2018-中国式地方债系列专题（一）_置换债的量_价_换_30页-2mb

固定收益：置换债的量、价、换 —— 中国式地方债系列专题（一）

核心内容概述

本报告围绕中国地方政府债务管理中的“置换债”展开，分析了其发行背景、分类方式、发行趋势、发行特点以及政策演变等内容。置换债作为降低地方政府债务风险的重要工具，旨在将非标债务转化为标债，实现债务显性化与规范化。报告还提及了地方债的分类、发行价格、期限及各省差异情况，并对地方政府违规举债行为进行了梳理。

主要观点与关键信息

一、置换债的背景与作用

• 四万亿经济刺激计划：2008年金融危机后，地方债与城投平台双轮驱动，推动了大量融资，但也导致债务风险上升。
• 非标债务占比高：2013年审计显示，非标债务占比达89%，且集中到期压力大，2015年前60%债务到期。
• 置换债的启动：2015年启动第一轮置换债，旨在将非标债务转化为政府债券，降低融资成本、延长债务久期、实现债务显性化。

二、地方政府债券的分类

地方政府债券按三种方式分类，可组合为六小类：

1. 按资金用途：新增债、置换债
2. 按偿债资金来源：一般债、专项债
3. 按发行方式：公开发行、定向发行、续发债

• 2017年数据：置换债占地方债总额的62%，其中公开发行占比59%；新增债占比38%。
• 专项债发展：2016、2017年专项债占比逐步上升，2017年达45.8%，成为地方债重要组成部分。

三、第一轮置换债进展与趋势

• 置换完成情况：截至2017年底，累计置换10.8万亿，剩余约1.7万亿待置换。
• 债务结构优化：到2017年底，89.5%的债务已转为地方政府债券，债务显性化程度显著提升。
• 新增债增长：自2016年起新增债稳步增长，成为地方政府融资的主要渠道。

四、地方债的发行特征

• 发行利差稳定：2015年利差接近国债收益率，2017年利差波动较大（20-60BP）。
• 期限以5年以上为主：2015-2017年5年期债券发行量占比分别为31%、31%、34%，平均期限在6-6.6年之间。
• 发行季节性不显著：发行高峰无固定月份，但2018年6、7月发行量较大。

五、各省发行差异

• 发行规模分化严重：江苏省曾是置换债发行主力，2017年贵州省超越江苏成为最大发债省份。
• 利差差异大：财政实力强的省份（如北京、上海）利差较小，财政实力弱的省份利差较大。
• 发行期限差异大：福建省平均期限最长，达6.8年；四川平均期限最短，约5.5年。

六、2018年置换债发行情况

• 发行进度：截至2018年7月，置换债发行11,463亿元，完成全年目标的66%。
• 剩余发行：剩余约5,700亿元将在8月完成。
• 到期压力：2015年发行的3年期债券6,532亿元将在2018年到期，但总体压力不大。

七、地方债政策演变与违规举债治理

• 政策梳理：从2014年起，新预算法实施，地方政府可自主发行债券，但需在限额内。
• “开前门、堵后门”：通过增加新增债、专项债，规范地方融资行为，堵住违规渠道。
• 违规举债案例：多个地区因违规担保、非标融资、承诺函等方式形成隐性债务，已逐步整改。

关键信息总结

• 置换债目标：将非标债务转为债券，降低风险。
• 置换进度：截至2017年底，置换债接近尾声，2018年将完成。
• 地方债结构：债务显性化率提高，专项债发展迅速。
• 发行特点：价格稳定，期限以5年以上为主，各省差异明显。
• 政策监管：中央加强限额管理，规范举债行为，防范金融风险。

风险提示

• 流动性收紧：地方政府债务的集中到期可能对流动性造成一定压力。

附录：政策与数据来源

• 政策文件：包括《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》、《地方政府专项债券发行管理暂行办法》等。
• 数据来源：Wind、审计署、财政部、民生证券研究院。