20181108-申万宏源-2018年11月7日债市日评_民企短期偿债压力来自于何处_还需多少钱才能缓解债务压力__7页_727kb

民企短期偿债压力分析总结

核心内容概述

本报告分析了2018年11月7日中国债市动态，重点探讨了民营企业短期偿债压力的来源以及缓解所需资金量。同时，对利率和信用市场的表现进行了总结，包括国债、农发债、国开债的发行情况，以及产业债和城投债的成交数据。

主要观点

1. 民企短期偿债压力来源

• 盈利下滑：虽然经营性净现金流对筹资性现金流出的覆盖有所减弱，但整体影响不大。
• 投资过度：投资性净现金流对筹资压力有所改善，表明投资对债务的负贡献有所缓解。
• 融资困难：筹资性现金流入对筹资性现金流出的覆盖程度大幅下滑，是当前民企债务压力的主要来源。
• 债务到期量大：2018年三季度，筹资性现金流入同比增加4.0%，而筹资性现金流出同比增加21.6%，说明债务到期压力远大于融资能力，导致压力加剧。

2. 债务压力缓解所需资金

• 2018年三季度，所有发债民企的短期有息债务为3.9万亿元，其中债券1.2万亿元，信贷及非标约2.7万亿元。
• 剔除房地产和服务业后，工业企业类民企有息债务为2.01万亿元，其中债券0.89万亿元，信贷及非标约1.12万亿元。
• 假设规模以上工业民企短期有息债务占总资产比重与发债企业相似，估算其短期有息债务规模至少为4.35万亿元。
• 民企支持政策预计提供1600亿元支持，但因金融机构风险偏好低和支持龙头的政策倾向，实际流向小型民企有限。

关键信息

1. 债市动态

利率一级市场

• 国债：3Y和7Y国债分别发行350亿元和351.2亿元，发行利率分别为3.0729%和3.4443%，中标倍数分别为2.76和2.75，需求一般。
• 农发债：1Y、7Y、10Y农发债分别发行70亿元、50亿元及70亿元，发行利率分别为2.6000%、4.0000%和4.0972%，中标倍数分别为2.89、3.53和3.69，需求尚可。

利率二级市场

• 国债期货小幅上行，现券收益率整体下行，10Y国债收益率报收3.4813%。
• 政金债方面，10Y国开债收益率下行2.19bp至4.0569%。

信用二级市场

• 产业债：交投活跃，成交收益率高于估值的债券数量少于低于估值的债券数量。高于估值的债券主要集中在房地产和非银金融行业，低于估值的债券主要分布在多元金融、采掘业、房地产业等行业。
• 城投债：交投活跃，成交收益率低于估值的债券数量较多，主要分布在多元金融、建筑装饰等行业，且多数为AA及以下评级。

市场趋势与政策影响

• 中美利差：已压缩至低位，但由于资本账户不完全开放，对资金外流的影响可控。
• 美国经济：增速放缓，政策不确定性增加，预计美债实际利率将逐步回落。
• 油价走势：受供给端扰动影响，但未来全球经济增速放缓，油价将整体回落，对通胀预期形成压制。
• 融资支持政策：虽有支持措施，但实际效果可能偏向大型民企，小民企改善有限。

数据与图表说明

• 图1：显示了筹资性现金流入/流出的覆盖程度由2016年末的131%下滑至三季度的107%，达到历史最低点。
• 图2：展示了AA及以下评级民企未来一年半的债券到期金额季度分布，显示未来到期压力较大。

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