20160312-国金证券-汤臣倍健-300146.SZ-新品跨境齐发力_低估值保健品龙头_35页_3mb

汤臣倍健深度研究报告总结

核心内容概览

• 公司评级：买入，首次评级
• 当前股价：26.48元人民币
• 目标价格：37.00-39.00元人民币
• 长期竞争力评级：高于行业均值
• 公司定位：非直销保健品行业领头羊，渠道全覆盖
• 主要业务板块：汤臣药业、广东佰嘉、广东佰悦
• 产品线：覆盖蛋白质、维生素、矿物质、天然动植物提取物等100余种产品
• 估值预测：2016-2018年预计利润分别为7.81亿、9.44亿、11.01亿，对应EPS分别为1.102元、1.334元、1.561元，目标价38元，对应17/18年PE分别为28X/24X

主要观点

1. 与NBTY成立合资公司

• 汤臣倍健拟用自有资金8千万-1.2亿元，占合资公司总股本60%，NBTY持股40%
• 合资公司将拥有NBTY旗下自然之宝和美瑞克斯品牌的永久经营权和商标使用权
• 合资公司有助于汤臣倍健拓展跨境电商渠道，丰富产品线，同时为NBTY提供线下渠道支持，规避政策风险

2. 中国保健品市场前景广阔

• 中国保健品市场规模2015年约为1,981亿元人民币，同比增长10.3%
• 维生素（膳食补充剂）占比最高，约为55%
• 市场增速高于全球平均水平，三四线城市及细分领域将成为未来增长点

3. 渠道与品牌建设

• 汤臣倍健已覆盖全国96家百强连锁药店和50多家百强超市，终端达5万个
• 公司推动“终端精细化管理”项目，从门店数量考核转向同店增长，提升经销商服务与市场支持能力
• 通过“健力多”、“无限能”、“健乐多”等大单品成功打开细分市场，实现收入高增长

4. 互联网布局

• 设立广东佰悦网络科技公司，专注线上业务，推出“每日每加”、“健乐多”等互联网品牌
• 推出“十二篮”健康管理平台，结合App与健康社区，实现精准营销与用户粘性提升
• “每日每加”通过娱乐营销方式，如植入网络剧《学姐知道》，提升品牌影响力

5. 产品策略

• 品牌多元化，主打“健康、可靠”的形象
• 产品线覆盖多种细分领域，如骨骼健康、运动营养、体重管理等
• “健力多”通过直供模式和精准定位，实现100%同比增长
• “无限能”主打科学贵细中药材，尝试全渠道销售，提升品牌价值

6. 估值与盈利预测

• 2016-2018年利润分别为7.81亿、9.44亿、11.01亿，增速分别为22.84%、20.96%、16.64%
• NBTY预计贡献利润3,500万、4,400万、5,800万，剔除少数股东权益后为2,097万、2,651万、3,510万
• 合资公司预计增厚利润为8.02亿、9.7亿、11.36亿，对应EPS为1.102元、1.334元、1.561元

关键信息

• 跨境电商：成为保健品市场重要渠道，汤臣倍健通过与NBTY合作，借力其品牌拓展市场
• 法规环境：中国保健品法规严格，需获得“蓝帽子”标志方可合法销售，汤臣倍健拥有116个批文，显著高于安利（38个）和无限极（43个）
• 市场趋势：保健品消费重心向三四线城市转移，细分市场和大单品策略将成主流
• 政策风险：跨境电商和进口品牌面临监管不确定性，汤臣倍健的线下渠道优势有助于规避风险
• 未来布局：公司积极布局大健康产业，包括移动医疗、健康管理、生命科学等，提升品牌价值与市场竞争力

风险提示

• 新品销售乏力
• 政策风险
• 跨境电商发展不确定性
• 营销费用可能推高成本

估值模型

• 采用“注册制+备案制”并行的模式，预计2016-2018年利润增速逐渐放缓，但整体保持增长
• 基于高成长性，给予目标价38元，对应17/18年PE分别为28X/24X
• 预计未来估值将随着市场增长和产品创新而提升

战略合作

• 与平安健康、大姨妈、恒发洋参、罗威特营养与健康研究所、新西兰恒天然合作集团等开展战略合作
• 合作涵盖保健品研发、原料供应、健康管理、品牌建设等多个方面，增强产业链附加值

发展展望

• 未来三年公司将以大健康为核心，推动组织架构优化，实现管理做减法，经营做加法
• 布局移动医疗、健康管理、生命科学等，提升品牌影响力和市场占有率
• 通过“蓝帽子”批文、线上线下融合、细分市场策略，打造行业标杆企业