20260830-国金证券-三棵树-603737.SH-收入保持稳健_成本影响毛利率_4页_1mb

报告摘要

三棵树2025年中报及财务分析总结

核心内容概览

三棵树在2025年上半年实现收入60.39亿元，同比增长3.83%。然而，归母净利润同比下降30.92%至3.01亿元，扣非归母净利润同比下降28.41%至2.09亿元。2025年第二季度收入同比下降2.23%至36.03亿元，归母净利润同比下降41.21%至1.94亿元，扣非后净利润同比下降39.78%至1.85亿元。2025年第二季度毛利率为29.89%，同比下降3.21个百分点，主要受原材料成本上涨影响。

主要观点与关键信息

收入与盈利情况

2025H1收入：60.39亿元，同比增长3.83%。
2025H1归母净利润：3.01亿元，同比下降30.92%。
2025Q2收入：36.03亿元，同比下降2.23%。
2025Q2归母净利润：1.94亿元，同比下降41.21%。
2025Q2扣非归母净利润：1.85亿元，同比下降39.78%。
毛利率：2025H1毛利率为30.27%，同比下降2.08个百分点；2025Q2毛利率为29.89%，同比下降3.21个百分点。

经营分析

增长引擎：
- 家装墙面漆收入17.6亿元，同比增长12%。
- 工程墙面漆收入15.2亿元，同比下降15%。
- 基材与辅材收入19.4亿元，同比增长12%。
- 防水卷材收入5.0亿元，同比增长10%。
- 家装墙面漆占比已超过工程墙面漆，C端零售转型加速。
成本影响：
- 墙面漆采购单价上涨23.14%，第二季度环比上涨18.81%。
- 各产品毛利率变化：
  - 家装墙面漆：46.15%，同比下降3.26个百分点。
  - 工程墙面漆：31.69%，同比下降3.73个百分点。
  - 基材与辅材：21.38%，同比上升0.76个百分点。
  - 防水卷材：16.81%，同比上升3.01个百分点。
费用控制：
- 2025H1期间费用率为23.5%，同比下降0.1个百分点。
- 销售费用率同比下降0.54个百分点，主要受益于销售人效提升。
- 管理费用率同比上升0.46个百分点，研发费用率同比上升0.19个百分点，财务费用率同比下降0.23个百分点。
现金流：
- 2025H1经营性现金流净额为0.1亿元，同比减少3.4亿元。
- 2025Q2现金流净额为-0.8亿元，同比减少8.6亿元。
- 2025Q2销售商品、提供劳务收到的现金为29.4亿元，收现比为0.82，主要受集中促销推后经销商付款节点影响。

盈利预测与估值

2026-2027年归母净利润：预计分别为8.6亿元和11.7亿元。
当前股价对应PE：2026年为26.3倍，2027年为19.5倍。
维持“买入”评级：基于对马上住社区店高成长性的看好。

风险提示

零售渠道拓展不及预期。
其他建材和工业涂料等品类扩张不及预期。
原材料价格波动、行业竞争激烈及地产需求疲软。

财务预测摘要

项目	2023	2024	2025	2026E	2027E	2028E
营业收入(百万元)	12,476	12,105	12,527	13,315	14,720	16,486
营业收入增长率	10.03%	-2.97%	3.49%	6.28%	10.56%	11.99%
归母净利润(百万元)	174	332	775	860	1,166	1,295
归母净利润增长率	7.10%	12.36%	26.78%	25.26%	28.39%	26.52%
净利率	1.4%	2.7%	6.2%	6.5%	7.9%	7.9%