> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** 2026年01月19日 行业动态分析 # 12月电商大盘增速放缓；阿里千问打通生态业务 12月实物商品网上零售额同比增 $0.8\%$ ，增速放缓，2025年全年电商大盘同比增 $5.2\%$ 。阿里巴巴千问更新，打通旗下淘宝、支付宝、高德、大麦等生态业务，或开启行业范围内的Agent产品加速落地。我们认为各类AI工具/Agent产品对利润侧的提振大于收入侧，建议关注产品迭代、用户渗透率等指标。 # 报告摘要 12月实物商品网上零售额同比增 $0.8\%$ ：据国家统计局数据（图表1），2025年12月，实物商品网上零售额1.3万亿元（人民币，下同，列明除外)，同比增 $0.8\%$ （调整后)，对比10月/11月同比增速为 $4.9\% /1.5\%$ ，对比12月社零总额同比增 $0.9\%$ ，占商品零售总额比例为 $32.3\%$ 。2025年全年，实物商品网上零售额13.1万亿元，同比增 $5.2\%$ ，对比2023年/2024年为 $8.4\% /6.5\%$ ，其中吃类 $+14.5\%$ 、穿类 $+1.9\%$ 、用类 $+4.1\%$ 阿里巴巴千问打通生态内业务：1月15日，阿里巴巴千问App接入淘宝、支付宝、淘宝闪购、飞猪、高德、大麦等阿里生态业务，上线超400项AI办事功能，用户可在千问App内实现点外卖、网购、订酒店机票等，实现从消费决策到交易执行的完成闭环。阿里巴巴预计未来两年 $60 - 70\%$ 的数字世界任务将由AI完成。此外，千问AppMAU宣布突破1亿，对比12月中旬MAU突破3,000万，用户快速增长。我们认为，AI助手向交易执行闭环拓展是行业趋势，平台公司沉淀的用户及交易数据是核心资产，我们看好平台公司发力agent产品的数据沉淀优势，阿里在大模型 $+\mathrm{Al}$ 助手 $+$ 多元消费场景生态具备技术及生态优势。 拼多多动态：1）国内：据36Kr报道，近期拼多多内测“百亿超市”，仍率属于“百亿补贴”体系，重点覆盖坚果零食/乳饮冲调/个人洗护等刚需高频品类。此外，拼多多联合大型仓配服务商推出共享仓服务，可实现次日达/后天达履约时效。2）海外：TEMU已上线ShopifyAppStore，卖家可直接通过Shopify后台将商品同步至TEMU，进行商品和订单管理，触达TEMU超30个国家市场。 电商相关数据/业务更新：1）天猫：根据天猫发布的《2025年度新品牌发展报告》，2025年超15万个新商户在天猫创牌，其中GMV超1亿的新品牌数同比增 $40\%$ 。2）京东：2025年京东Plus会员为用户节省近300亿元。3）抖音电商：2025年，抖音电商在商家经营全流程降本增效，为商家节省超320亿元运营成本。4）年货节：从1月中旬起，各电商平台陆续启动年货节大促，其中，苹果官方旗舰店参加天猫年货节；京东上线AI年货地图，提升履约效率。 投资建议：4季度国内电商大盘增速放缓，我们认为主要受到宏观消费疲弱、国补高基数的影响，4季度各平台电商的GMV及收入增速或均有放缓趋势。我们认为具备大模型能力及平台生态的公司将持续探索AI智能助手在用户、商户侧的全链路赋能，考虑宏观环境，我们认为对利润端的提振作用将大于收入端影响。建议关注产品迭代、AI工具/Agent产品对用户渗透率数据提升等潜在催化影响。 风险：消费预期疲弱；电商竞争加剧影响利润；AI转化效率不及预期。 # 行业动态分析 证券研究报告 软件与互联网 关注股份 阿里巴巴 (9988.HK/BABA.US) 京东集团 (9618.HK/JD.US) 拼多多（PDD.US） # 股价表现 阿里巴巴 (9988.HK/BABA.US) 京东 (9618.HK/JD.US) 拼多多（PDD.US） 数据来源：彭博，万得，国投证券国际 # 王婷 tinawang@sdicsi.com.hk # 12月社零&实物商品网上零售额 图表 1: 2025 年 12 月,实物商品网上零售额同比增 0.8% (当月,调整后) 资料来源：国家统计局,国投证券国际(注：实物商品网上零售额以当月公布的累计值及同比增速调整前一年同期累计值并计算当月同比增速) # 估值表 图表2：估值表 <table><tr><td rowspan="2">公司</td><td rowspan="2">股票代码</td><td rowspan="2">交易货币</td><td rowspan="2">收盘价(交易货币)</td><td rowspan="2">年初至今</td><td rowspan="2">最新市值(十亿美元)</td><td colspan="2">P/E</td><td colspan="2">P/S</td><td colspan="3">收入(报表货币,百万)</td><td colspan="2">净利润(报表货币,百万)</td></tr><tr><td>1FY</td><td>2FY</td><td>1FY</td><td>2FY</td><td>1FY</td><td>1FY</td><td>1FY</td><td>1FY</td><td>1FY</td></tr><tr><td colspan="15">线上零售相关公司</td></tr><tr><td>阿里巴巴</td><td>9988 HK</td><td>HKD</td><td>166</td><td>12%</td><td>393</td><td>27.8</td><td>19.2</td><td>2.6</td><td>2.4</td><td>1,035,703</td><td>4%</td><td>100,345</td><td>-36%</td><td></td></tr><tr><td>拼多多</td><td>PDD