深度报告-20220415-天风证券-中国神华-601088.SH-中国神华深度_黑金航母_扬帆起航_24页_2mb

中国神华深度分析总结

核心内容

中国神华（601088）是国内煤炭行业龙头企业，拥有完整的上下游产业链，涵盖煤炭开采、运输、发电及煤化工等板块。公司具备显著的成本优势，2022-2024年通过降低外购煤量和优化业务结构，有望实现煤炭业务毛利率的大幅提升。此外，公司受益于煤炭价格上行、电价市场化改革及物流板块的稳定盈利，整体盈利能力和估值水平受到市场高度关注。

主要观点

• 煤炭业务：公司煤炭产量和储量均居国内首位，成本优势明显，长协价格中枢提升将推动利润增长。
• 发电业务：发电板块盈利与煤价呈负相关，但随着电价市场化改革，盈利有望修复。
• 煤化工业务：盈利受煤价和烯烃价差影响，预计未来煤价上涨将带动煤化工盈利增长。
• 物流板块：铁路、港口和航运业务为公司提供稳定的物流支持，整体盈利较为稳定。
• 盈利预测：预计2022-2024年公司归母净利润分别为642亿、736亿、784亿，EPS分别为3.23元、3.70元、3.95元。
• 估值分析：基于PE和DDM模型，公司目标价为42.38元，维持“买入”评级。

关键信息

公司产业链结构

• 上游：煤炭开采及销售，2021年产量3.07亿吨，约占全国产量的9%。
• 中游：铁路、港口、航运，承担煤炭运输功能，铁路分部毛利率稳定在50%-60%。
• 下游：发电和煤化工，2021年发电量1664.5亿千瓦时，煤化工项目包括包头煤制烯烃一期及二期，预计产能翻倍。

财务表现

• 营业收入：2022-2024年同比增长分别为5.07%、10.59%、6.03%。
• 净利润：2022-2024年预计分别为642亿、736亿、784亿，同比增长分别为27.63%、14.72%、6.52%。
• 每股收益：预计2022-2024年分别为3.23元、3.70元、3.95元。
• 分红金额：预计2022-2024年分别为578亿、662亿、706亿，对应分红收益率为9.6%、11%、11.8%。
• 市盈率（P/E）：预计2022-2024年分别为9.58、8.35、7.84倍。

盈利驱动因素

• 煤炭价格提升：长协价中枢提升至675元/吨，有助于提高煤炭板块毛利率。
• 电价上浮：电价市场化改革使上浮空间扩大至20%，有助于发电板块盈利修复。
• 降本增效：外购煤减少，自产煤占比提升，推动整体毛利率增长。
• 资本开支下降：煤炭和发电板块成熟，资本开支减少，提高ROE及分红比例。

估值方法

• 相对估值（PE）：合理PE为12倍，对应合理估值为38.76元。
• 绝对估值（DDM）：预测公司股票合理估值为46元/股。
• 综合估值：结合PE与DDM模型，给予公司目标价42.38元，维持“买入”评级。

风险提示

• 经济增长不及预期：煤炭行业与经济增速密切相关，若经济增长放缓，将影响需求。
• 房建恢复不及预期：房地产行业复苏不及预期可能影响煤炭下游需求。
• 在建产能投放超预期：若国内煤炭产能加速释放，可能导致供需失衡，影响价格。

未来展望

• 煤炭供需格局：预计未来三年煤炭市场将维持紧平衡，煤价有望持续上行。
• 电价改革：电价市场化改革有助于发电板块盈利提升。
• 物流板块：铁路、港口和航运业务作为支撑，盈利能力较为稳定。
• 煤化工板块：随着煤价上涨及烯烃价差反弹，煤化工盈利有望进一步改善。

重点数据对比