基础材料行业：双碳赋能，再生铝步入黄金时代-20210916-华泰证券-24页_1003kb

双碳赋能，再生铝步入黄金时代

核心内容概览

在“双碳”政策背景下，再生铝行业迎来重要发展机遇。随着全球铝基材料供需紧张格局扩大，再生铝作为更环保、更具可持续性的供给来源，有望进入量价齐升的高景气阶段。预计2020-2030年中国再生铝产量年均复合增速可达8.2%，之后长期增速维持在4%左右。再生铝企业同时受益于铝价上涨，未来或进入量价齐升的发展阶段。

主要观点

• 增长前景：参考欧洲成熟产业体系，中国再生铝行业已进入快速发展阶段，未来有望成为万亿级市场。
• 景气分析：再生铝因低碳优势，将成为未来铝行业的重要供给来源，且伴随铝价上涨，盈利空间有望扩大。
• 行业现状：当前行业集中度不高，但存在资源与资金渠道等成本管控壁垒，同时具备技术壁垒。
• 盈利模式：仅做废铝冶炼盈利空间有限，而“再生铝+铝材加工”模式更具优势，盈利空间更高。
• 重点推荐：明泰铝业作为同时布局再生铝与铝材加工的企业，被重点推荐，目标价为43.11元。

关键信息

一、全球与中国的再生铝发展对比

• 全球：再生铝产量占铝材总产量约33%，2013年以来平均增速为4.6%。
• 中国：2019年再生铝产量为1140万吨，占全球24%，但预计2020-2030年复合增速达8.2%，未来有望成为万亿级市场。
• 欧洲：再生铝产量占比接近60%，旧废铝回收率持续提升，达到65%（2019年），新废铝回收率达79%（2019年）。

二、供需格局与铝价走势

• 供需缺口：预计2025年前全球铝材供需维持紧平衡，2025年后缺口扩大，铝价或稳中有升。
• 再生铝优势：每吨再生铝碳排放仅为0.6吨，显著低于电解铝的碳排放（20吨以上），符合“双碳”目标。
• 铝价影响：再生铝盈利与铝价正相关，未来铝价维持高位将为再生铝企业带来更大利润空间。

三、行业增长驱动因素

• 需求侧：城市化推进与新能源产业快速发展，推动铝材需求增长。
• 供给侧：火电铝高耗能、高排放，面临转型压力；水电铝产能有限，再生铝成为主要替代路径。
• 政策支持：中国“十四五”规划及产业政策鼓励再生铝发展，推动资源循环利用体系构建。

四、行业现状与壁垒

• 集中度：2020年中国再生铝CR3约为16.5%，行业集中度不高。
• 盈利模式：分为“废铝—再生铝锭”和“废铝—再生铝锭—铝材”两种模式，后者更具盈利潜力。
• 成本壁垒：短期内资源与资金渠道是主要壁垒，长期看技术壁垒。
• 危废处理：铝灰渣等危废处理成为再生铝行业的新市场。

五、重点推荐标的

• 明泰铝业（601677 CH）：建议买入，目标价43.11元。公司通过布局再生铝与铝材加工，实现盈利能力提升，归母净利润高速增长。

行业发展趋势

• 政策导向：中国再生铝行业将受益于政策支持，包括“双碳”目标、循环经济规划等。
• 资本布局：资本市场加速进入再生铝行业，多企业完成上市或计划布局再生铝项目。
• 技术发展：提升回收技术与保级利用能力，有助于提高行业盈利水平和竞争力。

风险提示

• 铝实际需求不及预期；
• 海外电解铝产能释放超预期；
• 国内回收体系建设或相关政策不及预期。

图表摘要

• 图表1：电解铝+再生铝产业链示意图
• 图表2：发达国家再生铝产量占比较高（2019年）
• 图表3：2019年中国再生铝产量规模位居全球第一
• 图表4：1962-2019年欧洲再生铝产量CAGR达5.5%
• 图表5：欧洲旧废铝占比持续提升
• 图表6：欧洲废铝闭环分类回收应用体系
• 图表7：欧洲汽车智能拆解回收体系
• 图表8：欧洲新废铝产出量与铝加工量高度相关
• 图表9：欧洲旧废铝报废率稳定，回收率稳步提升
• 图表10：中国近20年再生铝产量复合增速达11.6%
• 图表11：2019年中国再生铝产量占比约24%
• 图表12：旧废铝接力新废铝支撑行业发展
• 图表13：我国旧废铝回收率显著提升
• 图表14：2011年以来废铝进口量逐渐下降
• 图表15：进口原料含铝量显著提升
• 图表16：欧洲GDP增速与报废量增速具有一致性
• 图表17：2003-2012年为中国GDP高速增长期
• 图表18：中国再生铝行业有望迎来高速增长阶段，预计20-30年间CAGR将达8.2%
• 图表19：预计中国2020-2030再生铝产量年均复合增速为8.2%
• 图表20：预计到2025年前，全球铝材供需或维持紧平衡
• 图表21：中国及海外电解铝供给量测算
• 图表22：全球电解铝+再生铝供需平衡表
• 图表23：CM Group预测未来30年全球铝需求增速为4.2%
• 图表24：机械化率随人均GDP提升显著增加
• 图表25：新能源汽车单位用铝量高于传统汽油车
• 图表26：2018年全球分部门铝需求情况
• 图表27：到2050年运输行业仍为第一大铝需求市场
• 图表28：全球再生铝产量占比近20年稳定在33%
• 图表29：中国电解铝产量占全球电解铝产量近60%
• 图表30：2020年中国煤电铝产量占电解铝产量比重达88%
• 图表31：电解铝生产环节为目前主要碳排放来源（2018年）
• 图表32：2018年中国有色金属行业碳排放占比达20%
• 图表33：每吨再生铝生产碳排放显著低于电解铝
• 图表34：水电装机主要集中在四川及云南
• 图表35：云南及四川水电铝规划产能总计891万吨
• 图表36：我国再生铝行业产业政策
• 图表37：再生铝价与原铝锭价格走势基本一致
• 图表38：2020年再生铝行业CR3约为16.5%
• 图表39：资本市场加速进入再生铝行业
• 图表40：顺博合金毛利率维持在7.5%左右
• 图表41：顺博合金成本中废铝占主要部分
• 图表42：进口废铝价格水平更低
• 图表43：顺博合金与怡球资源资产负债率整体呈下行趋势
• 图表44：21H1顺博合金资产负债结构中营运资金占比较高
• 图表45：回收加工型企业盈利空间更高
• 图表46：明泰铝业归母净利润高速增长
• 图表47：重点推荐公司估值表