2018年3月货币数据点评：去杠杆效果继续显现，利率并轨势在必行-20180416-财富证券-12页-1mb

宏观点评总结

核心内容

2018年3月货币数据反映出中国金融去杠杆进程加快，货币政策逐步从“量”向“价”转型。社会融资规模增速放缓，M2增速出现阶段性调整，利率市场化改革成为政策重点。同时，房地产融资渠道收紧，居民部门去杠杆仍面临挑战，经济下行压力逐步显现。

主要观点

1. 去杠杆进程加快，强监管影响逐步显现

• 2017年以来，间接融资和直接融资规模比重整体提高，表外融资向表内转化趋势明显。
• 表外融资规模占比持续下降，尤其是委托贷款和信托贷款大幅减少，房地产企业融资渠道受限。
• 金融强监管政策（如限制银信合作、委托贷款、信托贷款等）已逐步显现效果，表外融资规模和比重继续下降，但边际降幅趋于收窄。
• 金融机构主动调整业务，降低内部杠杆率，推动信贷结构优化，资金“脱虚入实”。

2. 广义社会融资规模增速下降，预示未来经济下行压力增加

• 3月社会融资规模增量为1.33万亿元，同比少增7863亿元，连续三个月负增长。
• 2018年1-3月广义社会融资规模增速降至-20.1%，表明经济增速趋稳但未来仍有下行压力。
• 居民户中长期贷款占比下降，但房地产市场仍受居民加杠杆行为影响，房价上涨压力未减。
• 企业中长期贷款占比上升，显示资金流向实体经济，但房地产投资仍主导经济周期。

3. M2增速趋稳，货币政策转向“价”的调控

• 3月M2同比增长8.2%，受翘尾因素下降、金融机构去杠杆及财政存款减少等影响。
• 2018年全年M2增长预计在10%左右，4月预计增长8.5%，M2增速已从快速下降阶段转向企稳。
• 当前市场利率存在超调，货币政策重点转向利率市场化改革，以实现利率“双轨制”并轨。
• 利率传导机制受“双轨制”制约，央行需推动金融市场利率与信贷市场利率的联动。

关键信息

• 3月社融数据：社融增量1.33万亿元，同比少增7863亿元，环比多增1564亿元。
• 间接融资占比：3月为87.2%，较上月下降0.5个百分点。
• 直接融资占比：3月为28.9%，较上月上升19.5个百分点。
• 表外融资占比：3月为-19.0%，较上月下降19.1个百分点。
• 居民中长期贷款占比：3月为75.4%，1-3月累计占比为34.5%，较去年同期提高5.2个百分点。
• 政府债券发行：3月发行3710亿元，较去年同期多增200亿元。
• M2增速：3月同比增长8.2%，4月预计增长8.5%，全年增长预计为10%。
• 利率双轨制问题：金融市场利率与信贷市场利率未能有效传导，制约货币政策向价格型调控转型。
• 经济增速预测：2018年全年经济增长预计为6.6%，经济下行压力逐步增加。

风险提示

• 宏观经济下行过快
• 政策变动风险

图表说明

• 图1、图2：间接融资、直接融资和表外融资当月与累计占比
• 图3、图4：社会融资规模和结构、表外融资规模和结构
• 图5、图6：非标融资与房地产资金来源、房企海外融资趋势
• 图7、图8：新增人民币贷款结构、新增中长期贷款结构
• 图9、图10：新增人民币贷款结构（短期和中长期）、新增中长期贷款结构
• 图11：房地产贷款与房地产价格指数关系
• 图12、图13：债券发行结构与比重
• 图14：广义社会融资规模及其增速
• 图15、图16、图17、图18：M2翘尾因素、存款性公司总资产与债务增速、对其他金融机构债权变化、4月M2翘尾因素
• 图19、图20：景气指数周期趋势、当前利率水平超调

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