非银行金融行业《关于进一步加强证券公司场外期权业务自律管理的通知》的点评：新规下场外期权洗牌，龙头券商垄断寡头格局将显现-20180601-长城证券-11页-1mb

场外期权业务新规及投资建议总结

核心内容

本报告分析了中国证券业协会发布的《关于进一步加强证券公司场外期权业务自律管理的通知》（以下简称《通知》），并针对新规对券商行业的影响进行评估，提出了投资建议。

主要观点

• 新规背景：为了控制场外期权业务风险，监管层出台新规，旨在有序引导创新，确保创新服务于实体经济。
• 业务集中化趋势明显：新规通过交易商分层、交易标的动态调整、投资者准入标准提高等措施，推动场外期权业务向资金实力和风控能力强的龙头券商集中。
• 行业风险降低：通过动态调整交易标的和加强监管，新规有助于规范市场行为，降低行业整体风险。
• 市场短期萎缩，长期集中度提升：新规自2018年5月28日起执行，无过渡期，导致中小券商业务急剧萎缩。长期来看，场外期权市场规模趋于稳定，业务份额将向大型券商转移。
• 龙头券商受益显著：前五大券商场外期权业务占市场总额80%以上，业务集中度提升将使龙头券商在收入和利润方面获得更大优势。

关键信息

新规内容要点

1. 交易商分层管理：

   • 一级交易商：最近一年分类评级在A类AA级以上的证券公司，经证监会认可；
   • 二级交易商：最近一年分类评级在A类A级以上的证券公司，经证券业协会备案；
   • 未成为交易商的证券公司不得与客户开展场外期权业务。

2. 交易范围严格限定：

   • 一级交易商可在沪深交易所开立场内个股对冲交易专用账户；
   • 二级交易商仅能与一级交易商进行个股对冲交易，不得自行或与一级交易商之外的交易对手开展场内个股对冲交易。

3. 交易标的动态调整：

   • 交易标的范围由协会定期评估、调整并公布；
   • 交易商不得使用被交易所风险警示或暂停上市的个股作为场外期权标的。

4. 投资者准入标准明确：

   • 法人投资者需满足净资产、金融资产及投资经验等要求；
   • 产品投资者需满足一定规模及合规要求；
   • 交易商需建立交易对手管理台账，进行穿透核查和留痕管理。

5. 自律管理强化：

   • 交易商需定期报送业务信息；
   • 对于未及时报送或出现错误，将面临自律管理措施，严重者移送证监会查处；
   • 中证报价负责对报送数据进行统计分析和监测监控。

业务集中趋势

• 市场集中度提升：场外期权业务集中度高，前五大券商占市场总额80%以上；
• 收益结构优化：场外期权业务收益率高于经纪业务和资本中介业务，达到10%~12%；
• 风险控制加强：通过分层管理和动态调整标的，控制业务风险，推动行业健康发展。

量化测算

• 利润测算：在不同ROE假设和未了结名义本金增速下，前五大券商场外期权业务利润测算结果如下（单位：亿元）：

• 营收测算：在不同ROE假设和未了结名义本金增速下，场外期权业务营收测算如下（单位：亿元）：

投资建议

• 重点推荐券商：

  • 中信证券：机构业务强大，跨境业务能力强，场外期权市占率高；
  • 华泰证券：业绩领先，定增持续推进，跨境业务试点有望驱动业务改善；
  • 国泰君安：经纪业务提升显著，综合性强，有望受益于CDR业务；
  • 中金公司：港股场外期权高市占率，投资机会值得关注。

• 配置逻辑：

  • 大券商具备资本与人才优势，在多层次资本市场建设和扶优限劣政策下，有望率先受益；
  • 场外期权业务集中度提升，叠加低估值，具备中长期配置价值；
  • 需积极配置，但需注意券商行业基本面尚未大幅改善，需时间观察政策边际改善。

风险提示

• 政策风险：监管趋严可能对行业造成一定冲击；
• 市场风险：股市下跌的系统性风险；
• 业绩风险：板块业绩不及预期的风险。

结论

新规推动场外期权业务向龙头券商集中，行业集中度提升，市场风险降低，大券商在创新业务中占据主导地位。建议投资者关注具备资本实力、治理规范和人才优势的龙头券商，积极配置，同时需注意政策与市场基本面的共振效应。