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浙江省农商行二永债总结

核心内容

浙江省农商行二永债在资产荒背景下具备一定的配置价值。在资产荒背景下，市场将目光转向银行二永债，2023年银行二永债利差持续压缩，为获取更高收益，投资者需适度下沉。尽管包商银行事件引发市场对中小银行不赎回资本补充债的担忧，但浙江省农商行由于其较强的监管体系、良好的经营状况及较低的不赎回风险，成为可挖掘的优质标的。

主要观点

• 监管模式优势：浙江省采用“省政府负责、省农商联行直管”模式，该模式下，省农商联行掌握成员机构的高管任命权，具备较强的管控能力。同时，省农商联行在成员机构遇到风险时可协调地方政府和监管部门进行救助，风险可控性较高。
• 经营状况良好：浙江省农商行总资产规模大，营收和盈利能力在全国领先，不良贷款率较低，拨备覆盖率高，具备较强的风险抵御能力。
• 不赎回风险较小：浙江省农商行的二永债不赎回风险较低，主要体现在其资本充足率较高，且不赎回情况集中在弱财力地区和低评级主体，浙江农商行整体评级较高，风险相对可控。
• 市场表现与收益率：浙江省农商行二永债在二级市场成交量偏低，但头部农商行表现较好。收益率方面，二永债加权收益率有所下降，但仍高于国开债，利差维持在200bp以上，具备配置价值。
• 投资建议：投资者可关注浙江省农商行二永债的流动性溢价，尤其是永续债，其不赎回风险低于二级资本债。内控较为灵活的机构可考虑配置低等级二永债，交易盘可关注头部农商行二永债。

关键信息

1. 监管模式与风险控制

• 监管改革背景：根据15号文，浙江省农商行实行“省政府负责、省农商联行直管”模式，该模式下省农商联行具备对成员机构的管理权，且在成员机构风险时可协调资源进行救助。
• 管控能力：省农商联行掌控成员机构高管任命，具备较强的协调管理能力。温州银行危机后，盈利能力显著改善，表明省农商联行具备较强的干预能力。
• 风险防范机制：在监管和省农商联行支持下，浙江农商行的不赎回风险较低，且在资本充足率方面表现良好。

2. 经营状况

• 总资产：2022年浙江农商行总资产为4.70万亿元，2023年三季度为5.25万亿元，其中大部分农商行资产规模在200-1000亿元之间。
• 营收与盈利能力：浙江农商行体系总营收在全国排名第一，2022年为1197.37亿元，净利润为403.13亿元，位居全国首位。
• 盈利指标：净资产收益率和资产收益率在合理范围内，净利息收入和投资收益稳步增长，手续费和佣金为净支出但份额较低。
• 不良贷款率：整体不良贷款率为0.79%，远低于监管要求的5%，风险较低。
• 未来盈利空间：理财子牌照发放可能成为新的盈利增长点，浙江农商行有潜力进一步拓展业务。

3. 二永债不赎回风险

• 不赎回情况集中：不赎回的二级资本债主要集中在弱财力地区和低评级主体，浙江农商行未出现此类情况。
• 资本充足率：浙江农商行资本充足率均高于监管最低要求（8%），即使全额偿还二级资本债，资本充足率仍保持在合理水平。
• 永续债不赎回风险：浙江农商行永续债尚未到赎回期，且主体评级较高，不赎回风险较低。高等级永续债收益率略低于同级二级资本债，但流动性较好。

4. 二级市场表现

• 成交量：浙江农商行二永债二级市场成交量整体偏低，但头部农商行如杭联行、萧山农商行成交量可比肩全国头部农商行。
• 收益率：2023年浙江农商行二永债加权收益率由年初的4.95%下降至年末的4.58%，利差维持在200bp以上。
• 等级差异：高等级二级资本债（AA+）到期收益率为3.72%，AA级为4.36%，低等级二级资本债收益率均超过5%。高等级永续债收益率略低于同级二级资本债，但流动性较好。

投资建议

• 流动性溢价：可把握浙江农商行二级资本债的流动性溢价。
• 永续债配置：永续债不赎回风险较低，可考虑配置。
• 低等级二永债：内控较为灵活的机构可考虑配置低等级浙江农商行二永债。
• 交易盘关注：交易盘可关注浙江头部农商行的二永债。

风险提示

• 区域经济增速放缓：可能影响浙江农商行的盈利能力。
• 房地产市场低迷：可能对浙江农商行的资产质量产生影响。
• 净息差收窄：可能影响浙江农商行的盈利空间。
• 风险加权资产变动：可能影响资本充足率。
• 数据时滞与统计偏差：可能影响对浙江农商行真实经营状况的判断。
• 农信口径偏差：可能影响对浙江农商行整体情况的准确评估。