20141116-国金证券-固定收益周报_震荡如期而至_利率下行且行且珍惜_29页_865kb

债券分析报告总结

核心结论

债市在经历震荡后，收益率水平有所回升，但整体仍处于下行趋势。10Y国债收益率从低位回升至 $3.65%$，与预期一致。我们认为，经济基本面、2015Q1的配置需求以及可能的降息仍将支撑债市，收益率仍有下行空间。但需警惕2015年Q2后实体经济改善、资产证券化等因素改善银行风险偏好，可能引发收益率回升。

主要观点

1. 经济基本面：经济继续承压，4季度GDP增速预期为 $7.1%$，低于此前预期。消费和出口保持平稳，但投资增速放缓，拖累经济增长。
2. 货币政策：央行对基础货币的总量调节逐步转向定向工具，如MLF、SLF、PSL。本周公开市场保持0净投放，但MLF定向投放数百亿流动性，支持小微企业。
3. 一级市场：收益率下行过快，机构热情降温。信用品种发行节奏放缓，净融资额由正转负，利率债发行有所增加。
4. 二级市场：机构做多热情下降，债市短期调整。利率债收益率反弹，信用债收益率下行但幅度减小，高收益债价格回调，转债市场分化明显。
5. 海外市场：欧洲经济超预期，美国消费和零售数据强劲，但全球通缩压力仍显著。各国央行对通胀和经济形势的应对存在分歧。

关键信息

一、经济数据与事件

• 货币、信贷、社融：10月份货币、信贷、社融继续下行，但物价的低迷表明流动性环境并非主要压力。
• 财政支出：10月份财政支出单月同比下降 $5.7%$，累计增速降至 $11.3%$，财政刺激力度有限。
• 房地产：房地产销售回暖，新开工改善，地产投资增速企稳。
• 工业生产：工业增加值增速 $7.7%$，新兴行业如集成电路保持强劲增长，而传统重工业大幅下滑。
• 通缩压力：PPI同比 $-2.2%$，CPI同比 $1.6%$，通缩持续推动托底政策。

二、货币政策与货币市场

• 公开市场操作：本周公开市场连续五周保持0净投放，央行通过MLF向江浙城商行注入流动性，利率为 $3.5%$。
• 资金面：银行间资金各期限供给宽裕，隔夜品种供需两旺，R007降至 $3.12%$。
• 市场利率：SHIBORO/N、R001分别下行8BP和6BP，SHIBOR1W、R007下行2BP和6BP。

三、一级市场

• 发行统计：本周债券一级市场发行总额为1703.12亿，较上周减少972.73亿。信用品种发行额大幅下降，净融资额转为负。
• 招投标情况：七年期国债加权利率 $3.5468%$，高于市场预测均值 $3.48%$，但低于收益率曲线7Y $3.5989%$。
• 净融资：信用品种净融资下降至-301.74亿，利率债净融资为84亿。

四、二级市场

• 利率债：国债、国开债收益率反弹，10Y国债上升8BP至 $3.65%$，10Y国开上升9BP至 $4.1%$。
• 信用债：收益率持续下行，但幅度减小，5YAA+中票收益率下行6BP至 $4.88%$，信用利差继续下降。
• 转债：中小盘转债普遍回调，银行和非银类转债表现强势，国金、银行、平安转债普遍上涨 $5%$ 以上。

五、海外概览

• 经济表现：欧洲经济超预期，美国消费和零售数据强劲，但全球通缩压力显著。
• 货币政策：英国央行推迟升息，日本加大QE规模，美国升息时点尚未明确。
• 股市与债市：美股创新高，债市平稳，其他经济体股市、债市处于僵持状态。
• 大宗商品：石油价格持续下跌，推动全球物价低迷，农产价格普遍低迷。

重点事件

• 中国经济目标下调：2015年GDP目标下调至7%为主流建议，CPI目标保持在3.5%。
• 户籍制度改革：河南取消农业与非农区分，实施居住证制度，保障农民利益。
• 地方债务风险：地方债务风险集中在县级政府，建议制定《地方公债法》和《地方政府破产法》。
• REITs试点重启：北上广深重启REITs试点，旨在盘活非标资产。
• 存款保险制度：民营银行发起人协议曝光，明确风险自担机制。

总结

整体来看，当前经济仍处于下行阶段，但部分领域有所企稳。货币政策保持宽松，市场流动性充裕。债市在经历短期调整后，仍有下行空间，但需警惕后续政策变化和经济复苏风险。信用债市场表现分化，高收益债价格回调，转债市场呈现二八风格。海外环境复杂，通缩压力仍存，各国央行政策分歧明显。未来需密切关注经济数据、政策变化及市场情绪的转变。