20260309-中国银河-【中国银河固收】专题集萃_|_“固收+”策略合集_26页_6mb

中国银河固收团队“固收+”策略研究报告总结

核心内容概览

中国银河固收团队（刘雅坤、周欣洋、张岩东、郝禹）发布了一套涵盖六大核心板块的系列报告合集，旨在为投资者提供更具深度与体系化的投资参考。本系列报告重点介绍了“固收+”策略，包括养老金大类资产配置、固收+国债期货产品分析、国债期货定价及单边策略等。

主要观点与关键信息

1. 养老金大类资产配置策略

• 目标日期基金：预设退休日期，采取主动权益投资策略，前期以获取投资收益为主，随时间推移逐步降低股票资产比例，直至转型为类固收基金。
• 目标风险基金：预设风险收益水平，根据投资者风险偏好进行资产配置。国外经验显示，目标风险基金的股债配比随风险等级提升而增加。
• 国内现状：目前，国内公募养老金产品主要为养老目标FOF基金，共185只，其中目标日期型产品70只、目标风险型产品115只，总规模达851.92亿元。
• 配置模型：采用VLCM框架进行资产配置，强调风险预算与MVP模型，以实现风险控制与收益最大化。
• 海外经验借鉴：美国、加拿大、日本的养老金配置策略为国内提供了宝贵经验，如全球化、权益化、另类化等。

2. 固收+国债期货产品分析

• 参与情况：2017年至2024年，公募基金参与国债期货的活跃度与规模显著提升，参与产品达97支，总规模2094.3亿元。
• 持仓结构：中长债基金为国债期货的主要参与者，占比超过一半；“固收+”基金占比近20%。
• 策略类型：
  • 裸多：在利率下行时加杠杆，放大收益。
  • 裸空：对冲利率上行风险，保护债仓净值。
  • 多空：通过多种套利策略优化产品绩效，兼顾风险控制与灵活操作。
• 策略绩效：
  • 裸空策略在2024年表现较好，超额收益达0.52%。
  • 多空策略在不同市场环境下表现稳定，回撤改善显著。
  • 裸多策略在利率下行时效果显著，但对市场波动敏感。

3. 国债期货定价及单边策略

• 定价模型：国债期货的定价基于持有成本模型，考虑现券价格、融资成本与票息收入。
• 价格特性：
  • 低连续性：TS品种抗隔夜扰动能力较强，而TL品种高开概率高，但隔夜风险显著。
  • 负凸性：CTD券切换会影响期货久期，从而影响价格波动。
  • 高波动性：TL品种价格波动最大，TS品种波动最小。
• 单边策略：基于净基差的分位数构建交易信号，通过多空操作捕捉市场情绪变化。250D周频策略表现最佳，年化收益率约1.97%，最大回撤约-4.42%。
• 策略改进：加入趋势过滤器后，120D日频策略年化收益率提升约2.6%，回撤小幅改善。

风险提示

1. 基金业绩不及预期风险；
2. 海外经验在国内不适用的风险；
3. 养老基金产品发行规模不及预期风险；
4. 样本统计不完全风险；
5. 经济与政策超预期风险；
6. 模型失效风险；
7. 现券价格超预期波动风险；
8. 现券流动性收紧风险；
9. CTD券切换风险；
10. 监管政策调整风险。

团队介绍

• 刘雅坤：中国银河证券固收首席分析师，具有8年宏观固收及资产配置经验。
• 周欣洋：固收分析师，帝国理工学院硕士，专注于FICC、固收及大类资产配置。
• 郝禹：固收分析师助理，复旦大学经济学硕士，主要研究可转债及“固收+”策略。
• 张岩东：固收分析师助理，圣路易斯华盛顿大学硕士，专注于固收利率债研究。

评级体系

• 行业评级：
  • 推荐：相对基准指数涨幅10%以上；
  • 中性：相对基准指数涨幅在-5%至10%之间；
  • 回避：相对基准指数跌幅5%以上。
• 公司评级：
  • 推荐：相对基准指数涨幅20%以上；
  • 谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%至20%之间；
  • 中性：相对基准指数涨幅在-5%至5%之间；
  • 回避：相对基准指数跌幅5%以上。

联系方式

• 中国银河证券股份有限公司研究院：
  • 深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层
  • 上海市浦东新区富城路99号震旦国际大楼31层
  • 北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦
• 公司网址：www.chinastock.com.cn
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