煤炭行业深度报告：从运营资产角度看煤炭公司盈利确定性-240826_32页_2mb

煤炭行业盈利确定性分析与投资策略总结

核心内容概述

煤炭行业在供给侧改革后，产能释放空间有限，供需格局重回紧平衡，煤价波动性下降而整体趋稳。行业具备优质的经营资产，其盈利确定性强，抗跌性突出，并具有高分红属性。市场对盈利确定性支付溢价意愿增强，个股因资源禀赋和业务模式差异呈现估值分化。

主要观点与关键信息

1. 供给端出清与产能释放受限

• 供给侧改革超额完成去产能计划，新建产能审批门槛提高，煤炭产能增量有限。
• 2024年上半年，山西等主产区产量下降，供需格局偏紧，煤价趋于稳定。
• 电煤长协价格作为官方指导价，有助于稳定市场价格，保障企业盈利。

2. 优质资产支撑高盈利

• 上游资源品行业资产收益率高于中游制造行业，煤炭行业在供给端出清后，价格稳步上涨。
• 上市公司依托股东集团，获取优质资产，提升盈利能力。
• 陕西煤业通过剥离低效资产和注入优质煤矿，提升单位销售成本优势。

3. 行业集中度提升

• 2015年至2023年，煤炭CR5集团生产占比从21.6%提升至36.2%，CR8集团从27.5%提升至44.1%。
• 国家通过政策推动大型煤企合并重组，提升行业集中度，增强能源保障能力。

4. 估值分化与盈利稳定性

• 2024年以来，煤炭行业估值因盈利确定性提升而增长。
• 头部企业如中国神华、陕西煤业、中煤能源因高长协比例，业绩韧性较强，成为估值增长主力。
• 新集能源因在建项目推进，未来业绩增长空间较大，带来估值弹性。

5. 业务模式差异影响业绩表现

• 煤电一体化企业（如中国神华、恒源煤电）经营更为稳健，业绩波动小。
• 动力煤企业中，长协占比高的企业（如中国神华、陕西煤业）具备更强的盈利稳定性。
• 炼焦煤企业受宏观经济影响较大，盈利水平与价格波动正相关。

投资策略建议

• 推荐标的：

  • 长协占比高、业绩韧性强：中煤能源、陕西煤业
  • 煤电一体化经营：中国神华、恒源煤电
  • 在建项目稳步推进：新集能源、甘肃能化、淮北矿业、广汇能源

• 投资逻辑：

  • 头部企业具备稳定的长协销售模式，保障盈利水平。
  • 煤电一体化企业可平抑周期波动，增强抗风险能力。
  • 在建项目可为未来业绩增长提供支撑。

风险提示

• 煤价剧烈波动
• 下游需求不及预期
• 测算假设条件存在偏差
• 环保安监政策趋严

行业与公司数据概览

图表与数据参考

• 图表1：近二十年煤价和申万煤炭指数复盘
• 图表2：申万煤炭行业2000-2023年PB和ROE分布
• 图表3：秦港煤价与申万煤炭行业估值比较
• 图表4：2024年以来煤炭主要上市公司P/B估值比较
• 图表5：供给侧改革煤炭行业去产能情况
• 图表6：2019-2023年新批煤矿产能统计
• 图表7：供给侧改革后的电煤长协政策梳理
• 图表8：“十三五”期间煤炭主要企业合并情况
• 图表9：煤炭生产企业行业集中度
• 图表10：2023年主要煤炭生产集团产量
• 图表11：秦港5500大卡下水煤长协价
• 图表12：秦港5500大卡下水煤长协价和市场价标准差比较
• 图表13：重点电厂煤炭库存
• 图表14：环渤海港锚地船舶数
• 图表15：秦皇岛港5500大卡动力煤价中枢
• 图表16：2023年申万各行业ROA比较
• 图表17：陕西煤业与集团股东资产交易情况
• 图表18：晋陕蒙新煤炭主产区煤质梳理
• 图表19：煤炭主要在产企业在晋分布情况
• 图表20：煤炭主要在产企业在陕分布情况
• 图表21：煤炭主要在产企业在蒙分布情况
• 图表22：煤炭主要在产企业在新分布情况
• 图表23：晋陕蒙新四省煤炭产量
• 图表24：晋陕蒙新四省煤炭产量累计占比
• 图表25：煤炭行业主要上市公司煤炭资源储量和可采年限
• 图表26：煤炭主要上市公司自产煤销量
• 图表27：煤炭主要上市公司与股东集团产能比较
• 图表28：煤炭主要上市公司单位销售成本
• 图表29：2023年煤炭主要上市公司长协销售比例
• 图表30：煤炭主要上市公司单位销售价格
• 图表31：煤炭主要上市公司单位销售毛利
• 图表32：国家关于煤电联营政策梳理
• 图表33：中国神华2019-2023年营业收入和毛利
• 图表34：中国神华2019-2023年盈利指标变化
• 图表35：中国神华2019-2023年营收结构
• 图表36：中国神华2019-2023年毛利结构
• 图表37：中国神华2019-2023年燃煤发（售）电量
• 图表38：中国神华2019-2023年发电分部煤炭消耗情况
• 图表39：中国神华2019-2023年发电分部采购燃料价格
• 图表40：主要火电公司2019-2023年度电燃料成本
• 图表41：中国神华煤、电业务敏感性测算
• 图表42：中国神华股息率敏感性测算
• 图表43：A股煤电一体化上市公司梳理
• 图表44：陕西煤业2019-2023年营业收入和毛利
• 图表45：陕西煤业2019-2023年营收结构
• 图表46：陕西煤业吨煤价格与市场价格对比
• 图表47：头部煤企单位人工成本比较
• 图表48：陕西煤业煤价与归母净利润敏感性测算
• 图表49：陕西煤业股息率敏感性测算
• 图表50：新集能源2019-2023年营业收入和毛利
• 图表51：新集能源2019-2023年营收结构与业务毛利
• 图表52：新集能源在建项目统计
• 图表53：煤炭主要上市公司在建项目不完全统计
• 图表54：煤炭行业重点公司盈利预测表

结论

煤炭行业在供给侧改革后，盈利水平稳步提升，但估值尚未明显上涨，体现出盈利确定性强的特点。头部企业凭借优质资源、高长协比例和煤电一体化优势，具备更强的盈利稳定性和估值优势。未来，行业将受益于政策支持和资源优化配置，具备长期投资价值。