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国内债市不会跟随海外同步波动，决定因素在国内

核心内容概述

2018年2月利率月报指出，国内债市走势将主要由国内经济基本面与政策因素主导，而非跟随海外波动。尽管近期海外债券市场收益率上行，但人民币兑美元升值趋势明显，美元指数承压，海外因素对国内债市影响有限。国内资金面整体宽松，监管政策逐步落地，市场情绪有所修复，短端利率下行，长端窄幅震荡。预计2018年国内债市将回归基本面主导，而非受海外政策影响。

主要观点

1. 国内债市走势与海外脱钩

• 国内债市与海外相关性降低，主要受国内政策和经济基本面影响。
• 海外债市收益率上行主因是经济增长、通胀预期上升及全球货币政策趋紧担忧。
• 人民币相对美元升值，美元指数易下难上，海外因素对国内债市冲击有限。

2. 资金面分析

• 资金利率回落明显：2018年1月资金利率回落幅度超过往年，带动短端利率下行，债市情绪边际修复。
• 央行多管齐下加大净投放：通过MLF超额续作、逆回购、定向降准等手段，释放流动性，支持实体经济融资需求。
• 资金面有望企稳：2018年资金面可能止升企稳，再现2017年2-3月大幅上行情形的概率较小。

3. 监管与实体经济融资

• 监管政策逐步落地，主要针对表内信贷、表外非标融资，推动融资需求向表内转移。
• 实体融资或将呈现“量缩”“价升”格局，增加经济下行压力。
• 在资管新规细则未落地、过渡期不明确的情况下，机构偏好短久期资产，利好短端债市。

4. 债券市场表现

• 一级市场：1月利率债发行量较前月增加，非国开债发行量显著上升。
• 二级市场：短端收益率大幅下行，长端收益率窄幅震荡，国债表现优于国开债。
• 收益率曲线：整体变陡，短端利率下降，长端利率上行，市场对长端配置意愿较低。

关键信息总结

资金面

• 1月央行净投放规模达7900亿元，资金面整体宽松。
• R007月均值报收3.23%，较12月回落46bp，回落幅度高于2015-2017年。
• 资金利率回落带动短端收益率下行，长端收益率小幅上行。

监管政策

• 监管政策重点转向实体经济融资，限制表外非标融资，推动融资需求向表内转移。
• 资管新规细则尚未落地，机构配置偏好短久期债券，对短端债市有利。

海外经济与货币政策

• 美国：1月新增非农略超预期，薪资增速上行，核心PCE平稳，通胀预期上升，3月加息概率增加。
• 欧元区：4季度GDP强劲，核心通胀小幅上行，但尚未讨论QE政策调整，年内加息概率较低。
• 英国：通胀回落，零售与工业趋弱，经济小幅改善。

人民币汇率

• 1月人民币兑美元中间价、CNY、CNH分别升值3.1%、3.4%和3.3%。
• 美元指数承压下跌，欧元与英镑走强，人民币相对美元升值趋势明显。
• 央行调整逆周期因子机制，避免人民币升值过快，但不逆转升值方向。

债券市场展望

• 2月债市情绪有望延续修复，短端利率继续下行，长端收益率维持高位窄幅震荡。
• 债市主导因素将逐步回归基本面，监管冲击减弱，市场对经济下行压力的担忧仍在。
• 预计实体融资“量缩”“价升”，对债市形成一定压力。

本周重点关注

研究团队信息

• 证券分析师：

  • 孟祥娟 A0230511090004
    menqxj@swsresearch.com
  • 秦泰 A0230517080006
    qintai@swsresearch.com

• 研究支持：

  • 刘宁 A0230117050018
    liuning@swsresearch.com

• 联系人：刘宁

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