20150413-中国银河-银行_年报回顾之二-央行量价引导利率下行_流动性结构性压力仍处高位_14页_778kb

报告摘要

专题研究报告总结：央行量价引导利率下行，流动性结构性压力仍处高位

核心内容概述

本报告分析了2015年4月初中国金融市场中资金利率快速下行的现象，并探讨了流动性结构性压力的现状、央行政策引导的作用以及未来流动性趋势。报告指出，尽管近期流动性有所改善，但结构性压力依然显著，流动性宽松主要源于供给端的自然调整，而非央行的直接干预。

主要观点

资金利率快速下行：
2015年4月初，资金利率迅速下降，加权回购利率降至2.55%，较进入4月前下降了80BP。央行通过下调7天回购利率10BP，引导资金利率下行，显示政策调控意图。
流动性结构性压力仍处高位：
尽管资金利率下行，但流动性结构性压力并未缓解。主要表现为：
- 同业负债占比高（2014年底达13.7%），同业流动性脆弱度维持在高位（2014年底为89.4%）；
- 流动性缺口恶化，流动性分布结构恶化；
- 回购市场保持活跃，显示流动性供给依然充足；
- 银行同业杠杆、期限错配等问题仍然存在，资金使用效率成为银行收益增长的重要手段。
供给端自然调整推动流动性改善：
3月份流动性改善主要由供给端的自然调整驱动，而非央行的总量注入。国开行未显著增加融出，而全国性银行净融出能力大幅上升，成为流动性改善的主因。
央行量价配合加快利率下行：
4月份央行通过量价工具引导利率进一步下行，使得资金利率降至2.5%水平。市场预期在政策推动下迅速调整，显示政策对市场的影响显著。
二季度流动性展望：
在中性情景下，预计二季度超储率将保持在2.3%的水平，资金利率有望稳定在2.5%左右。流动性宽松趋势将持续，但受基本面趋稳影响，利率下行空间有限。
低资金利率带来短期交易机会：
银行间市场资金利率处于低位，为套息策略提供了机会。尽管地方债置换方案尚未明确，但市场对低利率环境的预期仍为短期交易提供了支撑。

关键信息

资金利率变化：
- 4月初资金利率快速下行，加权回购利率降至2.55%；
- 隔夜利率在2.5%上下，7天利率约3%。
流动性缺口与分布结构：
- 五大行90天以内流动性缺口率持续下降；
- 流动性分布结构恶化，四大行与金融机构超准率走势相反。
央行政策作用：
- 3月份流动性改善主要由供给端自然调整；
- 4月份央行通过量价引导进一步加快利率下行，但并未进行大规模总量注入。
市场预期与投资策略：
- 基本面趋稳将限制利率进一步下行；
- 套息策略成为更优选择；
- 地方债置换方案可能以市场化方式实现，但尚需时间。

结构性问题与政策背景

流动性分析挑战：
央行对货币市场的日常干预导致部分指标出现扭曲，如四季度流动性收缩期间大行净融出扩张，与国开行角色变化有关；
存款统计口径调整也对流动性分析与预测带来影响，需进行相应校正。
流动性结构性压力来源：
银行在贷款规模受限的情况下，通过提升资金使用效率、杠杆与期限错配等方式获取收益，流动性宽松为这些策略提供了环境支持。