深度报告-20230109-国联证券-康缘药业-600557.SH-独家产品借政策红利有望快速增长_34页_1mb

康缘药业（600557）总结

核心内容

康缘药业是国内中药创新领军企业，深耕中药研发制造四十余年，布局在病毒感染性、妇科、心脑血管、骨伤科等中医优势领域，拥有54个中药新药。公司积极调整销售结构，从注射液向非注射类产品转移，同时受益于疫情防控下抗疫药品放量，2022年前三季度营收同比增长21%。随着国家对中医药的政策支持，中药行业有望保持高景气度发展，康缘药业凭借其创新研发、质量控制、智能制造等优势，有望持续快速增长。

主要观点

• 中药行业前景广阔：国家政策鼓励中医药发展，中药工业规模预计2030年将达14336亿元，2022-2030年CAGR为8.4%。基层中医药服务能力提升将带来市场扩容。
• 公司业绩恢复增长：2020年因疫情和医保控费，公司业绩受到较大影响，但2021年和2022年前三季度业绩反弹，营收和净利润分别增长21%和36%。
• 非注射液业务增长显著：公司销售结构向非注射液调整，非注射液产品占比从2017年的47.67%提升至2022年前三季度的65.80%，产品结构优化为公司未来增长提供保障。
• 经典名方新赛道崛起：公司首家获批苓桂术甘汤，布局经典名方市场，有望成为新赛道龙头。经典名方市场预计2030年规模达577亿元，CAGR为228%。
• 集采政策下公司优势凸显：中成药集采虽对中小企业不利，但康缘药业凭借独家品种、质量控制与规模效应，有望在集采中以价换量，获取增量市场份额。
• 智能制造与研发优势：公司建设智能化车间，提升生产效率和成本控制能力，同时加大研发投入，2017-2021年研发费用CAGR达18%，2022年前三季度研发费用占比提升至14%。
• 行业估值与投资建议：公司2023年合理市值为147.92亿元，对应目标价25.30元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

• 财务预测：2022-2024年收入分别为45.86亿元、55.29亿元、65.72亿元，对应增速分别为25.69%、20.56%、18.87%；归母净利润分别为4.2亿元、5.48亿元、6.78亿元，对应增速分别为31.16%、30.37%、23.65%。
• EPS预测：2022-2024年EPS分别为0.72元、0.94元、1.16元，3年CAGR为28.3%。
• 估值：DCF绝对估值法测得公司每股价值27.17元，可比公司2023年平均PE为25倍，综合估值对应目标价25.30元。
• 风险提示：包括监管政策趋严、利润下滑、原材料价格波动、行业竞争加剧、医院处方量恢复不及预期等。

股权与激励

• 公司股权相对集中，截至2022年三季度，江苏康缘集团持有公司股权超过30%，前三大股东合计持股达39%。
• 2022年公司实施限制性股票激励计划，向149名激励对象授予880万股，占公司股本总额的1.53%。

产品与市场布局

• 主要产品：包括热毒宁注射液、金振口服液、桂枝茯苓胶囊、银杏二萜内酯葡胺注射液、腰痹通胶囊、散结镇痛胶囊、天舒胶囊等，其中多个产品进入国家医保和基药目录。
• 非注射液产品：公司重点发展金振口服液、杏贝止咳颗粒、桂枝茯苓胶囊等，2022年前三季度非注射液产品营收增长显著。
• 注射液产品：公司注射液业务在2022年前三季度恢复增长，预计未来仍将保持稳定增长。
• 经典名方产品：公司首家获批苓桂术甘汤，用于治疗NAFLD等慢性病，预计2030年相关产品营收可达17亿元。
• 配方颗粒：公司已完成400个品种生产备案，配方颗粒市场有望持续增长。

未来增长潜力

• 基层中医药建设：国家政策推动基层中医药服务能力提升，预计2025年基层中医渗透率提升至30%，带动中成药终端规模增长。
• 老龄化趋势：中国65岁以上人口占比提升至14.2%，中医药在慢性病和预防医学中的应用前景广阔。
• 互联网医疗发展：互联网医院和网上药店快速增长，推动中医药向更广泛市场渗透。

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
• 目标价：25.30元。
• 估值：基于FCFF和相对估值法，预计2023年合理市值为147.92亿元。

总结

康缘药业作为中药创新龙头，凭借强大的研发实力、优质的产品结构和政策红利，有望在未来几年持续快速增长。公司积极布局经典名方和配方颗粒等新赛道，提升市场竞争力。在集采政策下，公司凭借独家产品和质量控制优势，有望在竞争中脱颖而出。随着基层中医药建设推进和老龄化趋势，公司未来增长空间广阔，估值合理，具备投资价值。