20170919-兴业证券-休闲服务行业深度研究报告：从亚洲四小龙到欧洲文艺复兴，探索中国免税业长期发展动力_39页_2mb

中国免税业发展分析总结

核心内容

本报告深入分析了中国免税业的发展动力，认为中产阶级的崛起和中外奢侈品价差是推动中国免税业长期发展的关键因素。报告通过对比韩国、新加坡、香港、台湾等“亚洲四小龙”的发展历程，揭示了免税业在工业化转型和中产阶级消费兴起背景下迅速发展的规律。同时，指出欧美国家虽然拥有成熟的中产阶级，但奢侈品价格体系相对稳定，而亚洲地区由于高定价、高税负和高代理费，导致奢侈品在境内价格远高于境外，从而刺激了免税消费的需求。

主要观点

• 中产阶级是免税业发展的核心驱动力：随着中产阶级的扩大，其对奢侈品的需求增加，成为免税行业增长的主要来源。
• 中外奢侈品价差是免税业发展的主要动力：中国奢侈品专柜价格普遍高于欧美，尤其在香化产品上差价显著，促使消费者转向免税渠道购买。
• 亚洲四小龙的免税业发展具有历史规律性：工业化转型催生了新中产阶级，进而推动了免税业的发展。
• 中国免税行业具备长期增长潜力：预计到2030年，中国中产阶级占比将达64%，将进一步扩大免税市场规模。
• 中国国旅是免税行业龙头：作为国内唯一主营免税业务的上市公司，其受益于中国免税行业的发展，未来增长可期。

关键信息

1. 韩国免税业发展背景

• 韩国免税业始于1979年，当时朴正熙政府开放市内免税政策，推动了免税店的快速发展。
• 工业化进程中，韩国从农业国家转变为工业大国，中产阶级迅速崛起，成为免税消费的主要群体。
• 韩国免税市场在2008年成为全球最大的免税市场，但受游客影响较大，如“萨德事件”后，免税消费出现断崖式下滑。

2. 亚洲四小龙免税业发展

• 韩国、新加坡、香港、台湾等地区均因工业化和中产阶级崛起，形成了成熟的免税市场。
• 亚洲四小龙培育了全球领先的免税商，如乐天、新罗、升恒昌、DFS等。
• 中国作为新兴市场，中产阶级消费能力不断提升，推动本土免税商的发展。

3. 中美韩奢侈品价差分析

• 中国奢侈品专柜价格比欧美高 $10% - 40%$，尤其在香化产品上差价最大。
• 中国免税店的折扣力度大于欧美，吸引了大量消费者。
• 韩国本国居民免税消费额近几年维持在百亿人民币水平，中国居民免税购买力为韩国的3倍。

4. 奢侈品价格体系与消费心理

• 奢侈品多产自欧美，消费者购买奢侈品本质上是消费欧洲文化。
• 中国消费者更倾向于购买能满足炫耀性消费心理的奢侈品，偏好华丽、国际化的店铺设计。
• 部分国际二线品牌在中国的溢价更高，主要因为信息不对称和非理性消费心理。

5. 中国免税行业现状与展望

• 中国国旅是唯一主营免税业务的上市公司，2017-2019年预计EPS分别为1.13、1.16、1.31元，维持“推荐”评级。
• 中国免税商在香化产品上具有明显的价格优势，消费者更愿意在免税店购买。
• 中国中产阶级持续增长，将为免税行业提供巨大发展空间。

重点公司

相关报告

• 《国企改革红利释放，打造世界级免税企业——中国国旅深度报告》2017-03-01
• 《从Dufry历史看中免打造世界级免税企业——中国国旅深度报告》2017-05-17
• 《韩国免税行业深度报告——中国国旅深度报告》2017-08-11

风险提示

• 中外价差可能缩小，影响免税业增长
• 免税政策可能收紧，影响行业发展

图表概览

• 图1-9：展示韩国工业化进程、中产阶级增长、免税店发展等
• 图10-24：显示亚洲游客增长、韩国免税消费变化、中国中产阶级增长等
• 图25-33：反映中国免税商市场份额、中免集团业务结构变化
• 图34-46：对比全球免税商分布、奢侈品价格指数、价差分析
• 图47-50：展示奢侈品价格体系、消费心理、品牌发展历史

结论

中国免税行业具备长期增长动力，主要得益于中产阶级的扩大和中外奢侈品价差。随着中国中产阶级持续增长，免税消费回流趋势增强，中国国旅作为行业龙头，未来发展前景广阔。