深度报告-20201230-安信证券-保利地产-600048.SH-一篇报告看懂一家房企系列（25）_保利地产深度报告_聚焦珠三角_拿地能级提升_20页_1mb

保利地产深度报告总结

公司总览

历史沿革

• 保利地产为保利集团控股子公司，主要负责房地产开发。
• 2006年在上海证券交易所上市。
• 2019年销售金额达4618.5亿元，位列行业前十。
• 公司发展分为四个阶段：成立初始阶段（1992-2001）、布局全国阶段（2002-2005）、多元化布局阶段（2006-2015）、战略升级阶段（2016至今）。

公司治理

• 实际控制人为保利集团，截至2020年6月，合计持有公司40.61%的股权。
• 公司总部负责人力资源、投资管理、财务管理等职能，设有区域公司进行项目管理。

业务概览

• 房地产开发为核心主业，2020H1房地产销售收入占比达90.4%。
• 主营业务包括房地产、商业、酒店等。
• 住宅产品分为康居、善居、尊居三大系列，涵盖多个产品线。

分析方法介绍

可持续性分析

• 房企可持续性包括“历史报表可持续”和“未来经营可持续”。
• 历史报表可持续分析包括资产可持续和广义负债可持续。
• 未来经营可持续分析包括资产可持续、广义负债可持续和公司治理可持续。

公司可持续性和信用资质分析

历史报表视角下的信用资质分析

资产可持续

• 项目分布：公司土储主要布局在二线及三四线城市，其中珠三角、长江中游、长三角占比分别为32.2%、14.6%、10.6%。
• 项目集中度：公司土储分布于13个城市圈、107个城市，TOP1/3/5/10城市土储占比分别为6.8%、18.7%、26.8%、40.4%，布局相对分散。
• 项目周转：2020H1项目开发周期中位数为4.5年，高于样本房企中位数3.9年，主要因项目体量较大（平均38.3万方）。
• 拿地强度：2020H1拿地强度为36.5%，低于监管要求。

广义负债可持续

• 债务结构：公司融资主要依赖银行及其他借款，占比82.6%；海外债占比3.3%，境内债7.9%，永续债6.3%。
• 偿债能力：现金短债比为2倍，净负债率87.5%，剔预资产负债率70.1%，均满足监管要求。
• 表外不确定性：少数股东权益、其他应付款、其他应收款、长期股权投资占比略高于TOP10房企中位数；对外担保/净资产为5.7%，处于较低水平。

未来经营视角下的信用资质变化

资产可持续

• 拿地：2020年1-11月新增土储规划建面2931.3万方，主要集中在珠三角、中原、东北地区。拿地集中度较2019年小幅下降，拿地强度小幅上升至38.3%。
• 销售：1-11月累计销售金额4630.4亿元，同比增长10.3%，已超过2019年全年销售金额。
• 回款率：2020H1销售回款率小幅降至90.1%，但仍处于较高水平。

广义负债可持续

• 融资渠道：2020年1-11月公司积极发行债券，累计净融资172.2亿元，融资渠道多元化。
• 融资成本：2020年公司发债成本总体下行，平均发行利率为3.4%，较2019年下降36.7BP。
• 融资期限结构：公司债、供应链ABS平均发行期限分别为5.8年和1年，总体平均债券发行期限为4年，较2019年拉长0.6年。

公司治理可持续

• 控股结构：2020年以来未发生重大变动。
• 高层变动：2020年以来未发生重大高层变动。
• 多元化布局：公司确立了“一主两翼”业务板块，涵盖不动产投资开发、综合服务与不动产金融。

风险提示

• 数据统计偏差
• 房地产调控超预期

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图表目录

• 图1：公司发展历程概览
• 图2：公司股权结构
• 图3：公司管理架构
• 图4：公司营业收入变动
• 图5：地产债研究以房企可持续性为核心
• 图6：公司存量土储主要集中在佛山、武汉、广州、成都
• 图7：公司土储布局较分散
• 图8：公司拿地强度相对较低
• 图9：公司商业管理面积共计287万方
• 图10：公司融资来源结构变化
• 图11：公司短债占比较低
• 图12：公司有息负债抵质押率下降
• 图13：公司有息负债抵质押率偏低
• 图14：公司现金短债比相对稳定
• 图15：公司剔预资产负债率保持稳定
• 图16：公司少数股东权益等占比略高
• 图17：公司对外担保/净资产小幅下降
• 图18：公司新增土储较多的城市
• 图19：公司加大二线城市布局
• 图20：公司新增土储集中于珠三角
• 图21：公司拿地集中度下降
• 图22：公司拿地强度小幅上升
• 图23：公司销售情况
• 图24：公司销售回款率变动
• 图25：公司公开市场净融资为正
• 图26：公司各类债券发行利率变动
• 图27：公司各类债券发行期限变动
• 图28：保利物业营业收入及毛利率变动

指标汇总

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