20180116-华创证券-_策略专题_海外研究_大类资产配置和宏观交易报告第5期——变革_碰撞后的原油冲击_2018年全球宏观交易的思考_20页_1mb

【策略专题】海外研究总结

核心内容概述

本报告分析了2018年全球宏观交易与大类资产配置的背景及趋势，重点探讨了原油价格上涨对全球经济、货币政策及资产配置的影响。报告指出，2017年全球经济从货币宽松转向财政宽松，美元走弱、非美货币升值，以及美国税改政策推动了全球资本重新配置。2018年，原油价格的超预期上涨将成为新的宏观交易核心驱动力，可能引发美国金融周期提前触顶，并对美元走势、美债期限利差以及大类资产配置产生深远影响。

主要观点

• 2017年是“变革与碰撞”年份：全球经济从货币宽松向财政宽松过渡，美元走弱，非美国家资产受益，美元套利结束，日元套利兴起。
• 2018年核心驱动是原油价格上涨：原油价格上涨将推动商品市场成为大类资产配置的主要超额收益来源，尤其是对新兴市场和欧洲的影响。
• 原油价格上涨的逻辑：
  • 供需矛盾缓解：OPEC减产和北美页岩油库存下降是主要支撑因素。
  • 期货远期曲线变化：远期价差变化引导投资者行为，推动油价波动。
  • 地缘政治风险：中东局势不稳定加剧原油供应担忧，间接推高油价。
• 原油冲击对通胀和消费的影响：
  • 短期推升通胀，中期冲击家庭消费，引发通缩预期。
  • 油价上涨与消费者信心指数呈现明显反向关系，影响零售销售。
• 美债期限利差倒挂与金融周期：
  • 期限利差倒挂是美国金融周期触顶的信号，与经济衰退密切相关。
  • 美联储加息周期将因原油冲击而提前结束，美元面临财政与货币双宽松压力。
• 大类资产超额收益来源：
  • 原油价格上涨将推动商品市场表现，尤其是原油、黄金和农产品。
  • 美元贬值支撑非美股市上涨，形成新一轮美元套利交易。

关键信息

一、2017年宏观背景

• 财政刺激取代货币政策：美国税改推动财政赤字扩张，美元走弱，非美货币升值。
• 美元套利逆转：机构投资者减少美国资产配置，转向欧洲和新兴市场。
• 美债利差回落：10年期美德利差回落，美元指数下跌，反映宏观交易结构变化。

二、2018年宏观预期

• 原油成为新核心驱动：取代美德利差，推动非美资产受益于本地通胀与利率重估。
• 美元承压：美国“双赤字”扩张和美联储加息周期减速，美元将延续下跌趋势。
• 商品市场受益：美元贬值与原油上涨推动商品价格上升，带来超额收益。
• 新兴市场与欧洲受益：美元贬值增加非美国家货币相对价值，提升其资产吸引力。

三、原油价格传导机制

• 对通胀的冲击：短期推升通胀，中期导致消费疲软，通胀预期下降。
• 对金融周期的影响：加速美债期限利差倒挂，提前结束金融周期扩张。
• 对股市和汇率的影响：美元贬值支撑非美股市上涨，非美货币升值，推动商品需求。

四、风险提示

1. 税改超预期：可能提振美国经济增长，引发美元走强。
2. 经常账户赤字改善：可能削弱美元贬值压力。
3. 新兴市场或欧洲风险：可能引发美元走强，抵消商品市场收益。
4. 欧元区政治风险：可能拖累欧洲央行货币政策收紧。

重要图表与数据

• 图表1：2017年欧元和英镑相对美元升值均超过10%。
• 图表2：美国“双赤字”/GDP比例扩大令美元承压。
• 图表3：美债期限利差扁平化拖累美国GDP增长。
• 图表4：黄金期限升水触顶对应美国信用利差触底。
• 图表5：美元贬值支撑MSCI非美股市上涨。
• 图表6：原油价格上涨支撑未来新兴市场通胀。
• 图表7：美国原油库存和OPEC原油日产量双双下降。
• 图表8：页岩油行业削减资本开支导致油服ETF暴跌。
• 图表9 & 10：原油远期价差变化引导油价走势。
• 图表11 & 12：布伦特原油价格上涨支撑俄罗斯卢布升值及卢布与小麦期货价格反馈。
• 图表13 & 14：原油与消费者信心、零售销售存在显著反向与领先关系。
• 图表15 & 16：美国零售销售是CPI增速领先指标，美债期限利差与CPI相关。
• 图表17 & 18：10年期与2年期美债利差倒挂是美联储加息周期结束信号。
• 图表19：大宗商品超额收益往往对应巴菲特指标拐点。
• 图表20-26：显示各类资产与美元、利率、通胀之间的关系。

总结

2018年全球宏观交易的核心逻辑将从2017年的美德利差转向原油价格的波动。原油价格上涨不仅对通胀和消费产生冲击，还加速美债期限利差倒挂，提前结束金融周期扩张。美元贬值与原油上涨将共同推动商品市场成为超额收益来源，而新兴市场和欧洲资产可能受益于美元走弱。报告同时指出，需警惕税改超预期、新兴市场风险以及欧元区政治风险等潜在变量对整体市场的影响。