
| 净利润 |
292.5 |
230.3 |
257.0 |
328.8 |
384.3 |
| 折旧和摊销 |
76.5 |
79.9 |
150.7 |
192.9 |
250.9 |
| 营运资金变动 |
-731.1 |
-150.9 |
-103.2 |
-337.3 |
111.6 |
| 经营活动现金流 |
-359.5 |
162.4 |
- |
- |
- |
附录：财务指标趋势
- 资产负债率：从13.9%上升至30.5%。
- 流动比率：从4.96下降至1.78。
- 速动比率：从3.55下降至1.18。
- 利息保障倍数：从-8.40下降至-14.87。
- 股息收益率：从1.1%上升至1.6%。