US</td><td>USD</td><td>107</td><td>-6%</td><td>152</td><td>9.9</td><td>8.5</td><td>2.4</td><td>2.1</td><td>432,048</td><td>10%</td><td>111,879</td><td>-9%</td><td></td></tr><tr><td>美团</td><td>3690 HK</td><td>HKD</td><td>100</td><td>-4%</td><td>78</td><td>NA</td><td>74.0</td><td>1.5</td><td>1.3</td><td>366,213</td><td>8%</td><td>-16,961</td><td>-139%</td><td></td></tr><tr><td>京东</td><td>9618 HK</td><td>HKD</td><td>114</td><td>1%</td><td>42</td><td>11.1</td><td>9.2</td><td>0.2</td><td>0.2</td><td>1,310,481</td><td>13%</td><td>27,140</td><td>-43%</td><td></td></tr><tr><td>携程</td><td>9961 HK</td><td>HKD</td><td>466</td><td>-15%</td><td>42</td><td>9.2</td><td>14.2</td><td>4.7</td><td>4.1</td><td>61,898</td><td>16%</td><td>31,640</td><td>75%</td><td></td></tr><tr><td>快手</td><td>1024 HK</td><td>HKD</td><td>78</td><td>19%</td><td>43</td><td>14.4</td><td>12.6</td><td>2.1</td><td>1.9</td><td>142,141</td><td>12%</td><td>20,594</td><td>16%</td><td></td></tr><tr><td>平均</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>14.5</td><td>23.0</td><td>2.3</td><td>2.0</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td colspan="15">海外电商相关公司</td></tr><tr><td>Shopify</td><td>SHOP US</td><td>USD</td><td>156</td><td>-3%</td><td>204</td><td>106.6</td><td>83.0</td><td>17.7</td><td>14.3</td><td>11,473</td><td>29%</td><td>1,878</td><td>15%</td><td></td></tr><tr><td>MercadoLibre</td><td>MELI US</td><td>USD</td><td>2,075</td><td>3%</td><td>105</td><td>50.5</td><td>34.6</td><td>3.7</td><td>2.9</td><td>28,587</td><td>38%</td><td>2,071</td><td>8%</td><td></td></tr><tr><td>Sea</td><td>SE US</td><td>USD</td><td>121</td><td>-5%</td><td>72</td><td>33.6</td><td>24.0</td><td>3.2</td><td>2.6</td><td>22,434</td><td>33%</td><td>2,085</td><td>79%</td><td></td></tr><tr><td>平均</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>63.6</td><td>47.2</td><td>8.2</td><td>6.6</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr></table> 资料来源：彭博一致预期，国投证券国际（注：截至2026/01/16） # 客户服务热线 香港：2213 1888 国内：4008695517 # 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及/或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 # 规范性披露 - 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。 - 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。 国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于 $1\%$ 或完全不拥有该上市公司的财务权益。 # 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为 $15\%$ 以上； 增持—预期未来6个月的投资收益率为 $5\%$ 至 $15\%$ 中性—预期未来6个月的投资收益率为 $-5\%$ 至 $5\%$ 减持—预期未来6个月的投资收益率为 $-5\%$ 至 $-15\%$ 卖出—预期未来6个月的投资收益率为 $-15\%$ 以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼 电话：+852-2213 1000 传真：+852-2213 1010