20171023-华创证券-华创债券10月月度观点交流会_四季度利率债策略_谨慎判断_耐心过冬_18页_2mb

四季度利率债策略总结：谨慎判断，耐心过冬

核心内容概述

本报告由华创证券债券分析师周冠南撰写，主要分析了四季度利率债市场的投资策略。核心观点认为，四季度利率债市场仍面临一定压力，但整体经济基本面和政策环境对债券市场影响有限，建议投资者保持谨慎，耐心过冬。

三季度市场回顾

• 市场表现疲软：三季度利率债市场表现依然疲软，市场期待的利好未出现，中性因素向利空方向发展。
• 基本面支撑不足：尽管PPI维持高位、名义GDP回升，但经济数据并未出现显著改善，且季末流动性紧张重现，资金成本中枢上移。
• 监管持续推进：治理金融乱象的政策逐步落地，对实体经济影响不大，但对债券市场形成一定压力。

四季度基本面展望

• 消费成为主要驱动力：前三季度消费对GDP贡献率达64.5%，居民收入增长7.5%，就业形势向好，失业率降至4.83%，消费数据有望推动GDP环比上升。
• 工业增速回升：9月工业增加值同比6.6%，较上月回升0.6个百分点，高频数据显示工业生产平稳，未见显著减速。
• 环保限产影响中上游：环保政策对中上游产业影响更大，大宗商品价格仍面临上涨压力。
• 房地产投资虽有下滑，但去库存持续：房地产投资增速回升，但销售数据下滑，待售面积同比下降12.2%，库存周期延长，开发商拿地意愿仍高。
• 基建投资维持高位：尽管受非标融资减少、预算支出乏力等影响，基建投资仍预计保持两位数增长，全年增速为13.7%，仅较去年下降2个百分点。

通货膨胀预期

• CPI缓慢回升：食品价格企稳回升，尤其是猪肉价格跌幅收窄，蔬菜、鸡蛋价格继续上涨，预计四季度CPI将开启回升。
• 非食品价格受原油和医疗服务影响：原油价格维持高位，医疗服务类价格上涨，对非食品价格形成支撑。
• PPI超预期反弹：7月以来大宗价格快速攀升，PPI反弹主要由中游产业推动，后期回落可能慢于预期。
• 通胀预期可能再起：基础效应叠加供给侧改革，未来CPI可能再度上升，对利率债市场构成压力。

全球经济环境

• 海外经济复苏：美、欧、日制造业PMI保持高位，反映发达市场需求旺盛，与国内出口改善趋势一致。
• 全球利率震荡上行：国际组织预期2017年全球经济将好于去年，四季度向好趋势不变。

流动性环境

• 央行紧平衡操作：金融去杠杆背景下，央行维持稳健中性货币政策，四季度流动性环境不容乐观。
• 资金面压力大：10月下旬面临缴税和国债净缴款压力，资金面波动加剧，不宜过度乐观。
• 四季度波动幅度大：历史数据显示，四季度债券市场波动幅度较大，易出现单边行情。

利率债供给与配置

• 供给压力显著：四季度国债和政策性金融债发行规模将创历史新高，预计国债净发行6144.57亿元，政策性金融债发行超过万亿。
• 配置需求不足：配置机构负债端不稳定，市场对利率债需求有限，建议在利率底部逐步加大配置。

利率债投资策略

• 利率债仍有最后一跌：市场预期可能在纠正过程中出现波动，建议投资者保持耐心，等待市场底部。
• 利率区间预测：预计10年国债利率在3.6-4.0之间，10年国开债在4.3-4.7之间，3.6仍为年内利率底部。
• 建议逐步配置：在利率底部形成后，可逐步加大配置力度，把握长期投资机会。

政策与市场展望

• 政策堰塞湖待释放：仍有大量政策未出台，包括监管细则、金融工作会议后续政策等，未来政策影响需关注。
• 全球货币政策边际收紧：欧央行、英国央行可能释放进一步收紧信号，对利率债市场形成外部压力。

总结

• 市场环境：四季度利率债市场面临供给压力、流动性紧张和通胀预期回升的多重挑战。
• 基本面支撑：消费、工业、房地产和基建投资均对经济形成支撑，但增长动力有限。
• 政策影响：金融监管持续深化，央行紧平衡政策明确，市场情绪主导下债券市场难以出现方向性转变。
• 投资建议：建议投资者保持谨慎，耐心等待市场底部，逐步加大利率债配置，把握长期投资机会。

关键信息汇总

市场表现

• 三季度利率债市场疲软，利好未现，中性因素偏利空。
• 四季度流动性紧张，资金面波动加剧。

宏观经济

• 消费成为经济增长主要驱动力，前三季度贡献率64.5%。
• 工业增速回升，环保限产影响中上游产业。
• 房地产投资虽有下滑，但去库存持续，开发商拿地意愿较高。
• 基建投资全年增速为13.7%，四季度预计下行至11.4%。

通胀预期

• CPI缓慢反弹，食品和非食品价格均有所上升。
• PPI超预期反弹，后期回落或慢于预期。
• 明年基础效应叠加供给侧改革，通胀预期可能再次上升。

全球环境

• 海外经济复苏，出口改善趋势明显。
• 全球利率震荡上行，美联储主席人选可能影响美元和美债走势。

利率债策略

• 四季度供给压力大，配置需求不足。
• 预计10年国债底部在3.6%，建议逐步加大配置。
• 市场情绪主导下，债券市场难以出现方向性转变。

政策与监管

• 金融工作会议强调金融回归本源、加强监管协调。
• 金融监管进入下半场，未来政策影响需持续关注。

市场波动与投资逻辑

• 四季度波动性高：历史数据显示，四季度债券市场波动幅度较大，易出现单边行情。
• 全年趋势延续：市场惯性较强，全年趋势一旦确立，后期不易反转。
• 利率债配置价值：尽管短期有压力，但长期配置价值仍存，建议在底部逐步布局。

风险提示

• 流动性风险：四季度资金面紧张，央行紧平衡操作可能加剧波动。
• 通胀风险：CPI和PPI可能继续上升，对利率债形成压力。
• 政策风险：金融监管和货币政策调整可能对市场产生深远影响。
• 外部环境变化：全球货币政策收紧可能影响资本流动和利率走势。

附录：重要数据

结论

四季度利率债市场面临多重压力，包括供给放量、流动性紧张和通胀预期上升。然而，经济基本面和政策环境对债券市场影响有限，建议投资者保持谨慎，耐心等待市场底部，逐步加大配置力度，把握长期投资机会。