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宏观专题报告：渐行渐近的宽松周期

核心内容

本报告分析了2021年货币政策与宏观审慎政策的执行情况，并展望了2022年的政策方向，强调“双支柱”调控框架下，货币政策与宏观审慎政策协同作用的重要性。

主要观点

1. 双支柱调控框架是理解央行调控政策的出发点

• 货币政策：主要调控经济周期，目标包括物价稳定、经济增长等，当前更侧重于价格型调控，政策利率变化是政策取向的重要信号。
• 宏观审慎政策：关注金融体系的加杠杆行为，通过“三道红线”、房地产贷款集中度管理等手段，控制宏观杠杆率，维护金融稳定。
• 政策工具：结构性货币政策工具在信用宽松中发挥关键作用，如定向降准、再贷款、碳减排支持工具等，实现精准直达。

2. 2021年货币政策稳健中性，信用结构性收缩

• 流动性管理：狭义流动性保持合理充裕，DR007围绕OMO利率波动，MLF操作体现了政策中性。
• 房地产去杠杆：房地产贷款和按揭贷款增速放缓，对社融形成拖累，宏观杠杆率有所下降。
• 实体融资需求走弱：受拉闸限电、疫情反复等影响，企业融资需求疲软，M1与M2增速背离，反映经济活力不足。
• 社融增速下行：社融增速降至历史低点，主要受企业债、信托贷款等拖累，政策转向尚未明显。

3. 2022年展望：定调稳增长，总量结构齐发力

• 政策目标转变：稳增长成为主要目标，货币政策宽松空间打开，但“房住不炒”定位未变。
• 宽松信号释放：12月全面降准、定向降息及LPR下调传递出稳中偏松信号，政策发力适当靠前。
• 总量政策发力：若经济下行压力加大，不排除进一步调降政策利率，推动全面降息。
• 结构性工具做“加法”：央行继续推进结构性货币政策工具，支持小微企业、科技创新及绿色发展，实现精准滴灌。

关键信息

• 货币政策框架：由“重量”向“重价”转变，强调政策利率的引导作用，通过OMO、MLF等工具影响市场利率。
• 宏观审慎政策：通过“三道红线”、房地产贷款集中度管理等手段，控制金融机构和房地产行业的杠杆水平。
• 2021年数据：
  • 新增人民币贷款18.8万亿，同比多增4380亿。
  • 房地产贷款增速持续放缓，11月末贷款余额同比增长11.7%。
  • 社融增速降至10%，主要受企业债、信托贷款等拖累。
• 2022年政策预期：
  • 明年上半年仍为宽松窗口期，1月MLF到期压力大，可能再次降准。
  • LPR单边下调传递稳增长信号，但全面宽松仍需根据经济数据相机决策。
  • 结构性工具成为宽信用的重要方式，如碳减排支持工具、普惠小微企业贷款延期支持工具等。
  • 房地产融资环境边际改善，但对信贷的拉动作用有限。

风险提示

• 通胀超预期：若大宗商品价格持续上涨，可能对货币政策形成制约。
• 经济下行超预期：若经济增长不及预期，可能需要进一步宽松。
• 海外货币政策不确定性：美联储加息预期升温，可能影响我国货币政策空间。

结构性货币政策工具

• 支小再贷款：新增3000亿元额度，截至9月末余额达9937亿，同比增长24%。
• 碳减排支持工具：按贷款本金60%提供资金支持，利率为1.75%，期限1年，支持清洁能源、节能环保、碳减排技术等领域。
• 绿色贷款：截至三季度末，绿色贷款余额达14.78万亿，前三季度增速分别为24.6%、26.5%和27.9%，显示政策对绿色产业的支持力度加大。

结论

2022年货币政策将更多聚焦于“稳增长”，在总量政策适度宽松的同时，结构性货币政策工具将成为宽信用的重要方式。房地产调控边际放松，但“房住不炒”定位仍需坚守，宏观审慎政策与货币政策协同发力，共同维护金融稳定和经济平稳发展。