20181224-中国民生银行-2019宏观和利率展望_24页_4mb

2019宏观和利率展望总结

核心结论

在经历一轮周期性回升后，中国经济面临下行压力。2019年，宏观政策将更多关注经济运行的相机抉择，货币政策仍以宽信用和融资修复为核心目标。预计2019年社融增速将在二季度企稳，宏观经济或在三季度筑底回升，10年国债利率有望先下后上，区间或在3.1%-3.5%之间。

一、总需求分析

1. 消费需求放缓

• 社会消费品零售总额：2018年增速从10%平台回落至9.1%（1-11月），实际增速进一步下滑至6.96%。
• 主要拖累项：汽车消费同比下降1.6%，石油及制品类增速虽高但难以持续。
• 房地产链条消费：家电、家具、建筑及装潢类消费增速放缓，但整体仍维持在社消增速附近。
• 居民收入与消费：居民收入增速趋缓，个税起征点调整可能小幅提振可支配收入，但消费增长方向难以逆转。
• 消费增速展望：预计2019年社会零售总额增速中枢在8.5%附近。

2. 固定资产投资趋稳

• 基建投资修复：2018年基建投资成为拖累项，但2019年有望修复，增速或在5%-10%之间。
• 资金来源限制：财政纪律整肃和非标融资受限是基建投资增速下行的主要原因。
• 制造业投资：2018年制造业投资表现亮眼，但受营收和利润增速拐点影响，2019年或稳中趋缓，预计增长在6%以上。
• 房地产投资：受土地购置费支撑，2018年房地产投资高增，但2019年可能缓步下行。

二、外需承压

• 出口增长乏力：2018年出口因抢出口短期提振，但2019年将受全球经济复苏放缓和中美贸易摩擦影响，增速中枢明显走低。
• 出口数据展望：2019年上半年出口增速可能面临较大下行压力，全年出口增长将受外需疲软影响。

三、货币政策展望

1. 2018年货币政策回顾

• 政策转向：2018年货币政策从宽松转向偏紧，再回归宽松，以应对经济下行压力。
• 流动性宽松：银行间流动性整体宽松，DR007接近利率走廊下限运行。
• 结构性政策：央行推出TMLF等结构性工具，旨在改善民企和小微融资环境，但效果仍待观察。

2. 2019年货币政策前瞻

• 政策核心：疏通货币政策传导渠道，而非单纯依赖宽松。
• 利率走势：无风险利率仍有下行空间，但债牛最舒适的阶段可能已过。
• 准备金率调整：法定准备金率仍具备较大下调空间，尤其在外汇占款上行趋势放缓后。
• 政策效果：若TMLF放量，宽信用效果显现，但若效果不及预期，央行可能需进一步推出政策工具，利率下行空间可能进一步扩大。

四、关键信息与数据

• 2018年社消增速：1-11月为9.1%，实际增速降至6.96%。
• 2018年基建增速：老口径为1.2%，新口径为3.7%。
• 2018年制造业投资：增速从底部回升，但受营收和利润增速拐点影响，缺乏持续上冲动力。
• 2018年房地产投资：土地购置费支撑高位运行，但销售放缓导致投资增长承压。
• 2019年货币政策预期：降准置换MLF可能继续，TMLF将作为结构性工具改善民企融资。
• 10年国债利率预期：区间在3.1%-3.5%，若政策效果不及预期，利率可能进一步下行。

五、风险提示

• 政策效果不确定性：TMLF等结构性工具效果仍需观察，若融资改善不足，经济下行压力可能加剧。
• 外部环境影响：中美贸易摩擦及全球经济放缓将对出口形成持续压力。
• 居民消费制约：居民杠杆率上升及收入增速放缓，将对消费形成拖累。
• 基建资金来源：政策支持有限，资金来源仍是制约基建增速的关键因素。

六、总结

2019年中国经济面临下行压力，总需求中消费和外需承压，固定资产投资趋稳。货币政策将聚焦于疏通传导渠道和结构性支持，推动宽信用。预计2019年社融增速二季度企稳，宏观经济三季度筑底回升，10年国债利率先下后上。政策效果若不及预期，利率下行空间将进一步扩大。