20220927-华安证券-兼评8月企业利润_量价利共振向下_结构性机会落在何处__5页_946kb

量价利共振向下，结构性机会落在何处？

核心内容概述

2022年1-8月，全国规模以上工业企业利润累计同比为-2.1%，较前值-1.1%有所收窄；营业收入累计同比增长8.4%，较前值回落0.4个百分点。整体来看，工业企业面临量、价、利共振向下的压力，但部分行业利润修复迹象显现。报告分析了当前企业利润传导路径、行业分化、库存周期变化及后续工业生产的趋势，指出结构性机会可能集中在中游设备制造及部分下游消费行业。

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主要观点

一、量价利共振向下，修复仍弱

• 营收与利润同步下行：8月工业企业营收增速延续下行，利润下滑幅度收窄，但整体仍处于负增长区间。
• 毛利率与营业利润率承压：销售毛利率和营业利润率均较前值下行0.1个百分点，反映企业盈利压力。
• “国民”分化收窄：1-8月国企、民企利润累计同比分别为5.4%和-8.3%，增速差收窄至13.7%，为4月疫情以来首次改善，但民企投资意愿仍偏弱。
• 政策引导仍需落实：尽管“国强民弱”有所缓解，但制造业投资尚未明显回升，需关注政府加杠杆及结构性工具的引导。

二、利润传导停留在中游，尚未扩散至下游

• 利润分配格局：上游采掘加工利润占比下降，中下游行业利润占比上升，显示利润传导尚未深入下游。
• 中游设备制造全面回升：1-8月中游利润增速为-0.8%，较前值回升3.6个百分点，重回正增长区间。
• 下游部分行业改善：汽车、酒饮等行业利润改善较快，但造纸、医药等仍面临较大压力，显示需求端改善有限。

三、库存周期进入主动去库存阶段

• 剪刀差持续收窄：1-8月营收与库存增速剪刀差为-4.8%，连续4个月收窄，显示企业主动去库存趋势初步稳固。
• 库存周期变化：从被动补库向主动去库存过渡，反映企业对未来需求的预期趋于保守。

四、后续工业生产展望

• 利润传导阶段性受益：中游设备制造仍是当前利润传导的主要受益者，部分下游行业如汽车、酒饮有望在“需求改善+成本回落”中受益。
• 结构性机会显现：在当前经济环境下，结构性机会可能集中在中游设备制造及部分消费行业。

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关键信息总结

• 1-8月工业企业利润累计同比：-2.1%，前值-1.1%
• 营业收入累计同比增长：8.4%，前值8.8%
• “国民”利润增速差：13.7%，为4月疫情以来首次改善
• 中游设备制造利润增速：-0.8%，较前值回升3.6个百分点
• 剪刀差：-4.8%，连续4个月收窄
• 主动去库存阶段初步稳固：反映企业对未来需求预期趋于保守

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行业利润增速变动

上游采掘加工行业

• 煤炭开采和洗选业：112.0%（Δ-28.6%）
• 石油和天然气开采业：111.0%（Δ-7.8%）
• 有色金属矿采选业：44.3%（Δ-7.4%）
• 化学原料及化学制品制造业：5.0%（Δ-4.3%）
• 有色金属冶炼及压延加工业：-6.6%（Δ-1.7%）
• 非金属矿物制品业：-9.4%（Δ-1.2%）
• 橡胶和塑料制品业：-17.5%（Δ+2.3%）
• 黑色金属矿采选业：-27.9%（Δ-4.5%）
• 石油、煤炭及其他燃料加工业：-58.5%（Δ-14.5%）
• 化学纤维制造业：-66.0%（Δ-5.8%）
• 黑色金属冶炼及压延加工业：-87.7%（Δ-6.9%）

中游设备制造行业

• 电气机械及器材制造业：20.9%（Δ+2.5%）
• 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业：4.7%（Δ+3.7%）
• 专用设备制造业：-1.8%（Δ+0.8%）
• 仪器仪表制造业：-2.4%（Δ+3.5%）
• 计算机、通信和其他电子设备制造业：-5.6%（Δ+4.0%）
• 通用设备制造业：-10.3%（Δ+2.5%）
• 金属制品业：-11.5%（Δ-0.4%）

下游消费制造行业

• 酒、饮料和精制茶制造业：22.9%（Δ+3.1%）
• 烟草制品业：11.9%（Δ+2.0%）
• 文教、工美、体育和娱乐用品制造业：11.3%（Δ+3.0%）
• 食品制造业：10.9%（Δ+1.1%）
• 纺织服装、服饰业：3.4%（Δ+0.6%）
• 家具制造业：0.9%（Δ+1.6%）
• 印刷业和记录媒介的复制：-5.3%（Δ+0.9%）
• 木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业：-5.6%（Δ+4.0%）
• 汽车制造：-7.3%（Δ+7.1%）
• 农副食品加工业：-7.9%（Δ-0.4%）
• 皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业：-10.0%（Δ-8.7%）
• 纺织业：-14.1%（Δ-3.8%）
• 医药制造业：-31.4%（Δ-0.7%）
• 造纸及纸制品业：-43.3%（Δ+2.3%）

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风险提示

• 俄乌冲突超预期加剧
• 疫情出现反复
• 保供稳价政策实施力度不及预期
• 美国经济超预期坚挺

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分析师信息

• 分析师：何宁，华安证券宏观首席分析师
• 执业证书号：S0010521100001
• 联系方式：
  • 电话：15900918091
  • 邮箱：hening@hazq.com

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投资评级说明

• 行业评级：

  • 增持：未来6个月投资收益率领先市场基准指数5%以上
  • 中性：未来6个月投资收益率与市场基准指数变动幅度在-5%至5%之间
  • 减持：未来6个月投资收益率落后市场基准指数5%以上

• 公司评级：

  • 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上
  • 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%至15%
  • 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数变动幅度在-5%至5%之间
  • 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%至15%
  • 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上
  • 无评级：因无法获取必要资料或公司面临重大不确定性事件，无法给出明确投资评级