2020下半年产业债投资策略：阳光总在风雨后-20200612-申万宏源-44页_2mb

报告摘要

阳光总在风雨后：2020下半年产业债投资策略总结

核心内容

2020年下半年产业债投资策略的核心内容包括：

一季度盈利承压，逐步修复：疫情对产业债盈利造成显著冲击，但随着疫情控制和经济恢复，部分行业如可选消费、地产销售等已出现明显改善。
融资整体改善，但分化依然存在：信用债净融资额同比大幅增长，高等级及国企受益更多，民企融资改善但风险仍存。
信用利差处于低位，久期不宜过长：短期内中高等级配置仍是主力，低等级下沉需等待经济基本面好转。
高收益债表现与经济周期相关：在经济衰退后期和宽松环境下，高收益债表现较好，但违约率和回收率恢复较慢。
地产销售及拿地改善，但风险仍需关注：地产线下销售逐步恢复，拿地和融资改善，但出口导向型企业经营风险仍需警惕。
行业基本面分化，关注抗风险能力强的主体：如大中型房企、部分化工企业等，其财务状况相对稳健。

主要观点

一季度盈利承压，逐步修复：
- 受疫情影响，2020年一季度产业债盈利明显下滑，收入增速和归母净利润增速分别下降至-11%和-34%。
- 可选消费行业如汽车、金银珠宝、家用电器等在4月出现边际改善，降幅收窄。
- 地产销售面积当月同比降幅收窄至-2.14%，但累计降幅仍为-19%。
- 交运、餐饮等受冲击较大的行业恢复缓慢，全年影响较大。
融资改善，但分化显著：
- 信用债净融资额同比增加1.62万亿元，其中产业债净融资额增加1.12万亿元。
- 高等级和国企受益更多，AA、AA+、AAA主体净融资额分别达1375亿、2073亿、12835亿。
- 民企净融资额改善，但AA等级仍为-107亿，显示融资压力依然存在。
- 重点行业如综合、建筑、交运、采掘净融资额较高，超过千亿。
信用利差历史低位，投资策略调整：
- 信用利差处于历史低位，中短久期、中高等级仍是首选。
- 高等级利差收窄空间有限，低等级下沉需等待经济基本面好转。
- 高收益债券在经济衰退末期表现较好，但违约率回落滞后于估值修复。
行业基本面分化，关注抗风险能力强的行业：
- 汽车、地产、水泥、建筑等恢复较快，关注其经营修复情况。
- 化工行业受益于成本下行，部分企业利润改善。
- 交运、餐饮、酒店服务类消费恢复缓慢，全年影响较大。
地产债投资机会显现：
- 大中型房企如恒大、碧桂园、万科等抗风险能力较强，关注其债券投资机会。
- 地产销售和融资改善，但需关注其负债结构和短期偿债能力。

关键信息

疫情对产业债的冲击：
- 一季度产业债盈利承压，收入和利润增速显著下降。
- 可选消费行业如汽车、家电等边际改善明显。
- 交运、餐饮等行业恢复缓慢，全年影响较大。
融资情况：
- 信用债净融资额同比增加，但低等级及民企融资改善有限。
- 地产、综合、建筑等行业融资改善明显，但需关注其风险。
违约情况：
- 2020年新增7个违约主体，主要为过度融资、依赖短期融资的民企。
- 2020年违约金额累计达576亿元，偿付本金318亿元，本金偿付率8.87%。
信用利差与收益率：
- 信用利差处于历史低位，中短久期、中高等级债券仍是投资首选。
- 高收益债券在经济衰退末期表现较好，但需警惕违约风险。
行业展望：
- 汽车、地产、水泥、建筑等行业恢复较快，关注其基本面改善。
- 化工行业受益于成本下行，部分企业盈利改善。
- 出口导向型企业面临较大风险，需谨慎对待。