20220329-安信证券-微盟集团-02013.HK-订阅板块增势稳健_发力TSO全链路驱动增长_6页_443kb

微盟集团2021年报及投资分析总结

核心内容概述

微盟集团（02013.HK）在2021年实现了收入同比增长36.4%至26.9亿元，其中数字商业收入同比增长57.8%至19.7亿元，成为增长的主要驱动力。数字媒介收入则出现下降，同比下降12.1%至7.2亿元。整体毛利率提升至56.5%，主要受益于高利润率数字商业板块占比上升。然而，公司全年调整后净亏损达5.7亿元，主要由于员工成本增加和研发投入加大，2021年研发开支达7.75亿元。

主要观点

1. 订阅板块表现稳健，ARPU值成为增长核心

• 订阅解决方案收入同比增长65.5%（可比口径），剔除海鼎并表后内生增速为41%。
• 智慧零售收入达4.3亿元，同比增长193.6%，占订阅解决方案收入的35.9%。
• 品牌商户数量达1,003家，每用户平均订单收入为23.4万元。
• 订阅解决方案在时尚零售百强、商业地产百强、连锁便利店百强中占比分别为44%、40%、35%。
• ARPU值同比增长57.7%至11,553元，成为驱动订阅收入增长的关键因素。
• 2022年公司将继续推进大客化战略，重点布局服饰、家居、美妆个护、数码、建材、食品快消六大行业，并拓展购物百货、商超便利等创新领域。

2. 商家解决方案毛收入增长，但广告业务表现低迷

• 商家解决方案毛收入同比增长12.1%至109.5亿元，但下半年毛收入同比下降6.9%，主要受广告大盘疲软影响。
• 商家解决方案收入同比增长47.5%至7.8亿元，显著高于毛收入增速，主要得益于**TSO（交易服务外包）**及运营服务业务的发展。
• TSO业务贡献商家解决方案收入5,000万元，GMV达20亿元，已覆盖金融、网服、教育、直营电商、本地生活、婚纱摄影、食品饮料、日化服饰等多个行业。
• TSO及运营服务对毛利率形成拖累，全年商家解决方案板块毛利率同比下降15.9%至83.8%。

3. 投资建议与估值

• 投资评级：维持买入-A评级，基于SOTP模型的12个月目标价为10.0港币。
• SaaS产品估值：8.0港币/股，基于10倍2022年每股收益（EPS）。
• 精准营销服务估值：2.0港币/股，基于10倍2022年每股经营收入（E）。
• 未来预测：公司预计2022年收入为31.5亿元，2023年收入为38.3亿元，2024年收入为47.7亿元。2023年有望实现调整后净利润盈亏平衡，2024年预计调整后净利润为360万元。
• 风险提示：包括反垄断政策影响、SaaS付费商户数不及预期、经济增长放缓导致广告主预算缩减等。

关键信息

收入与利润

资产负债情况

现金流量

结论

微盟集团凭借订阅解决方案的稳健增长和TSO战略的推进，展现出较强的业务拓展能力。尽管广告业务受宏观环境影响表现不佳，但公司通过持续的研发投入和大客化战略，有望在2023年实现经调整净利润层面的盈亏平衡，并在2024年实现盈利增长。公司作为微信生态内领先的第三方SaaS服务商，未来将受益于商户数字化转型和私域流量运营需求的增长。