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银行二永债投资框架总结：供需、定价和策略

核心内容概述

银行二永债（即商业银行二级资本债与永续债）是商业银行重要的资本补充工具，旨在满足监管对资本充足率的要求。其投资价值体现在流动性好、安全性高以及品种溢价，因此在信用债市场中具有重要地位。

主要观点与关键信息

1. 供给端分析

• 发行规模：截至2026年7月31日，存量二永债共749只，合计规模近7.9万亿元，其中二级资本债与永续债占比约为2:1。
• 银行类型分布：大行、股份行、中小银行的规模占比约为6:2:2。
• 期限结构：3-5年期的二永债占比最高（47%），其次为3年以内（42%），5-10年期占比仅11%。
• 供给趋势：2026年二永债供给高峰期已过，预计全年净供给可能达到甚至超过7000亿元，但下半年净融资将明显减弱，国有大行以滚续为主，中小银行或为主要供给力量。

2. 需求端分析

• 投资者结构：历史上，商业银行与广义基金是二永债的配置主力，2019年以来保险机构投资规模有所增加，2021年2月银行系持仓二级资本债占比超50%。
• 机构偏好变化：
  • 保险：受I9新会计准则影响，保险对二永债的配置力度可能回落。
  • 基金：基金工具化属性增强，固收+基金快速扩容，流动性诉求下对银行二永债需求上升。
  • 理财：对二永债买入力量稳健，对永续债偏好更明显。
  • 其他：包括年金、信托等，对二永债的参与逐渐增强。
• 需求展望：银行二永债是信用债资产荒下的“最佳补充”，是利率化下的“必争之地”。

3. 定价与投资策略

• 市场特征：二永债被视为重要的类利率品种，3-5年期的国股行二永债是交易主力。
• 定价影响因素：
  • 宏观层面：政策、资金、基准利率等是定价的核心因素，尤其是利率择时。
  • 中观层面：供需格局变化是品种定价的重要影响因素，可通过观察二级净买入、竞买率等指标判断市场情绪。
  • 微观层面：主体信用风险、个券流动性是决定个券定价的关键因素，弱资质银行二永债潜在收益补偿更高。
• 交易策略：
  • 高等级二永债：结合信用利差、收益率比价、布林带等指标制定交易策略。
  • 中小银行二永债：关注估值性价比，防范不赎回风险，建议关注中短久期、隐含AA/AA-等级、资本充足率安全垫较高、具备估值优势的品种。

投资策略要点

高等级银行二永债

• 信用利差：2021年以来信用利差呈现“上有顶，下有底”的特征，2024年以来波动区间整体下移20-30BP，2025年以来波动区间收窄。
• 收益率比价：2024年以来债市收益率处于历史低位，可作为辅助指标，但2025年以来波动区间也呈现收窄趋势。
• 信用利差滚动1年分位数：在70%附近接近见顶，在10%附近接近见底，是判断利差走势的重要指标。
• 信用利差布林带区间：布林带对长端二永债交易策略具有显著指导意义，触及上轨为超卖信号，触及下轨为超买信号。
• 品种利差：包括二债减中票、二债减商金、永续减二债等，利差中枢整体下移，建议关注缩小时间区间的利差分位数或布林带有效性。

中小银行二永债

• 投资策略：中小银行二永债是高等级二永债的“波动放大器”，可在债市有利、利差收窄时关注其资质下沉的机会。
• 风险防范：防范弱资质二永债不赎回风险，建议关注隐含AA-及以下、资本充足率安全垫不足、盈利能力偏弱的中小银行。

风险提示

• 宏观调控力度超预期
• 金融监管超预期
• 市场风险偏好超预期
• 机构负债端赎回压力超预期
• 信用债供给变化超预期
• 二永债不赎回风险超预期

总结

银行二永债作为信用债市场中的“必争之地”，在资产荒背景下具有较高的配置价值和交易价值。供给端受监管要求和资本补充压力影响较大，需求端则呈现多元化趋势，基金、年金、理财成为主要投资者。投资策略需结合宏观、中观和微观因素，关注信用利差、收益率比价、布林带等指标，同时防范不赎回风险。