20191122-天风证券-铁路运输行业深度研究_一文阐明京沪高铁的成长空间_37页_2mb

京沪高铁成长空间分析总结

核心内容

京沪高铁作为连接中国两大一线城市——北京与上海的重要高速铁路线路，具有极高的旅客运输需求。其旅客运输需求兼具商务与消费属性，过去两年客座率保持在80%左右，显示出强劲的市场需求。公司未来业绩增长的核心在于提升运能和优化票价结构。

主要观点

1. 需求强劲：京沪高铁连接政治与经济中心，需求稳定，客座率持续较高。
2. 运能提升路径：
   • 扩充单趟座位数：更换为超长编组复兴号，预计可带来毛利增量14.22亿，占2018年旅客运输毛利额的25.36%，占整体毛利额的9.57%。
   • 增加本线列车数：徐蚌段为当前最拥挤的路段，未来通过商合杭高铁的开通，有望疏解该路段压力，从而增加本线车次，带来每年约6.79亿元的毛利弹性。
   • 加密开行间隔：京沪高铁线路中，时速350km与300km的复兴号与和谐号混跑，未来若全部升级为350km并提升调度能力，将有助于加密车次。
3. 价格弹性：票价调整空间存在，增加商务座/一等座比例有助于提升平均座公里收入。
4. 成本结构：成本弹性较低，主要由折旧、动车组使用费、委托运输服务、能源成本和高铁运输能力保障费构成，其中折旧成本占比最低，年折旧率仅1.74%。

关键信息

• 运营里程：京沪高铁全长1318公里，占全国高铁营业里程的显著比例。
• 财务表现：2019年前三季度，京沪高铁总资产1870.8亿，净资产1597.3亿，资产负债率逐年下降。营业收入250.0亿，净利润95.2亿，净利润率38.1%，利润率稳步提升。
• 收入结构：公司收入主要来自旅客运输收入和清算服务收入，分别占比48.16%和50.96%，合计占比达99.12%。
• 成本结构：主要成本项包括动车组使用服务（30.40%）、委托运输服务（20.80%）、高铁运输能力保障服务（8.10%）、折旧（19.10%）和能源成本（18.50%），合计占比96.90%。
• 资产结构：京沪高铁固定资产占比高，线路资产占比82%，折旧率低，体现出铁路资产的长期性。
• 未来扩张：公司拟收购京福安徽公司65.0759%股权，收购对价500亿元，有助于进一步扩展高铁网络，提升运力。

风险提示

• 宏观经济波动：可能影响旅客出行需求和票价水平。
• 产能扩张低于预期：可能限制公司业绩增长。
• 价格弹性低于预期：可能影响毛利率。
• 京沪高铁二线投用：可能分流部分客流量，影响本线盈利能力。

未来展望

随着高铁网络的持续加密和商合杭高铁的开通，京沪高铁有望进一步释放运力，提升旅客运输和清算服务收入。公司通过车型升级和增加车次，可以有效提升收入弹性，同时由于成本结构以“类固定”为主，预计未来收入增速将超过成本增速，推动利润率提升。

收益率预测

• 旅客运输收入：与单节列车平均运输能力、席别、客座率和平均旅客运输距离密切相关。
• 清算服务收入：与跨线车通过列次相关，是公司收入的重要来源。
• 盈利能力：提升本线车次比例和车型，有助于提高单位毛利额，增强公司盈利弹性。

结论

在需求强劲的背景下，京沪高铁的产能提升是其业绩增长的关键因素。通过车型升级、增加本线车次以及未来高铁网络的优化，公司有望实现收入和利润的显著增长。