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滔搏（06110HK）深度研究报告摘要

推荐与目标价

首次推荐，给予“推荐”评级，目标价61港元，当前价53港元，对应FY2025年13倍PE估值。

核心看点

1. 行业消费回暖：运动鞋服行业消费景气度上升，国际品牌库存边际改善。
2. 业绩逐步修复：直营门店优化接近尾声，渠道拓展新品牌（HOKA、凯乐石），带动收入增长。
3. 运营高效：财务质量良好，高分红回馈股东（上市以来平均派息率1037%）。

公司概况

• 规模：国内第一大运动鞋履零售商，截至23年8月拥有6209家直营门店。
• 品牌矩阵：合作14个国内外品牌，耐克、阿迪达斯贡献80%以上营收。
• 股权结构：高瓴资本为第一大股东，管理层经验丰富。

财务表现

• 收入增长：FY2024-2026年预计收入298亿/333亿/369亿元，同比增长101%/118%/107%。
• 盈利能力：毛利率逐年提升至43%，归母净利润209亿/266亿/314亿元。
• 资产质量：应收账款周转天数低，现金流充裕，ROE领先行业。

行业与竞争优势

• 行业景气：中国运动鞋服市场增速快于整体消费，国际品牌库存去化加速。
• 渠道优化：门店数及销售面积边际放缓，坪效改善，租金费用率下降。
• 数字化赋能：提升门店运营效率，加强用户复购与品牌心智建设。

风险提示

• 居民消费意愿下滑、品牌去库不及预期、新品牌拓展缓慢、品牌舆情事件。

盈利预测与估值

• 基于库存去化完成及需求修复，给予FY2025年13倍PE，目标市值380亿港元，估值参考宝胜国际、安踏体育、李宁等可比公司。

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