20251215-国盛证券-固定收益点评_基本面压力加大_待政策发力_6页_541kb

固定收益点评总结

核心内容

2025年11月经济数据公布显示，整体经济延续“产需双弱”格局，工业和服务业增速均出现放缓，4季度GDP增速可能继续下行。出口回暖对工业增加值形成一定支撑，但内需走弱仍是主要拖累因素。

主要观点

• 需求端疲软：政策补贴效果退潮，消费明显回落，社零增速降至1.3%，较上月回落1.6个百分点。政策补贴集中行业如家电、家具、汽车等增速明显下滑，表明补贴退潮对消费形成压制。
• 投资端承压：固定资产投资当月同比录得-17.6%，降幅较上月扩大2.1个百分点，地产投资拖累显著。房地产投资同比录得-31.4%，跌幅扩大8.1个百分点；累计同比继续下跌至-15.9%。
• 新经济表现相对较好：信息传输、软件和信息技术服务业生产指数同比增长12.9%，专用设备制造业增加值增长4.8%，显示出新经济在整体疲软中仍具韧性。
• 债市展望：尽管当前债市情绪偏弱，但随着市场调整，推动债市企稳的因素逐步增强。政府债供给压力缓和，发行久期可能缩短；银行指标压力或在年末缓解，长债利率上升提升配置性价比。交易性机构减持将降低空头力量，预计债市将在未来一段时间逐步企稳，并在2026年1季度中后段开启趋势性行情，10年期国债仍有创新低的可能。
• 政策预期增强：鉴于经济基本面的走弱，下一阶段扩内需政策出台的必要性提升，尤其关注地产支持政策如贷款贴息对销售和投资端的提振效果。

关键信息

经济数据表现

• 工业增加值：11月同比增长4.8%，较上月下降0.1个百分点。
• 服务业增长：11月同比增长4.2%，较上月下降0.4个百分点。
• 出口表现：11月出口增速由负转正，带动出口交货值增速收窄至-0.1%。
• 社零数据：11月社零同比增长1.3%，扣除政策补贴行业后增速为0.1%。
• 固定资产投资：11月当月同比-17.6%，地产投资拖累明显。
• 房地产数据：
  • 投资同比-31.4%，累计同比-15.9%。
  • 新开工面积同比-27.7%，竣工面积同比-25.4%，销售面积同比-17.9%。

债市分析

• 供给端：政府债供给压力缓和，发行久期可能缩短。
• 需求端：银行指标压力或在年末前后缓解，长债利率上升提升配置吸引力。
• 机构行为：交易性机构减持导致空头力量减弱，市场情绪逐步改善。
• 债市趋势：预计后续债市将企稳，并在2026年1季度开启趋势性行情，10年期国债有望创新低。

风险提示

• 测算可能存在误差。
• 货币政策超预期可能影响债市走势。
• 风险偏好恢复超预期可能导致市场波动。

相关研究

1. 《固定收益定期：哪些力量能够帮助债市企稳？》（2025-12-14）
2. 《固定收益定期：资金平稳，存单政府债均显著净偿还——流动性和机构行为跟踪》（2025-12-13）
3. 《固定收益点评：融资依然存在放缓压力》（2025-12-13）

图表目录

• 图表1：出口交货值同比下降拉低工业增加值增速
• 图表2：主要工业行业规模以上工业增加值同比
• 图表3：政策补贴相关行业同比增速回落
• 图表4：限额以上商品零售额分项同比
• 图表5：三大投资当月同比增速
• 图表6：房地产投资和施工面积增速
• 图表7：房地产新开工面积与销售面积增速

分析师信息

• 杨业伟
  执业证书编号：S0680520050001
  邮箱：yangyewei@gszq.com

• 李美雍
  执业证书编号：S0680525070011
  邮箱：limeiyong@gszq.com

投资评级说明

国盛证券研究所联系方式

北京

• 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层
• 邮编：100077
• 邮箱：gsresearch@gszq.com

南昌

• 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦
• 邮编：330038
• 传真：0791-86281485
• 邮箱：gsresearch@gszq.com

上海

• 地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋
• 邮编：200120
• 电话：021-38124100
• 邮箱：gsresearch@gszq.com

深圳

• 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼
• 邮编：518033
• 邮箱：gsresearch@gszq.com