地方债二级市场：现状、成因及业务探索建议-20211013-招商银行-18页_2mb

地方债二级市场总结

核心内容概述

地方债作为地方政府融资的重要工具，自2017年起成为银行间市场第一大债券品种。截至2021年8月，地方债存量余额约为28万亿元，占债券市场总余额的23%。然而，地方债二级市场活跃度相对较低，流动性不足，对市场扩容形成制约，也意味着未来仍有较大发展空间。

主要观点与关键信息

一、地方政府债市场概览

1. 地方债市场沿革
   地方债市场经历了三个阶段：

   • 2009-2011年：“代发代还”模式；
   • 2011-2014年：“自发代还”与“代发代还”模式并存；
   • 2015年至今：“自发自还”模式。

2. 地方债分类

   • 一般债：用于无收益的公益性项目，以一般公共预算收入作为还本付息来源；
   • 专项债：用于有一定收益的公益性项目，以项目收入或基金收入作为还本付息来源。

3. 发行趋势

   • 自2018年起，新增专项债限额和发行量均超过一般债；
   • 2020年末，专项债余额占比超过50%，2021年占比进一步提高。

二、地方债二级市场特点

1. 流动性不足

   • 地方债单券规模普遍较小，约72%的存量单券规模低于50亿元；
   • 相比国债和政策性银行债，地方债交易量和换手率较低，每月交易量约5000-6000亿元，仅为国债的五分之一、政策性银行债的十分之一；
   • 二级市场交易量与一级市场净融资量正相关，但国债和政策性银行债交易量与利率走势更相关。

2. 定价市场化程度有限

   • 地方债发行利差逐步收窄，部分省份利差低于25BP；
   • 2018年8月和2019年1月，地方债投标下限分别调整为上浮40BP和25-40BP，推动了市场化定价；
   • 当前地方债主要溢价为15BP和25BP，尚未完全满足市场需求。

3. 持有者结构集中

   • 商业银行是地方债的主要持有者，占比超过80%；
   • 非银机构占比不足10%，主要由于其负债成本较高、流动性需求强、对中长期限债券接受度低。

三、地方债二级交易结构

1. 期限特征

   • 地方债交易集中在3-5年期，其次是7-10年期；
   • 利率越低，10-15年期地方债交易量越高，长端品种更受配置型投资者欢迎。

2. 区域特征

   • 地方债交易集中在江苏、山东、广东等经济发达省份；
   • 2020年和2021年，广东、江苏、山东交易量居前，安徽因市场化溢价较高也表现突出。

四、提升地方债二级市场流动性的政策建议

1. 推动一般债单券接续发行

   • 增加单券规模，提高流动性；
   • 假设2021年一般债平均单券规模可达到500亿元。

2. 打通银行间与交易所市场

   • 推出地方债ETF，扩大投资者范围；
   • 提高交易便利性，减少跨市场操作的复杂性。

3. 增设换券工具

   • 引入类似CBS3的换券机制，将分散地方债转换为大额标准券；
   • 提高地方债在质押融资中的可用性，扩大质押范围。

五、银行视角下的业务探索建议

1. 把握地方债发行特点

   • 关注专项债占比高的省份，如广东、江苏、山东；
   • 结合财政发力节奏，把握地方债发行窗口期。

2. 把握交易特点

   • 交易集中在流动性较好、期限适中的品种；
   • 关注3-5年期地方债，以及安徽等市场化溢价较高的省份。

3. 关注政策变动

   • 政策推动地方债市场化程度提升，将带来更多的投资机会；
   • 二级市场流动性改善将有助于业务拓展。

4. 加强异业朋友圈构建

   • 通过“融资”向“融智”转型，拓展集团、同业、异业等多维度合作；
   • 输出投融资服务、资产组织、研究规划等综合价值。

总结

地方债二级市场存在流动性不足、定价市场化程度有限、持有者结构集中的问题，主要受限于单券规模小和交易机制不完善。随着政策推动，如一般债接续发行、跨市场流通、换券工具等，地方债市场有望进一步发展。银行可结合地方债特点，优化业务策略，提升市场参与度和收益水平。