20160407-西南证券-保利文化-03636.HK-多元化文化产业稀缺标的_为市场复苏做好准备_14页_1mb

保利文化（3636.HK）文化产业调研报告总结

核心内容概览

保利文化（3636.HK）是国内文化产业中的龙头企业，业务涵盖艺术品经营与拍卖、演出与剧院管理、影院投资管理三大板块，其中在艺术品拍卖和剧院管理领域均处于行业领先地位。公司成立于2000年，于2014年3月在港交所上市，连续多年入选“中国文化企业30强”，是国内最具实力的多元化文化产业标杆企业。

主要观点

• 多元化布局：公司业务横跨三大板块，收入结构趋向均衡，为未来发展提供了多点支撑。
• 艺术拍卖业务：尽管受到市场低迷影响，但公司仍保持相对稳健增长，特别是在2015年秋拍中表现突出，2016年春拍再创佳绩，显示出市场回暖信号。
• 剧院管理业务：公司作为国内最大的剧院管理公司之一，业务增长稳健，收入来源稳定，同时积极拓展原创剧目，提升内容竞争力。
• 影院投资管理业务：受益于中国电影市场的高速增长，公司影院投资业务增速显著，未来计划通过自建和收购进一步扩大规模。
• 估值与投资建议：公司当前股价17.38港元，对应2016年P/E为13.6倍，基于分部估值法，合理股价为20.60港元，首次覆盖给予“增持”评级。

关键信息

1. 财务表现

• 2015年营业收入：2505百万元人民币，同比增长11.7%。
• 2015年净利润：237.8百万元人民币，同比下滑5.5%。
• 2016年预计EPS：1.07元人民币，对应P/E为13.6倍。
• 2016-2018年EPS预测：1.07/1.18/1.30元人民币。
• 毛利率：2015年为38.2%，2016年预计回升至37.2%。

2. 艺术品经营与拍卖业务

• 2015年成交额：87亿元人民币，同比增长13%。
• 市场表现：尽管整体市场低迷，但公司拍卖成交额逆势增长，领先于竞争对手。
• 结算进度：受市场影响，上半年结算进度放缓，全年收入跌幅收窄至8.1%。
• 市场趋势：市场对精品的追逐增强，公司凭借强大实力获取高价值拍品，有助于提升竞争力。
• 存货价值：截至2015年底，存货价值达16.6亿元人民币，平均回报率超过95%。

3. 剧院管理业务

• 管理剧院数量：2015年底共管理43家高端剧院，全年完成演出5400场。
• 增长情况：2015年收入同比增长16.1%，12-15年CAGR为17.0%。
• 收入来源：主要来自剧院管理费、票房收入和场地出租。
• 业务模式：公司通过统一管理标准，合理分配演出资源，形成强大管理品牌。
• 未来计划：2016年计划新接管2-3家剧院，管理剧院数量预计增至45家以上。

4. 影院投资管理业务

• 2015年影院数量：26家直营影院，荧幕数193块，收入597.5百万元，同比增长55.3%。
• 市场增长：2015年全国电影票房达439亿元，同比增长48.3%。
• 布局方向：重点向二、三线城市拓展，储备33个影城项目，预计3年内逐步建成。
• 并购策略：未来考虑并购小规模院线，快速扩大规模。

5. 新业务拓展

• 文化+教育：开展音乐教育，计划打造“保利文化艺术学院”品牌。
• 文化+金融：设立艺术品融资租赁公司，提供融资服务，促进回款和收益。
• 文化+旅游：与景区合作，提升旅游服务质量，进行文化资产的管理与升级。

6. 风险提示

• 市场回暖不及预期：艺术品拍卖市场可能未能如期复苏。
• 结算进度放缓：可能影响收入确认和毛利率。

估值分析

• 分部估值法（SOTP）：预计公司2016-2018年总收入分别为2947.1/3397.7/3831.1百万元人民币。
• 合理股价：基于分部估值法，合理股价为20.60港元，首次覆盖给予“增持”评级。
• 可比公司分析：与苏富比、万达院线等相比，公司估值相对合理，具有增长潜力。

总结

保利文化凭借其在艺术品拍卖、剧院管理、影院投资三大业务板块的多元化布局，展现出较强的抗风险能力和增长潜力。尽管2015年受艺术品市场低迷影响，但公司通过积极措施提升回款能力，改善毛利率。随着市场逐步回暖，公司有望在多个业务板块中实现增长，特别是在文化教育、金融和旅游等新兴领域。基于分部估值法，公司当前估值偏低，合理股价为20.60港元，首次覆盖给予“增持”评级。