20211122-安信证券-订阅收入稳健_社交娱乐业务承压_长音频和Q音直播表现亮眼_6页_382kb

腾讯音乐三季报总结

核心内容

腾讯音乐（TME.US）于2021年11月22日发布三季报，季度总收入同比增长3.0%至78.1亿元，符合市场预期。公司主要依靠在线音乐订阅收入的稳健增长来推动业绩，但非订阅业务及社交娱乐业务的增长则受到一定压力。

主要观点

• 订阅收入表现稳健：Q3在线音乐总收入达28.9亿元，同比增长24.3%，其中订阅收入同比增长30.2%，是主要驱动力。在线音乐MAU环比增长2.1%至6.36亿，显示用户基础保持稳定。
• 非订阅业务增长放缓：Q3非订阅收入同比增长14.4%至9.9亿元，但增速较前两季度有所下降，主要受监管对开屏广告整治的影响。公司正逐步整改广告形态并探索新的广告形式。
• 社交娱乐业务承压：Q3社交娱乐业务收入同比减少6.4%至49.2亿元，付费用户数同比下降4.8%至1,000万，ARPPU值同比下降1.7%至163.9元。行业竞争加剧和监管趋严是主要因素。
• 长音频和Q音直播表现亮眼：长音频MAU同比增长89%至1.4亿，付费用户数达500万，同比增长超100%。Q音直播收入同比增长超过100%，成为社交娱乐业务中的新增长点。
• 财务表现：季度毛利率同比下降2.9个百分点至29.6%，调整后净利润同比下降21.2%至10.6亿元，调整后净利率同比下降4.2个百分点至13.6%。公司通过内部流量高效获客优化销售费用，从而改善了净利润表现。
• 投资建议：维持买入-B评级，12个月目标价为11美元，基于SOTP模型。在线音乐估值为5美元/股（4x 2022 EP/S），社交娱乐估值为6美元/股（10x 2022 EP/S）。

关键信息

营收与利润

• 总收入：78.1亿元（同比增长3.0%）
• 毛利率：29.6%（同比下降2.9ppts）
• 调整后净利润：10.6亿元（同比下降21.2%）
• 调整后净利率：13.6%（同比下降4.2ppts）

在线音乐业务

• 总收入：28.9亿元（同比增长24.3%）
• 订阅收入：19.0亿元（同比增长30.2%）
• 非订阅收入：9.9亿元（同比增长14.4%）
• MAU：6.36亿（环比增长2.1%）
• ARPPU：8.9元（同比下降5.3%）

社交娱乐业务

• 总收入：49.2亿元（同比下降6.4%）
• 付费用户数：1,000万（同比下降4.8%）
• ARPPU：163.9元（同比下降1.7%）

长音频业务

• MAU：1.4亿（同比增长89%）
• 付费用户数：500万（同比增长超100%）

Q音直播业务

• 收入同比增长：超过100%
• 收入占比：中高个位数
• 吸引歌手数：超10,000名

其他业务

• K歌业务：正在调整产品功能，强化社交互动和商业化变现。

风险提示

• 反垄断政策可能对公司业务产生超预期影响。
• MAU和付费率增速放缓可能影响增长动力。
• 音乐内容投入可能进一步拉低利润率。

投资评级与估值

• 投资评级：买入-B
• 12个月目标价：11.00美元
• 预测净利润：
  • 2021年：42.8亿元（调整后净利率13.6%）
  • 2022年：43.1亿元（调整后净利率13.0%）

财务与运营数据

现金流量表

• 经营活动现金流：Q3为-183百万美元
• 投资活动现金流：Q3为-288百万美元
• 融资活动现金流：Q3为-31百万美元
• 现金及现金等价物：Q3为10.657亿美元

资产负债表

• 资产总额：72.781亿美元（2021F）
• 负债总额：16.860亿美元（2021F）
• 股东权益：55.921亿美元（2021F）

总结

腾讯音乐在订阅业务方面保持稳健增长，但非订阅业务及社交娱乐业务面临一定压力。长音频和Q音直播成为公司新的增长引擎。公司通过优化销售费用和提升内部流量效率，改善了净利润表现。尽管存在监管和市场竞争等风险，但其在用户基数、内容版权及腾讯生态联动方面仍具优势，未来增长潜力值得期待。