20210704-中泰证券-固定收益周报_上半年利率债市场复盘_14页_1mb

证券研究报告/固定收益周报总结

核心内容

2021年上半年，中国利率债市场经历了震荡下行的过程，10Y国债和国开债收益率分别下行10bp和9bp。整体来看，利率走势可分为五个阶段，每个阶段利率变动方向一致，但短债波动幅度大于长债，显示资金面是主导因素。展望下半年，利率债行情不悲观，但收益率预计延续区间震荡态势。

主要观点

• 上半年利率债走势回顾：利率债收益率整体下行，但过程曲折，分为五个阶段，分别受到货币政策、市场情绪、经济数据、通胀预期以及流动性变化的影响。
• 资金面主导因素：尽管经济基本面和通胀数据有波动，但资金面的变化对利率走势的影响更为显著，尤其是在短期利率上表现明显。
• 政策调控与市场反应：货币政策在不同阶段有所调整，从边际宽松到缩量操作，再到边际放松，市场对政策变化反应明显。
• 下半年展望：在经济复苏放缓、货币政策稳健、紧信用趋势延续的环境下，利率债行情不悲观，但收益率震荡仍是主要趋势。

关键信息

1. 上半年利率债市场复盘

• 第一阶段（11.19-1.14）：受“永煤事件”影响，央行加大MLF投放，推动长债收益率下行。
• 第二阶段（1.14-2.18）：货币政策转向，流动性预期恶化，导致债市全面下跌。
• 第三阶段（2.18-6.1）：资金面平稳偏宽，经济和通胀利空因素钝化，债市走出慢牛行情。
• 第四阶段（6.1-6.17）：流动性回归紧平衡，债市收益率震荡回升。
• 第五阶段（6.17-6.30）：为维护半年末流动性平稳，央行加大逆回购操作，收益率再度下行。

2. 高频跟踪数据

生产端

• 高炉开工率显著回落，全国高炉开工率环比减少18.92个百分点。
• 汽车轮胎开工率下降，半钢胎和全钢胎分别环比下降18.85%和14.2%。
• PX开工率上升10.89%，PTA开工率小幅降低1.76%。
• 主要钢厂螺纹钢产量环比减少6.58%。

需求端

• 商品房成交面积小幅增加，但一线城市环比减少7.04%。
• 100大中城市成交土地面积全面回升，二线城市增幅最大达283.78%。
• 汽车销售提速，日均批发和零售销量分别环比上升123.6%和17.04%。
• 钢材库存增加，螺纹钢和热轧板库存环比上升3.05%和2.67%。
• 出口指数回暖，CCFI和SCFI分别上升2.39和3.16个百分点。
• 进口指数小幅回升，BDI和CDFI分别上升0.92和1.41个百分点。

价格端

• 猪肉价格企稳回升，环比增加5.58%。
• 蔬菜价格降幅最大，环比减少2.661%。
• 大宗商品走势分化，LME铜价小幅下降0.59%，LME铝价上升2.53%。
• 国内Myspic综合钢价指数环比下降0.01%，南华工业品指数回落1.19%。
• 人民币实际有效汇率指数环比上升0.62%。

3. 资金面情况

• 央行本周净投放200亿元，逆回购投放1100亿元，到期900亿元。
• 资金利率先上后下，DR007与政策利率利差20天移动平均值先升后降。
• 1年期存单利率仍倒挂，银行间质押式回购成交量回落，加杠杆情绪降温。
• 同业存单净融资额明显回落，发行利率小幅降低。

4. 一级市场情况

• 本周利率债总计发行2204.09亿元，净融资量为-313.54亿元。
• 下周利率债发行量预计回升至3456.07亿元。
• 一级市场招标情绪减弱，91D、10Y期口行债和1Y期国开债全场倍数提高，其他期限略有下降。

5. 二级市场情况

• 国债不同期限走势分化，1Y国债下行4.43BP，3Y和7Y收益率震荡上行。
• 国开债各期限利率均呈震荡下行走势，3Y、5Y和10Y下行幅度较大。
• 国债10Y-1Y期限利差持续回升，国开10Y-1Y期限利差窄幅震荡。
• 10Y国开债隐含税率回落至11.40%。

风险提示

• 地方债发行放量
• 公开市场操作对冲不及预期
• 流动性大幅收紧

投资评级说明

• 股票评级：买入、增持、持有、减持
• 行业评级：增持、中性、减持

重要声明

• 本报告由中泰证券股份有限公司发布，具有证券投资咨询业务资格。
• 本报告仅供客户使用，未经授权不得发布或复制。
• 报告内容基于公开资料，不构成投资建议。