深度报告-20220411-国金证券-通策医疗-600763.SH-民营龙头蓝海扬帆_省内省外花开遍地_22页

通策医疗深度研究报告总结

核心内容概述

通策医疗是一家国内口腔医疗服务行业龙头，专注于口腔医疗领域，通过“总院+分院”模式及团队诊疗模式，持续推动公司盈利能力提升。公司以杭州口腔医院平海院区、城西院区及宁波口腔医院为三大核心总院，同时推进“蒲公英计划”拓展省内市场，并在省外布局“存济”品牌，实现全国范围内的扩张。

主要观点

• 通策医疗凭借品牌效应、规模效应和团队模式，实现了盈利能力的稳步提升，2021-2023年预计归属母公司净利润分别为7.5亿元、10.4亿元、14.1亿元，分别同比增长51.28%、35.60%、36.43%。
• 公司在省内已设立42家已开业医院、8家待开业医院和12家拟建医院，推动省内渗透率提升。
• 省外通过“存济”品牌布局六座重点城市，武汉存济医院已实现营业收入4409万元。
• 公司采用团队模式，提升诊疗效率与客户体验，城西院区单台牙椅产值在2021年H1达到149.43万元，显著高于公司平均水平。
• 口腔医疗服务行业前景广阔，随着民众口腔健康意识提升及政策支持，市场规模预计持续增长，种植牙、正畸、美学修复等高附加值项目渗透率有望进一步提升。

关键信息

市场与财务数据

• 市场价格：141.08元
• 目标价格：155元
• 总股本：3.21亿股
• 总市值：452.36亿元
• 年内股价最高最低：417.99元 / 122.40元
• 沪深300指数：4231
• 上证指数：3252

盈利预测

• 2021-2023年营业收入分别为30.03亿元、39.61亿元、52.40亿元，同比增长43.83%、31.89%、32.30%
• 2021-2023年净利润分别为7.5亿元、10.4亿元、14.1亿元，同比增长51.28%、35.60%、36.43%
• 对应PE分别为86倍、62倍、45倍，目标价155元/股，维持“增持”评级。

行业前景

• 中国牙科护理服务市场规模预计从2015年的132亿美元增至2030年的752亿美元，复合年增长率达11.1%
• 口腔门诊就诊人次持续增长，2019年突破1.7亿人次，2020年受疫情影响略有下降，但2021年恢复增长
• 口腔专科医院数量从2015年的6.41万家增至2020年的8.77万家，预计2025年达到14.45万家
• 口腔类别执业（助理）医师数约为27.8万人，每万人牙医数量不足2名，存在较大缺口

扩张与运营模式

• “总院+分院”模式实现协同运营，提升效率和盈利能力
• 团队模式（CM模式）提高诊疗效率，城西院区单台牙椅产值达到149.43万元，远高于公司平均水平
• “蒲公英计划”推动优质资源下沉至浙江省内县（市、区），预计投资100家分院，每家投资1500万至2000万元

省内布局

• 杭州口腔医院平海院区：公司体系内单体面积最大，营业收入和净利润贡献最大，2021年上半年营收达3.56亿元，净利率达61.69%
• 杭州口腔医院城西院区：推广团队模式，单台牙椅产值显著提升，2021年上半年达149.43万元/张
• 宁波口腔医院：新总院开业，定位为研究型医院，提升学术地位与盈利能力

省外布局

• 通过“存济”品牌布局重点城市，包括武汉、重庆、西安、成都、北京、上海
• 武汉存济医院2020年营收达4409万元，管理费用占比2%
• 公司通过委托管理协议，实现对省外医院的统一管理与运营

风险提示

• 医疗服务纠纷事件风险：口腔医疗服务具有手工化、个性化特征，可能引发治疗效果不达预期或失败
• 门店新设拓展不及预期风险：蒲公英计划可能面临建设进度或盈利能力不及预期
• 行业竞争加剧风险：社会办医力量活跃，竞争激烈
• 新冠肺炎疫情影响诊疗节奏风险：疫情可能影响患者就诊频率
• 政策环境风险：国家对社会办医监管加强，可能影响公司运营

附录：三张报表预测摘要

损益表（单位：百万元）

• 主营业务收入：2018年1,546，2019年1,894，2020年2,088，2021E 3,003，2022E 3,961，2023E 5,240
• 主营业务成本：2018年-877，2019年-1,021，2020年-1,145，2021E -1,592，2022E -2,084，2023E -2,720
• 毛利：2018年669，2019年873，2020年943，2021E 1,410，2022E 1,877，2023E 2,520
• 息税前利润(EBIT)：2018年441，2019年624，2020年651，2021E 987，2022E 1,351，2023E 1,823

资产负债表（单位：百万元）

• 总资产：2018年1,546，2019年1,894，2020年2,088，2021E 3,003，2022E 3,961，2023E 5,240
• 总负债：2018年-877，2019年-1,021，2020年-1,145，2021E -1,592，2022E -2,084，2023E -2,720
• 所有者权益：2018年669，2019年873，2020年943，2021E 1,410，2022E 1,877，2023E 2,520

现金流量表（单位：百万元）

• 经营活动现金流净额：2018年-11，2019年-12，2020年-18，2021E -26，2022E -31，2023E -40
• 投资活动现金流净额：2018年-190，2019年-210，2020年-230，2021E -333，2022E -438，2023E -581
• 筹资活动现金流净额：2018年-23，2019年-22，2020年-40，2021E -57，2022E -46，2023E -61

总结

通策医疗通过“总院+分院”模式和团队诊疗模式，持续优化运营效率与客户体验，推动公司盈利增长。公司深耕浙江市场，布局全国，未来有望实现更广泛的市场覆盖和更高的盈利能力。尽管面临一定的风险，但凭借品牌优势和运营模式创新，公司具备长期增长潜力，目标价格155元/股，维持“增持”评级。