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国茂股份：内资通用减速机龙头，多维布局加速成长

核心内容

国茂股份是内资通用减速机行业龙头，2019年营收达18.96亿元，市占率仅3.8%，成长空间广阔。公司通过产品升级、募投扩产、收购莱克斯诺等举措，持续提升市场份额和盈利能力，预计2020-2022年分别实现净利润3.54/4.90/6.45亿元，对应PE分别为36X/26X/19X，首次覆盖，给予“买入”评级。

主要观点

• 行业前景广阔：2019年国内工业减速机市场规模达1200亿元，其中通用减速机市场500亿元，专用市场700亿元。行业营收复合增速10%，产量复合增速7%，与GDP增速基本持平。
• 产品升级与产能扩张：随着制造业升级，中端产品需求上升，低端市场萎缩。国茂通过“分散制造+集中组装”模式提升运营效率，同时通过募投项目突破产能瓶颈。
• 横向拓展与高端布局：公司切入工程机械领域，特别是塔机与汽车起重机市场，且通过收购莱克斯诺完善高端品牌矩阵，增强在高端市场的竞争力。

关键信息

财务表现

市场与竞争格局

• 行业集中度低：国内通用减速机市场集中度较低，外资品牌如SEW占据主导地位，国茂作为内资龙头，仍有较大提升空间。
• 进口替代趋势：随着国产品牌竞争力增强，高端市场出现进口替代趋势，国茂通过产品升级和收购莱克斯诺，提升品牌影响力。
• 产品分类：减速机分为通用和专用，通用市场以中小型为主，专用市场则以大型、特大型为主，涉及高精度、定制化需求。

产品结构与优势

• 产品结构：2019年齿轮减速机占营收74%，摆线针轮减速机占22%。
• 毛利率提升：得益于零部件自制率提高、产品提价、规模效应，毛利率稳步增长。
• 成本控制：公司采用“分散制造、集中组装”模式，降低固定资产投入，提升固定资产周转率。

业务拓展

• 收购莱克斯诺：公司收购常州莱克斯诺，拓展高端产品线，提升品牌形象，布局工业机器人、自动化等高端市场。
• 工程机械布局：公司切入塔机和汽车起重机市场，已实现回转减速机批量生产，正在试样卷扬减速机。
• 研发能力：公司具备模块化设计技术，产品系列丰富，可满足多样化需求。

公司分析

规模与盈利能力

• 营收增长：2015-2019年营收复合增速达15%，净利润复合增速达33%，盈利能力显著优于行业竞争对手。
• 运营效率：固定资产周转率远高于竞争对手，存货周转率领先，管理费用率稳步下降。

营销与客户管理

• 分级经销模式：公司设有A类、B类及一般经销商，提升市场覆盖率和客户管理能力。
• 直销补充：针对特定领域如工程机械，采用直销模式，提升客户响应速度和服务质量。

行业分析

驱动因素

• 自动化升级：制造业自动化改造推动减速机需求增长，行业结构优化。
• 进口替代：国产品牌在中低端市场具备成本优势，逐步向高端市场渗透。
• 技术与成本优势：国产品牌在制造成本、交付周期方面优于外资品牌，具备较强的竞争力。

竞争格局

• 外资主导高端市场：SEW、邦飞利等外资品牌占据高端市场，国内品牌在中低端市场具有优势。
• 行业整合加速：随着市场集中度提升，国茂等内资品牌有望进一步提升市场份额。

风险提示

• 工业自动化景气度下行：可能影响行业整体需求。
• 莱克斯诺品牌融合低于预期：可能影响高端市场拓展效果。
• 工程机械业务推进受阻：可能影响公司业务拓展进度。

总结

国茂股份作为内资通用减速机龙头，凭借产品升级、产能扩张、收购布局等策略，持续提升市场竞争力。在行业集中度提升和国产替代趋势下，公司有望成为国内工业减速机龙头，未来成长空间广阔。