20131125-广发证券-上海机场-600009.SH-四跑道投产缓解时刻瓶颈和跑道低效率_收费并轨对业绩影响趋弱_建设货运枢纽_创新物流服务将成为未来公司业务的看点_14页_2mb

上海机场 (600009.SH) 详细总结

核心内容

上海机场（600009.SH）作为中国主要航空枢纽之一，其业务发展受到旅客流量结构性变化、收费政策调整及货运枢纽建设等多重因素影响。公司未来增长点主要包括四跑道投产带来的产能释放、收费并轨政策的持续影响以及自贸区政策对货运业务的推动。

主要观点

1. 旅客流量结构性变化影响业绩增长

• 入境旅客减少：2012年5月起入境旅客人数同比出现负增长，2013年前8个月累计下滑3.7%。
• 原因分析：
  • 海外经济低迷导致来华需求减少。
  • 中国自身存在空气污染、拥堵等问题，降低对外吸引力。
  • 人民币升值增加了旅游成本。
  • 地区政治冲突（如日本入境人数下降30%）对入境旅客影响显著。
• 趋势判断：上海入境人数下降趋势仍将持续，短期内难以逆转。

2. 航班起降受限，跑道利用率低影响业绩

• 时刻瓶颈：上海机场航班起降增速较低，主要受时刻资源紧张限制。
• 跑道利用率：目前跑道利用率低于70%，存在较大提升空间。
• 提升预期：四跑道将于明年投产，有望提升跑道利用率至80%，带来业绩提升约7个百分点。

3. 收费并轨政策对业绩增厚显著

• 政策影响：上海机场因国际航班及内航外线比例高，是收费并轨政策的最大受益者。
• 增厚效果：预计2013年全年因收费并轨政策，业绩增厚约7.5%。
• 未来影响：2014年因高基数，业绩增速或出现回落，但整体仍维持两位数增长。

4. 迪斯尼对业绩影响有限

• 接待能力：预计2015年迪斯尼年接待能力约730万人次，即使溢出50%，也仅约1000万人次。
• 影响分析：迪斯尼对海外旅客吸引力不足，难以显著提升机场业绩。
• 长期机会：上海国际旅游度假区建设可能带来主题性投资机会。

5. 货运业务发展潜力大

• 当前贡献：货运业务收入占航空业务收入不到15%，对业绩影响有限。
• 政策驱动：借助自贸区政策提升货运中转比例是未来重点。
• 目标规划：提升货航航班占比5个百分点可带来业绩提升1.5个百分点，DHL尝试集拼业务将加速货航占比提升。

6. 三网融合与平台建设带来投资机会

• 目标方向：上海机场计划通过空空、空地、线上线下三网融合提升服务品质。
• 平台建设：物流信息平台和交易平台的建设将提高效率，吸引物流企业参与，对业绩有实质性贡献。

关键信息

财务预测（单位：百万元）

年份	营业收入	增长率(%)	EBITDA	净利润	增长率(%)	EPS（元/股）	市盈率（P/E）	市净率（P/B）	EV/EBITDA
2011A	4,611.21	10.15%	2,391.50	1,499.59	14.41%	0.778	15.73	1.54	9.47
2012A	4,720.41	2.37%	2,416.61	1,581.06	5.43%	0.820	15.19	1.52	8.98
2013E	5,270.60	11.66%	2,875.37	2,022.69	27.93%	1.050	13.25	1.61	7.64
2014E	5,867.34	11.32%	3,211.66	2,242.01	10.84%	1.163	11.96	1.51	6.39
2015E	6,203.93	5.74%	3,307.40	2,392.60	6.72%	1.242	11.20	1.41	5.65

估值与评级

• 公司评级：谨慎增持
• 当前价格：15.37元
• 合理价值：16.80元
• 报告日期：2013-11-25

风险提示

• 空域放开政策低于预期
• 四跑道投产延迟
• 航空客运和货运需求受国内外经济低迷拖累
• 自贸区政策细则低于预期

未来看点

• 四跑道投产：预计2014年投入运营，提升跑道利用率至80%，带来业绩增长。
• 收费并轨：2013年对业绩增厚约7.5%，2014年增速或回落。
• 货运枢纽建设：提升货航航班占比，目标中转比例提升至15%，推动货运收入增长。
• 三网融合：物流平台和信息系统的建设将带来主题性投资机会。

结论

上海机场未来业绩增长主要依赖于四跑道投产带来的产能释放和收费并轨政策的持续影响，同时货运枢纽建设与自贸区政策推动将为公司带来新的增长点。尽管当前面临入境旅客减少、空域资源紧张等挑战，但随着基础设施完善和政策支持，公司有望在未来三年进入投资少、收益高的黄金期。