深度报告-20220608-东吴证券-南网能源-003035.SZ-背靠南网_聚焦分布式光伏的综合能源服务商_19页_888kb

南网能源（003035）总结

公司简介与核心业务

南网能源是南方电网旗下的综合能源服务商，专注于分布式光伏、建筑节能、城市照明节能及综合资源利用等业务。公司是国内唯一一家同时具备三大节能领域5A级顶级资质的企业，也是南方电网首个上市平台。截至2022年4月8日，南方电网作为第一大股东，直接持股比例达40.39%。

核心盈利来源

• 分布式光伏：2021年业务收入占比达30.69%，毛利率为65.53%，毛利占比49.75%。
• 农光互补：2021年业务收入占比达8.43%，毛利率为58.70%，毛利占比12.23%。
• 建筑节能：2021年业务收入占比为24.41%，毛利率为26.32%，毛利占比15.89%。

公司近三年归母净利润年复合增长率达36.8%，2021年归母净利润为4.74亿元。

电力供给发展趋势

随着能源结构的优化，分布式能源正逐渐成为主流。2021年6月，我国正式进入分布式光伏全面平价上网阶段，国家对分布式光伏的推广支持逐步从补贴转向市场化交易。

• 2013-2016年为分布式光伏的起步阶段，新增装机容量仅占光伏总装机的20%。
• 2017年，我国光伏度电成本累计下降约90%，为分布式光伏的快速发展提供了基础。
• 2021年，我国分布式光伏新增装机29.28GW，累计装机容量达107.51GW，新增装机占比提升至53.35%。

核心竞争力

项目储备与客户资源

• 公司分布式光伏累计装机容量从2017年的420.02MW增长至2021年的1042.68MW，年复合增速达25.52%。
• 在手项目数量从77个增长至200+个，且公司拥有多个代表性项目，如中山格兰仕分布式太阳能光伏（52.38MW）等。
• 公司在农光互补业务方面也有8个项目，设计装机容量达346MW，且在运装机容量达335.59MW。

合同能源管理模式优势

• 合同能源管理模式（EMC）下，公司承担资金和技术风险，确保项目质量与节能效果。
• 相较于传统模式（DBB和EPC），EMC模式更有利于客户降低投入成本和风险。
• 公司凭借南方电网背景，拥有良好的资金实力和项目经验，显著增强了其在分布式光伏领域的竞争力。

盈利预测与估值

根据东吴证券研究所的预测，公司2022-2024年营业收入分别为32.28亿元、40.48亿元、50.81亿元，年复合增长率为24.1%、25.4%、25.5%。

• 归母净利润分别为5.84亿元、7.04亿元、9.21亿元，年复合增长率达23.2%、20.51%、30.90%。
• 对应PE分别为41倍、34倍、26倍，估值逐步下降，反映公司盈利增长预期。

公司当前市净率（P/B）为3.97，流通A股市值为103.56亿元，总市值为239.77亿元。

风险提示

• 行业发展不及预期：若分布式光伏发展不及预期，可能影响公司业绩。
• 可再生能源补贴回款延迟：若补贴回款时间过长，可能影响公司现金流。
• 毛利率下滑：若原材料成本波动较大，可能导致毛利率超预期下滑。

财务数据概览

资产负债表（单位：百万元）

财务指标

投资评级

• 公司评级：买入（首次覆盖）
• 投资逻辑：公司背靠南方电网，资金实力雄厚，项目储备丰富，且在合同能源管理模式下具备显著优势，未来4-5年装机容量预计将继续高增长。

总结

南网能源依托南方电网的背景，在分布式光伏领域具备显著优势。公司核心业务包括分布式光伏、农光互补和建筑节能，其中分布式光伏和农光互补是主要盈利来源。随着光伏度电成本的大幅下降，分布式光伏市场持续扩大，公司有望在未来几年实现业绩高增长。公司采用合同能源管理模式，有效降低客户风险，提升项目质量，是工商业企业建设分布式光伏的首选。虽然面临补贴回款延迟和毛利率下滑等风险，但其资金实力和项目储备为未来发展提供了坚实基础。基于公司良好的盈利增长预期和估值优势，首次覆盖给予“买入”评级。