三七互娱2018年中报及下半年业绩展望总结
核心内容
三七互娱在2018年中报中表现出稳健的增长态势，尽管上半年归母净利润同比下降5.78%，但手游业务表现亮眼，成为业绩增长的主要驱动力。公司预计2018年前三季度归母净利润将同比增长-5.06%至-11.45%，但随着新品上线，下半年业绩有望回升。
主要观点
1. 手游业务增长显著，市占率提升
- 手游营收：2018年上半年手游营收达21.46亿元，同比增长39.10%，占总收入比重提升至64.97%（去年同期为50.09%）。
- 页游业务下滑：页游业务营收同比下降24.95%至9.10亿元，占比下降至27.56%（去年同期为39.38%），主要受用户向移动端转移及产品供给减少影响。
- 新品表现：7月上线的手游《屠龙破晓》表现优异，预计带动三季度国内手游流水环比增长36.2%-67.2%。
- 未来展望：下半年将上线多款自研与代理手游产品，流水有望维持环比上升趋势。
2. 毛利率提升，营销费用率上升
- 毛利率：二季度毛利率提升至74.73%，主要受益于手游营收占比上升。
- 营销费用率：二季度营销费用率上升至37.03%，主要因主力游戏处于推广期，流量费用增加。
- 费用预期：随着现有产品逐渐进入回收周期，营销费用率预计回归正常水平。
3. 盈利预测与投资评级
- 盈利预测：公司适当上调盈利预测，预计2018/2019/2020年摊薄EPS分别为0.82/0.97/1.08元。
- 估值指标：对应当前股价PE为12/10/9倍，维持“买入”评级。
- 财务表现：公司现金流状况良好，经营活动现金流预计持续增长，投资与筹资活动现金流波动较小。
关键信息
财务预测（单位：百万元）
| 指标 |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 营业收入 |
6,189 |
6,866 |
7,651 |
8,524 |
| 归母净利润 |
1,621 |
1,683 |
1,995 |
2,205 |
| 每股收益（元/股） |
0.76 |
0.82 |
0.97 |
1.08 |
| P/E（倍） |
13.21 |
12.22 |
10.31 |
9.33 |
资产负债表（单位：百万元）
| 指标 |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 流动资产 |
3,962 |
5,896 |
8,062 |
11,024 |
| 非流动资产 |
5,198 |
5,023 |
4,712 |
4,317 |
| 资产总计 |
9,160 |
10,919 |
12,774 |
15,341 |
| 负债合计 |
1,873 |
2,036 |
1,833 |
2,105 |
| 归属母公司股东权益 |
7,017 |
8,385 |
10,175 |
12,175 |
现金流量表（单位：百万元）
| 指标 |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 经营活动现金流 |
1,832 |
2,137 |
1,893 |
2,948 |
| 投资活动现金流 |
-1,368 |
156 |
245 |
309 |
| 筹资活动现金流 |
310 |
-363 |
-345 |
-355 |
| 现金净增加额 |
762 |
1,929 |
1,793 |
2,902 |
重要财务与估值指标
| 指标 |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 毛利率（%） |
68.5% |
71.6% |
73.8% |
74.1% |
| ROE（%） |
25.2% |
21.5% |
20.7% |
18.9% |
| P/E（倍） |
13.21 |
12.22 |
10.31 |
9.33 |
| P/B（倍） |
3.07 |
2.45 |
2.02 |
1.69 |
| EV/EBITDA |
9.65 |
8.84 |
6.96 |
5.36 |
风险提示
- 现有产品流水下滑过快
- 新产品表现低于预期
- 资产减值风险
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