芳纶涂覆逐步放量，主业静待供需改善
核心内容概述
泰和新材在2024年年度报告中展现出其主营业务的挑战与新材料业务的增长潜力。尽管氨纶业务因价格持续走低导致盈利大幅下滑，但公司正积极布局芳纶涂覆新材料领域，有望在未来几年内成为新的增长点。
主要观点
1. 氨纶业务承压
- 产销增长，利润下滑：2024年，公司氨纶产销量同比增长13.83%和30.89%，但受价格持续下跌影响，利润空间被压缩，全年归母净利润同比下降73.12%，扣非归母净利润同比下降98.68%。
- 价格弱势：氨纶市场平均价格同比下降17.18%，第四季度环比下跌5.88%，屡创多年新低。
- 成本端压力：主要原料MDI和PTMEG价格同比分别下跌4.70%和28.46%，进一步压缩利润空间。
- 供需关系展望：2025年新增产能预计减少，2026年以后暂无新增计划，预计氨纶供需关系将逐步改善，价格有望回升。
2. 芳纶业务稳中有升
- 产销上升：芳纶及其制品的产销量同比增长13%。
- 盈利能力承压：尽管销量和成本控制有所改善，但价格下降仍对盈利造成压力。
- 行业竞争加剧：国内防护需求减弱，工业过滤领域需求乏力，对位芳纶因信息通信基建需求放缓和国际龙头价格竞争，导致产品价格大幅下跌。
- 产能优势：公司芳纶产能约为3.2万吨，居全球第三，持续推动芳纶产业化生产。
3. 芳纶涂覆打开第二增长曲线
- 技术领先：公司是国内首家启动锂电隔膜芳纶涂覆研发和生产的企业，拥有先发优势。
- 产能释放：千万平级芳纶涂覆生产线已实现连续稳定运转，SAFEBM®电池芳纶涂覆隔膜已通过多家电池客户的现场审核与验证。
- 市场进展：在动力电池、户储电池、低温电池、半固态电池等项目中取得较好进展，部分客户已实现小批量订单，产品持续优化升级。
关键信息
- 财务表现：2024年营业收入39.29亿元，同比增长0.10%；归母净利润0.90亿元，同比下降73.12%；扣非归母净利润0.03亿元，同比下降98.68%。
- 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为2.14、3.27、4.07亿元，对应PE分别为49.85X、32.61X、26.18X。
- 投资建议：维持“买入”评级。
- 风险提示：
- 项目建设不及预期；
- 锂电涂覆用间位芳纶验证及出货情况不及预期；
- 氨纶产品及原料价格大幅波动；
- 氨纶、芳纶行业投产超预期；
- 宏观经济下行。
财务指标概览
| 指标 |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 营业收入（亿元） |
39.29 |
45.14 |
56.23 |
64.54 |
| 归属母公司净利润（亿元） |
0.90 |
2.14 |
3.27 |
4.07 |
| 毛利率（%） |
15.98 |
18.80 |
21.80 |
23.90 |
| 净利率（%） |
0.73 |
4.70 |
5.80 |
6.30 |
| ROE（%） |
1.30 |
2.90 |
4.30 |
5.10 |
| P/E |
94.00 |
49.85 |
32.61 |
26.18 |
| P/B |
1.14 |
1.46 |
1.40 |
1.33 |
| EV/EBITDA |
14.01 |
10.81 |
8.68 |
6.80 |
财务报表与盈利预测
资产负债表
| 项目 |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 流动资产（亿元） |
55.20 |
63.58 |
76.14 |
83.98 |
| 非流动资产（亿元） |
93.99 |
97.82 |
105.47 |
108.37 |
| 负债合计（亿元） |
70.11 |
79.86 |
96.03 |
101.54 |
| 股东权益（亿元） |
70.89 |
73.00 |
76.27 |
80.35 |
现金流量表
| 项目 |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 经营活动现金流（亿元） |
-0.59 |
2.01 |
0.71 |
1.98 |
| 投资活动现金流（亿元） |
-0.49 |
-1.06 |
-1.61 |
-1.18 |
| 筹资活动现金流（亿元） |
0.48 |
0.47 |
0.45 |
0.69 |
| 现金净增加额（亿元） |
-0.57 |
1.42 |
-0.45 |
1.50 |
利润表
| 项目 |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 营业收入（亿元） |
39.29 |
45.14 |
56.23 |
64.54 |
| 营业成本（亿元） |
33.01 |
36.67 |
43.95 |
49.10 |
| 营业利润（亿元） |
0.50 |
3.12 |
5.43 |
7.29 |
| 净利润（亿元） |
0.29 |
2.49 |
4.04 |
5.22 |
| EBITDA（亿元） |
6.96 |
10.60 |
14.36 |
17.36 |
主要财务比率
| 指标 |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 营业收入增长率（%） |
0.10 |
14.90 |
24.60 |
14.80 |
| 营业利润增长率（%） |
-88.60 |
526.00 |
73.90 |
34.20 |
| 归属于母公司净利润增长率（%） |
-73.10 |
139.00 |
52.90 |
24.60 |
| 毛利率（%） |
16.00 |
18.80 |
21.80 |
23.90 |
| 净利率（%） |
2.30 |
4.70 |
5.80 |
6.30 |
| ROE（%） |
1.30 |
2.90 |
4.30 |
5.10 |
| ROIC（%） |
0.20 |
1.80 |
2.80 |
3.50 |
| 资产负债率（%） |
47.00 |
49.50 |
52.90 |
52.80 |
| 净负债比率（%） |
88.60 |
97.90 |
112.20 |
111.80 |
| 每股收益（元） |
0.10 |
0.25 |
0.38 |
0.47 |
| 每股经营现金流（元） |
-0.68 |
2.33 |
0.82 |
2.30 |
| 每股净资产（元） |
8.21 |
8.46 |
8.84 |
9.31 |
投资评级说明
- 买入：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上。
- 增持：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%。
- 中性：未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%。
- 减持：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%。
- 卖出：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上。
行业评级体系
- 增持：未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上。
- 中性：未来6个月的投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%。
- 减持：未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上。
重要声明
本报告由华安证券研究所发布，数据和信息来源于市场公开信息，分析师声明独立、客观，不接受任何第三方的授意或影响。报告仅供参考，不构成投资建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司无关。未经授权，不得以任何方式复制、分发或引用本报告内容。
