20210901-中泰证券-网易-S-09999.HK-游戏业务季度同比增速预计将触底回升_4页_1023kb

网易（9999.HK）2021年中报分析总结

核心内容概述

网易在2021年第二季度财报中展现了业务的稳定增长趋势，尽管游戏业务增速有所放缓，但整体盈利能力保持良好。公司主要业务板块包括游戏、有道及创新业务，其中游戏业务仍是核心收入来源，有道业务增长显著，创新业务则受益于网易云音乐的强劲表现。分析师维持“买入”评级，认为公司未来增长潜力较大。

主要观点

游戏业务表现

• 收入与增速：2021Q2游戏收入为145.28亿元，同比增长5.1%，为近6个季度首次增速下滑至个位数。
• 收入结构：游戏收入占公司总收入的70.8%，其中移动游戏收入为104.75亿元，同比增长4.8%，占游戏收入的72.1%。
• PC端游收入：2021Q2 PC端游收入为40.53亿元，同比增长0.7%，止住连续4个季度下滑趋势，主要受益于《永劫无间》的优异表现。
• 毛利率：Q2游戏毛利率为66.1%，同比提升2.35个百分点，主要得益于存量游戏流水增长。
• 未来展望：预计Q3~Q4游戏收入将明显提升，主要受益于《哈利波特：魔法觉醒》与《指环王：崛起之战》的上线，毛利率预计维持在65%左右。

有道业务增长

• 收入表现：2021Q2有道业务收入为12.93亿元，同比增长107.5%，环比下滑3.5%。
• 主要增长点：网课业务表现突出，Q2毛收入达10.82亿元，同比增长99.7%，环比增长33.8%。
• 用户增长：有道精品课程付费注册用户达9.2亿，其中K12课程付费用户为79.63万人，同比增长142%；成人课程付费用户为12.32万人，同比增长70%。
• 收入结构：K12课程贡献总收入的41.2%，成人课程贡献21.5%。
• 财务状况：Q2有道运营亏损扩大至-5.44亿元，主要由于销售费用增加。
• 未来策略：公司宣布未来36个月内回购不超过5000万美元的有道ADS股票，以稳定业务发展。

创新业务及其他

• 收入表现：2021Q2创新业务及其他收入为47.03亿元，同比增长26%。
• 主要贡献：网易云音乐业务首次实现季度正毛利润，带动创新业务毛利率提升至19.28%。
• 研发费用：Q2研发费用投入为34.07亿元，研发费用率提升至16.6%，主要由于研发人员数量增加。

关键信息

盈利预测与估值

• 收入预测：预计2021~2023年公司营业总收入分别为840.12亿/995.12亿/1163.02亿，同比增速分别为14.0%/18.4%/16.9%。
• 净利润预测：预计2021~2023年归属于母公司净利润分别为151.94亿/182.46亿/218.94亿，同比增速分别为26.0%/20.1%/20.0%。
• 估值：现价对应2021与2022年分别为27x与22x。
• 分部加总估值（SOTP）：
  • 游戏业务：4477.2亿元人民币（5394.2亿港元）
  • 有道业务：23.6亿元人民币（28.5亿港元）
  • 创新业务及其他：411.5亿元人民币（495.7亿港元）
  • 合计潜在市值空间：4912.3亿元人民币（5918.4亿港元）

风险提示

• 政策风险：尤其是在线教育业务面临监管不确定性。
• 产品上线延期风险：部分产品上线延后可能影响收入表现。
• 产品表现不及预期风险：新产品可能未能达到预期流水。
• 财务数据偏差风险：历史财务数据可能因汇率设置存在偏差。
• 信息滞后风险：研究报告使用的公开资料可能存在信息更新不及时的问题。

财务数据概览

资产负债表

• 总股本：3455.12百万股
• 流通股本：3455.12百万股
• 市值：489590.14百万港元
• 资产总计：2021E为202,422百万港元，预计2023E为232,857百万港元
• 负债总计：2021E为64,077百万港元，预计2023E为72,195百万港元
• 股东权益总计：2021E为138,345百万港元，预计2023E为160,662百万港元

主要财务比率

• 营业收入增长率：2021E为14.0%，2022E为18.4%，2023E为16.9%
• 归属普通股东净利润增长率：2021E为26.0%，2022E为20.1%，2023E为20.0%
• 毛利率：2021E为52.2%，预计2023E为53.7%
• 净利率：2021E为18.1%，预计2023E为18.8%
• ROE：2021E为16.0%，预计2023E为16.0%
• P/E：2021E为26.8，2022E为22.3，2023E为18.6
• P/B：2021E为3.8，预计2023E为2.8

投资评级说明

• 股票评级：维持“买入”评级，预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上。
• 行业评级：行业评级为“增持”，预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上。
• 基准指数：A股以沪深300指数为基准，港股以摩根士丹利中国指数为基准。

附注

• 本报告基于可信的公开资料或实地调研，反映了分析师的研究观点，结论不受第三方影响。
• 报告中数据与信息仅供参考，不构成任何投资建议，投资者需自行关注更新。
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