2017年-BIS国际清算银行_Is_the_price_right_Swing_pricing_and_investor_redemptions_40页_531kb

总结：Is the Price Right? Swing Pricing and Investor Redemptions

核心内容

本文探讨了**“摆动定价”（Swing Pricing）作为一种流动性管理工具在共同基金行业中的作用，尤其是在市场压力时期对投资者赎回行为的影响。作者通过对比卢森堡和美国**的共同基金，分析了摆动定价对基金流动性和回报率的影响。

主要观点

1. 摆动定价的定义与目的

• 摆动定价允许基金管理人根据投资者的赎回和申购流量调整基金的单位净值（NAV），以反映交易和清算成本。
• 它旨在减少因大额赎回而导致的基金净值稀释，并缓解投资者的“先发优势”（first-mover advantage）。

2. 摆动定价的效果

• 正常市场条件下，摆动定价对基金流动性的负面影响较小，能够有效减少因基金表现不佳引发的赎回。
• 市场压力时期，如2013年的“缩减恐慌”（taper tantrum），摆动定价对赎回的抑制作用有限，表明当前的摆动定价规则可能不足以应对极端情况。

3. 对基金回报率和波动性的影响

• 摆动定价提升基金回报率，因为它减少了净值稀释和清算成本。
• 同时，摆动定价增加会计波动性（accounting volatility），即基金单位净值的每日波动性。

4. 对现金储备的影响

• 摆动定价可能导致基金持有较少的现金，这可能在市场压力时期加剧赎回行为。
• 建议通过最低流动性要求来增强摆动定价作为风险管理工具的有效性。

关键信息

1. 研究方法

• 作者利用卢森堡和美国共同基金之间的制度差异（卢森堡基金可使用摆动定价，美国基金则在2018年之前不可使用）进行比较分析。
• 数据样本包括大量开放式债券共同基金，分析了在正常市场条件和2013年缩减恐慌期间的基金表现差异。

2. 市场压力与流动性风险

• 市场压力时期，清算成本可能急剧上升，导致基金净值稀释。
• 投资者可能因为预期基金净值下降而优先赎回，形成“挤兑”效应。

3. 理论框架

• 作者提出了五个可检验的假设，基于摆动定价对投资者行为和基金管理人激励的影响。
• 假设1：摆动定价可减少基金因表现不佳引发的赎回。
• 假设2：当前基于正常市场条件设定的摆动因子可能无法有效抵消市场压力下的先发优势。
• 假设3：摆动定价有助于提升基金回报率。
• 假设4：摆动定价增加基金回报的波动性。
• 假设5：摆动定价可能降低基金管理人对流动性风险的保障意愿。

4. 实证结果

• 在正常市场条件下，卢森堡基金的赎回对基金表现的敏感度较低，表明摆动定价有效。
• 在2013年缩减恐慌期间，摆动定价对赎回的抑制作用不明显。
• 卢森堡基金在该时期表现出更高的回报率，但也面临更高的会计波动性。
• 卢森堡基金持有较少的现金，这可能在市场压力下加剧流动性风险。

相关研究

本文与以下研究相关：

• Chen et al. (2010)：研究了赎回对基金净值稀释的影响。
• Malik and Lindner (2017)：探讨了摆动定价在市场压力下的影响，与本文部分假设一致。
• Morris et al. (2017) 和 Shek et al. (2015)：指出基金管理人可能提前出售资产以应对未来赎回，加剧市场下行压力。
• Banegas et al. (2016)：强调货币政策冲击对基金流动性的显著影响。
• Feroli et al. (2014)：指出基金行业可能放大市场紧缩的流动性风险。
• Chordia (1996) 和 Nanda et al. (2000)：研究了基金费用结构对投资者行为的影响，为摆动定价的机制提供了理论支持。

结论

摆动定价在一定程度上有助于管理基金流动性风险，但其效果在市场压力时期可能有限。因此，加强最低流动性要求可能是提升摆动定价效果的重要措施。此外，摆动定价对基金回报率有积极影响，但会增加会计波动性，可能影响投资者信心。本文为理解共同基金在市场波动中的行为提供了重要的实证依据和政策建议。