“债牛已至”系列之二：“紧信用+稳利率”政策组合，股、债攻防互换-20210412-太平洋证券-11页_659kb

文档总结：“紧信用+稳利率”政策组合，股、债攻防互换——“债牛已至”系列之二

核心内容

本文主要分析了2021年中国央行的政策组合，提出其为“紧信用+稳利率”，并认为这一政策组合将导致股票与债券市场的攻防转换，债券市场将进入牛市，而股市则面临压力。文章进一步解释了央行的政策框架，以及信用政策与利率政策在实际操作中的关系。

主要观点

1. 央行政策框架：利率政策与信用政策

• 中国央行的政策框架由“货币政策+宏观审慎政策”构成，既包含“数量型调控”（信用政策），也包含“价格型调控”（利率政策）。
• 从市场角度，可以简化为“利率政策+信用政策”两个维度。
  • 利率政策：关注R007、DR007的变化，调控目标为货币市场利率、债券收益率、贷款利率等。
  • 信用政策：关注社融存量增速的变化，调控目标为社融、信贷及融资结构。

2. 跨周期政策与稳杠杆

• “跨周期政策”在货币政策中的体现是：货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，以保持宏观杠杆率的稳定。
• 宏观杠杆率 = 负债 / 名义GDP，因此要实现宏观杠杆率稳定，需保证社融增速与名义GDP增速一致。
• 2021年社融存量增速开始加速回落，目前为 12.3%，较2月回落 1%，预计这一趋势将持续，表明“紧信用”正在加速。

3. 社融增速 vs 社融增量

• 社融增速是判断信用政策是否收紧的关键指标，而非社融增量。
• 信用扩张初期对经济有拉动作用，但随着存量债务增加，其对经济的拖累效应增强。
• 2010-2019年社融增量持续上升，但GDP增速却持续下行，印证了社融增速的重要性。

4. 紧信用不需要紧利率配合

• 市场普遍认为“紧信用”需“紧利率”配合，但事实上，两者可以独立操作。
• 2018年是“宽利率+紧信用”组合，而2008年、2020年则是“双松”组合，2010-2011年是“双紧”组合。
• 紧信用的目的是稳杠杆，而非打压实体经济，因此不需叠加紧利率。

5. 紧信用对股市的不利影响

• 信用政策收紧（社融增速下降）通常伴随股市下跌。
• 2014年为唯一一次信用政策收紧但股市上涨的情况，其余年份如2008、2010、2011、2018年均出现股市下跌。
• 2021年“紧信用+稳利率”的政策组合对股市不利，尤其是高估值的抱团股和顺周期股。

6. 债券市场进入牛市

• 2021年被判断为“稳利率”年份，按历史规律应为震荡市，但市场隐含了“紧利率”的预期。
• 当前债券市场收益率偏高，若“稳利率”预期证伪，债券收益率将下行，十年国债收益率可能降至 2.8%-2.9%。
• 中国利率债是2021年最好的资产，债券牛市已至，且“4月魔咒”将被打破。

关键信息

投资建议

• 行业评级：

  • 看好：预计未来6个月行业回报高于市场5%以上；
  • 中性：预计未来6个月行业回报介于-5%至5%；
  • 看淡：预计未来6个月行业回报低于市场5%。

• 公司评级：

  • 买入：预计个股相对大盘涨幅15%以上；
  • 增持：预计个股相对大盘涨幅介于5%-15%；
  • 持有：预计个股相对大盘涨幅介于-5%至5%；
  • 减持：预计个股相对大盘涨幅低于-5%。

风险提示

• 政策目标变化超预期。

附：销售团队信息

公司信息

• 公司名称：太平洋证券股份有限公司
• 地址：中国北京 100044，北京市西城区北展北街九号，华远·企业号D座
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• 经营证券业务许可证编号：13480000
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