20131118-国开证券-评_中国人民银行自动质押融资业务管理办法_宏观审慎要求下提高政策可操作性_5页_1mb

固定收益分析师总结报告

核心内容

本报告由国开证券固定收益研究员岳安时撰写，分析了中国人民银行发布的《中国人民银行自动质押融资业务管理办法》（以下简称“新办法”）对债市的影响，并结合近期研究报告对当前债市形势进行了点评。

主要观点

新办法概述

新办法自2017年12月18日起实施，取代了2005年的《暂行办法》。其核心在于：

• 自动质押融资业务：指成员机构在日间清算账户头寸不足时，通过质押债券向央行融入资金，资金归还后自动解押。该业务旨在解决市场成员流动性担忧，防止“钱荒”发生。
• 对基础货币无影响：由于其本质为清算支付工具而非流动性工具，因此不影响央行对流动性管理的总体判断。

新旧办法对比

条目变化	旧管理办法	新管理办法
扩大债券质押范围	仅限政府、央行、政策性银行等发行的债券	新增地方政府债券
扩大成员机构融资空间	按实收资本比例设定额度	按机构类型设定不同额度（如国有银行4%，其他金融机构15%）
动态调整质押率	最高不超过90%	根据宏观审慎管理需要和市场情况调整
统一自动质押融资利率	分别以再贴现利率上下浮动	统一为SLF隔夜利率
新增逾期及违约措施	无	设置逾期与违约惩罚机制

新办法对债市的影响

• 贴近市场，提高可操作性：新办法强调宏观审慎管理与市场情况的结合，有助于提升政策灵活性。
• 利率走廊机制优化：SLF利率统一为自动质押融资利率，使SLF更好地发挥利率走廊上限的作用。
• 对债市总体中性：新规主要目的是稳定资金面，对债市影响不大，当前市场问题更多源于投资者对未来利率预期的不明确。

债市研究观点汇总

1. 短端利率难以有效下行：央行操作逻辑表明，短端利率受政策约束较强，难以持续下行。
2. 长端利率仍有上行压力：当前经济基本面与通胀预期偏强，导致长端利率存在上行空间。
3. 债市是否适合“抄底”：当前环境下，债市尚未具备明显“抄底”条件，需谨慎对待。
4. 债市大跌反思：市场情绪与预期变化对债市影响较大，需从研究理念上反思。
5. 政策呵护与债市反弹：央行政策对市场流动性有所支持，但需结合基本面判断。
6. 社融偏强，债市需谨慎：社融数据较强可能对债市形成压力，需关注后续变化。
7. 去杠杆背景下债熊趋势难改：严格去杠杆政策下，债市长期仍面临压力。

关键信息

• 政策背景：新办法是央行完善货币政策与宏观审慎政策双支柱调控框架的一部分。
• 市场影响：新规更强调市场适应性，对债市影响总体中性。
• 流动性管理：自动质押融资业务有助于缓解市场流动性紧张，降低“钱荒”风险。
• 利率机制优化：SLF利率统一为自动质押融资利率，有助于稳定利率走廊机制。
• 风险提示：
  • 基本面及通胀超预期回升；
  • 信用风险引发恐慌；
  • 金融去杠杆政策进一步收紧；
  • 美联储超预期加息对全球债市的扰动。

投资评级标准

• 行业投资评级：

  • 强于大市：相对沪深300指数涨幅10%以上；
  • 中性：相对沪深300指数涨幅介于-10%~10%之间；
  • 弱于大市：相对沪深300指数跌幅10%以上。

• 短期股票投资评级：

  • 强烈推荐：相对沪深300指数涨幅20%以上；
  • 推荐：相对沪深300指数涨幅介于10%~20%之间；
  • 中性：相对沪深300指数涨幅介于-10%~10%之间；
  • 回避：相对沪深300指数跌幅10%以上。

• 长期股票投资评级：

  • A：涨幅20%以上；
  • B：涨幅在20%以内；
  • C：跌幅20%以上。

分析师简介

• 岳安时：经济学硕士，2012年加入国开证券研究部，6年证券行业从业经验，现任固定收益研究员，专注于利率品研究。
• 执业资格：持有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，注册为证券分析师。

免责声明

• 本报告信息来源于合规公开渠道，分析逻辑基于专业理解。
• 报告内容为个人观点，不构成投资建议。
• 报告版权为国开证券所有，未经书面许可，不得以任何形式使用或引用。

国开证券研究部

• 地址：北京市阜成门外大街29号国家开发银行8层

---

字数统计：约990字