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关税进入拉锯阶段，关注政策后手应对

核心内容概述

2025年4月资产配置报告指出，全球贸易摩擦持续升级，美国对华关税政策超出市场预期，引发政策不确定性加剧。国内经济在政策前置发力下呈现“开门红”，但内生修复动能不足，需关注后续政策对冲力度。整体市场风险偏好受到压制，A股进入休整阶段，港股科技板块受压，市场风格转向防御。配置策略上，建议适度降低风险偏好，关注大盘价值和高股息板块，同时持续关注科技、小盘等高弹性资产的机会。

主要观点

1. 海外宏观环境

• 关税政策不确定性高企：美国4月2日宣布对180多个国家和地区加征关税，对中国等国家的关税税率提高至20%，叠加各国可能采取的报复性关税，进一步压制全球风险偏好。
• 政策反复风险：特朗普政府可能高估关税工具的有效性，导致政策震荡，如“加征-豁免-再调整”的模式，加剧市场波动。
• 关税对经济的影响：关税政策可能影响全球经济增长预期，压制外需，对出口带来压力。

2. 国内宏观环境

• 经济开门红：1-2月经济总量增长强于全年5%目标，但结构上仍受政策刺激主导，内生需求不强，二季度经济修复或放缓。
• 政策对冲：为对冲外部关税扰动，国内政策或进一步向需求端倾斜，以提振内需，改善供强需弱局面。
• 金融数据：2月社融同比8.2%，政府债发行支撑融资增长，但居民信贷低迷，企业稳杠杆，政府持续加杠杆。

3. 资产配置建议

• A股：中性，关注财报季业绩主线，短期偏向高股息、低波动板块，待风险偏好回升后可重新布局科技成长。
• 港股：中性，短期受关税影响波动加大，但部分龙头企业盈利改善，仍有配置价值。
• 利率债：相对乐观，资金面边际改善，债市震荡，中期仍有走牛机会。
• 信用债：相对乐观，票息吸引力增强，可耐心配置。
• 可转债：中性，短期或震荡。
• 美股：中性，关税政策加剧市场波动，权重企业盈利承压。
• 美债：中性，受通胀和政策不确定性影响，收益率可能维持震荡。
• 美元：相对谨慎，受欧洲经济复苏和美国关税影响，美元上行动能受限。
• 黄金：相对乐观，关税政策和“海湖庄园协议”可能动摇美元地位，黄金处于慢牛市。
• 原油：相对谨慎，关税和地缘风险可能抑制需求，油价或延续弱势。

关键信息

• 关税政策影响：美国对多国实施关税，可能引发全球贸易摩擦升级，加剧市场波动。
• 市场风格变化：3月成长股下跌，价值股上涨，消费和周期板块表现较好。
• 行业轮动：3月行业轮动速度回落，资金转向防御板块，如煤炭、有色金属、银行等。
• 股债策略：A股估值整体下降，但部分指数仍处于中位数以上；债市震荡，但配置性价比提升。
• 风险提示：国际形势、地缘风险、美国经济数据反弹、欧洲经济衰退、政策不确定性等。

资产配置观点一览

总结

• 关税政策：美国对华及其他国家的关税政策不确定性高企，可能引发政策反复，影响市场情绪。
• 经济修复：国内经济在政策前置下呈现开门红，但内生动能不足，需关注后续政策力度。
• 市场风格：A股及港股转向防御，高股息、低波动板块受青睐。
• 资产配置：建议关注利率债、信用债、黄金等避险资产，同时等待政策对冲后布局科技成长。

风险提示

• 国际形势超预期演变、地缘风险事件；
• 美国经济、通胀数据反弹风险；
• 欧洲经济衰退风险；
• 美国政策不确定性风险；
• 扩内需政策落地不及预期；
• 国内经济复苏不及预期。