核心内容概述
顾家家居是一家专注于软体家居领域的龙头企业，其业绩表现及市场前景受到国金证券研究团队的持续关注。2020年公司实现营收126.7亿元，同比增长14.2%，但受商誉减值影响，归母净利润同比下降27.2%至8.5亿元。2021年第一季度公司营收及净利润均实现显著增长，营收同比增长65.3%，归母净利润同比增长25.6%，显示出公司内生增长的强劲动力。公司当前股价为79.16元，对应2021-2023年PE分别为29、24和20倍，国金证券维持“买入”评级。
主要观点与关键信息
业绩简评
- 2020年营收：126.7亿元，同比增长14.2%。
- 2020年归母净利润：8.5亿元，同比下降27.2%，主要因商誉减值4.8亿元。
- 2021年Q1营收：37.8亿元，同比增长65.3%。
- 2021年Q1归母净利润：3.9亿元，同比增长25.6%，扣非净利润同比增长53.4%。
- 合同负债：2021年Q1末合同负债达15.7亿元，同比增长74.4%，为二季度增长奠定基础。
经营分析
- 内销增长：2020年内销同比增长25.5%至76.5亿元，外销增长1.0%至46.5亿元。
- 产品结构：沙发、床类产品、集成产品、定制产品分别同比增长10.0%、19.7%、16.7%、32.9%，其中床垫与定制成为重要增长驱动力。
- 商誉情况：2020年商誉减值后，公司商誉仅剩3.4亿元，其中2.2亿元来自纳图兹，纳图兹运营已趋于稳定，未来商誉减值可能性较低。
- 毛利率与费用率：2021年Q1毛利率同比下降1.7个百分点至33.0%，但公司已对内销提价5%，预计Q2毛利率将回升。期间费用率同比下降3.6个百分点至21.3%，其中销售费用率、管理费用率（含研发）和财务费用率分别下降0.8、1.6和1.2个百分点。
- 成长路径：公司依托前瞻布局，未来成长路径清晰，内销方面将通过多品类和多品牌策略拓展全屋市场，外销方面则通过产能转移和拓展澳新市场实现稳健增长。
投资建议
- EPS预测：2021-2023年EPS分别为2.7元、3.3元、4.0元。
- PE估值：当前股价对应2021-2023年PE分别为29、24和20倍，维持“买入”评级。
- 投资逻辑：公司内生增长强劲，经营效率提升，未来增长路径明确，具备良好的投资价值。
风险提示
- 国内外疫情反复：可能影响公司经营。
- 贸易战升级：可能影响外销业务。
- 原材料价格大幅提升：可能对毛利率产生负面影响。
附录：财务预测摘要
损益表预测（人民币百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入 |
9,172 |
11,094 |
12,666 |
15,937 |
19,291 |
23,252 |
| 归母净利润 |
1,007 |
1,220 |
867 |
1,723 |
2,075 |
2,502 |
| 净利率 |
10.8% |
10.5% |
6.7% |
10.8% |
10.8% |
10.8% |
现金流量表预测（人民币百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 经营活动现金净流 |
1,010 |
2,117 |
1,168 |
1,680 |
2,532 |
2,993 |
资产负债表预测（人民币百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 流动资产 |
4,943 |
6,113 |
6,360 |
7,827 |
9,642 |
12,060 |
| 非流动资产 |
5,557 |
6,147 |
6,678 |
6,949 |
7,398 |
7,737 |
| 资产总计 |
10,500 |
12,260 |
13,038 |
14,776 |
17,040 |
19,796 |
| 股东权益 |
4,678 |
5,906 |
6,740 |
8,385 |
9,630 |
11,131 |
比率分析
每股指标
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 每股收益 |
2.300 |
1.929 |
1.337 |
2.725 |
3.281 |
3.957 |
| 每股净资产 |
10.872 |
9.814 |
10.657 |
13.262 |
15.230 |
17.605 |
| 每股经营现金净流 |
2.347 |
3.518 |
1.846 |
2.534 |
3.819 |
4.515 |
| 每股股利 |
0.000 |
0.000 |
0.820 |
1.039 |
1.252 |
1.510 |
回报率
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 净资产收益率 |
21.15% |
19.66% |
12.54% |
20.55% |
21.54% |
22.48% |
| 总资产收益率 |
9.42% |
9.47% |
6.48% |
11.66% |
12.18% |
12.64% |
| 投入资本收益率 |
11.72% |
11.76% |
12.76% |
15.52% |
16.80% |
17.89% |
增长率
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 主营业务收入增长率 |
37.61% |
20.95% |
14.17% |
25.82% |
21.05% |
20.53% |
| 净利润增长率 |
20.29% |
17.37% |
-27.19% |
103.77% |
20.42% |
20.61% |
资产管理能力
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 应收账款周转天数 |
27.1 |
32.0 |
30.5 |
33.0 |
32.0 |
32.0 |
| 存货周转天数 |
63.8 |
61.3 |
69.8 |
65.0 |
65.0 |
65.0 |
| 应付账款周转天数 |
45.3 |
55.0 |
61.6 |
56.0 |
56.0 |
56.0 |
| 固定资产周转天数 |
58.0 |
61.0 |
77.5 |
67.0 |
60.8 |
54.1 |
偿债能力
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 净负债/股东权益 |
4.98% |
-24.23% |
-31.98% |
-40.78% |
-47.01% |
-53.69% |
| EBIT利息保障倍数 |
42.9 |
11.7 |
10.6 |
-83.0 |
-49.5 |
-31.4 |
| 资产负债率 |
52.28% |
48.61% |
45.52% |
40.29% |
40.39% |
40.59% |
市场相关报告评级分析
| 评级 |
一周内 |
一月内 |
二月内 |
三月内 |
六月内 |
| 买入 |
0 |
3 |
12 |
22 |
52 |
| 增持 |
0 |
1 |
1 |
1 |
0 |
| 中性 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 减持 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 评分 |
0.00 |
1.25 |
1.08 |
1.04 |
1.00 |
最终评分与平均投资建议对照：
- 1.00 = 买入
- 1.01~2.0 = 增持
- 2.01~3.0 = 中性
- 3.01~4.0 = 减持
投资评级说明
- 买入：预期未来6—12个月内上涨幅度在15%以上；
- 增持：预期未来6—12个月内上涨幅度在5%—15%；
- 中性：预期未来6—12个月内变动幅度在-5%—5%；
- 减持：预期未来6—12个月内下跌幅度在5%以上。
特别声明
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- 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
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